前面论述了西方主流经济学派的传导机制理论以及美国、欧盟、日本等国家和地区的货币政策传导实践，从而归纳出对我国货币政策传导机制的启示。但是，理论和实践经验都是基于一定的制度基础的，制度变迁对于货币政策传导机制影响巨大。因此，在借鉴西方货币政策传导机制理论和发达市场经济国家的经验时，必须考虑到我国的特殊制度背景，即考虑到“中国特色社会主义”对货币政策传导机制的影响。此外，我国正处于经济转型的关键时期，经济运行中存在着许多不确定性因素，在这种不断变化的宏观经济环境之下，货币政策作为宏观调控的重要政策工具，正面临越来越多的新问题，特别是影响货币政策传导作用和效率的新变数不断产生，这也给我国的货币政策传导机制带来诸多问题。本章试图在简要回顾我国货币政策传导机制历史沿革的基础上，结合我国的具体国情，对基于我国特殊经济条件下的货币政策传导模式和特点作一个系统的总结。
新中国成立后，与不同时期的经济、金融体制相适应，我国货币政策的发展大致经历了以下四个阶段：第一阶段是1953～1978年的货币政策直接控制时期，即中央银行制定货币政策后直接通过信贷计划执行，不借助于商业银行等金融机构，完全依靠直接的货币政策调控；第二、第三阶段是1979～2002年，该时期的货币政策由直接调控向间接调控逐渐过渡，中央银行不再单纯依靠信贷手段来执行货币政策，也借助于其他手段，诸如利用公开市场操作、利率、汇率等方式施行间接的货币政策；第四阶段是2003年至今，该时期的货币政策以间接调控为主，中央银行把直接调控仅仅作为一种辅助性手段。与我国货币政策的变化阶段相适应，我国的货币政策传导机制也经历了四个不同的发展阶段。
5.1.1改革开放前的货币政策传导机制
1953～1978年我国实行“统存统贷”的货币政策传导机制。从严格意义上讲，在我国中央银行体制建立之前，我国没有相对独立的货币政策，在货币管理上的政策规定更多的是作为宏观经济政策的配套措施贯彻执行的。在这一时期，我国货币管理的政策规定是通过严格的信贷计划管理实现的。在“统存统贷”的管理方式下，货币政策的传导过程比较简单，即由中国人民银行总行根据国家确定的贷款总量和各类贷款的数量，逐级分解下达到贷款的发放行，贷款发放银行严格按计划发放贷款。国家通过调整信贷计划即可实现放松或收紧银根的政策意图。
新中国成立以后到1978年以前，我国实行高度集中统一的经济金融体制，人民银行实行高度的金融垄断，其他金融机构和金融方式受到严格限制，人民银行是真正的信贷收支、货币收支和资金结算的中心。当时，人们所说的信贷闸门，就是指国家银行的信贷，或者说是人民银行的贷款，控制住了人民银行的信贷总量，就基本上控制了全国的信用总量（还有一些农村信用社）。同时，当时企业间生产资料交换以及购买消费品都必须通过银行进行转账结算，不能直接使用现金，支票存款也不是真正意义上的货币。因此，在当时的计划经济体制下，货币实际上只局限于现金概念，控制了现金，就基本上控制了货币。
这一时期，国家颁布了各种信贷政策和现金管理政策作为主要的政策手段，信贷政策的目标是促进国民经济实现四大平衡，最终目标是发展经济、稳定物价。当时的货币信贷政策不是真正意义上的货币政策，具有明显的从属性和计划性。货币政策传导过程也十分简单，基本机制是从人民银行到人民银行分支机构再到企业，基本没有商业银行，没有金融市场，传导过程简单直接，从政策手段直接到最终目标。其传导过程可以概括如下：
计划放贷↑→投资↑→经济增长和物价上升（计划价格下为隐形的通货膨胀）
5.1.21979～1997年的货币政策传导机制
1979～1997年我国实行“差额包干”时期的货币政策传导机制。我国从1979年开始试行“差额包干”的管理办法，其基本内容包括：一是由中国人民银行总行根据国家批准的综合信贷计划，对各分行和各专业银行核定存款、货款的差额，包给各行使用。二是各分行和各专业银行的信贷资金，来源大于运用的为“存差”，运用大于来源的为“借差”，对总行核定的“存差”计划必须完成，“借差”计划不能突破。三是实行“差额包干”的各银行，多吸收存款可以多发放贷款，少吸收存款必须少发放贷款。“差额包干”在管理上开始改变了完全依靠行政命令的做法，赋予专业银行和人民银行分行一定的自主权，在管理方法上体现了激励机制，这是鼓励银行参与市场竞争的最初的做法。
1978年末开始的经济金融改革，核心是逐步发挥市场在宏观调控和资源配置中的作用。从金融角度看，主要是发挥银行的作用，把银行办成真正的银行。在计划经济体制下，我国融资体制的基本特征是：大财政、小银行。也就是说，企业固定资金和相当一部分流动资金的需求大部分是由财政划拨的，资金非中介化问题相当突出。最初的改革就是要首先打破这一体制。现在看来，我国货币政策作用是通过企业融资体制的改革逐步扩大的。1983年，我国对企业流动资金管理体制进行了重大改革。这是我国银行发展史上的一个重要事件，它逐步改变了长期以来实行的资金供给制，硬化了企业的资金约束，增强了资金的有偿性，同时以财政融资为主的融资体制逐渐让位于银行的间接融资，资金中介化进程加快，使得货币政策通过信贷传导的效应不断扩大。
在这一期间，促使货币政策作用扩大并导致货币传导机制和方式发生变化的另一重要事件是中央银行体制的建立。随着改革的深入，以及许多金融机构的恢复、分设和成立，传统体制下单一银行体制被打破，货币传导的主体开始多元化。同时，随着货币供给模式的变化，贷款减存款等于货币发行这一简单的货币供给模式愈来愈难以反映日益变化的金融运行情况，传统的“统收统支”和“实贷实存”的信贷资金管理体制逐步改革，完全靠计划调节已行不通，客观上要求采取一些间接调控方式。从货币政策传导角度看，货币政策已不能仅仅靠数量传导机制，还要借助于价格传导机制。我们从货币供给的角度对这种变化作进一步的分析。
1984年我国中央银行体制正式确立后，当即建立了存款准备金制度，使我国的货币政策传导渠道和方式有了很大的变化。
货币供应量可以用下式表示：
M=B（1+k）/（r1+r2+k）
上式中M为广义货币，B为基础货币，k为现金存款比率，r1为法定存款准备金率，r2为超额准备金率。
新的货币供应机制为中央银行通过间接手段调控货币供应量创造了条件，货币传导渠道呈现出多元化格局。这一时期，货币政策工具除了信贷计划和现金计划、存款准备金率以外，还有中央银行再贷款、利率和再贴现率。
但是总的来看，这一时期直接货币传导仍然占主导地位。主要表现在：第一，在所有年份，货币政策主要是通过国家银行的信贷计划或对银行信贷实行限额管理进行的。第二，所有金融债务工具的价格即利率都受到严格管制。这期间，随着经济生活货币化和信用化步伐的加快，我国中央银行多次采用利率手段调节货币供求，利率过度压制的状况有所改变，但利率仍不能反映货币和信贷资金的供求状况，本质上还不是市场化利率。第三，较高的存款准备金制度加剧了资金分配计划性。当时，我国法定存款准备金率高达13%，远远高于同期许多工业国家的情况，一些国家商业银行在央行存款准备金占其负债的比率单位：%
但是，随着我国市场经济的发展，运用直接手段调控货币供给日益暴露出其局限性。这主要表现在：
1.传统体制下存贷差额与现金发行的关系已经被打破
20世纪80年代以后，随着改革的深入，我国逐步建立起了以中央银行为领导，专业银行为主体，多种金融机构并存的金融体系，1985年开始实行“实贷实存”的信贷资金管理体制。在这种背景下，传统体制下贷款减存款等于货币发行这一货币供给模式，愈来愈难以反映日益变化的金融运行状况，终于在1985年以后遇到前所未有的挑战。
随着二级银行体制的建立，以及信用方式和金融工具的多样化，中央银行以及整个金融体系的资产负债结构开始向多样化和复杂化的方向发展，长期固化的货币信贷关系出现了新的变化，突出表现为，货币发行不再简单的随着贷差的扩大而增加，随着贷差的缩小而减少。
在这期间银行存贷因素对现金发行量的影响在逐渐减弱。分析多年来我国中央银行的金融资产负债结构，我们发现对外因素和财政因素对货币发行的影响逐渐增大，中央银行作为货币调控主体的作用依然受到各种因素的制约。这从另一方面表明，单纯控制现金和贷款的货币调控方式具有一定的局限性。
2.现金发行量的不可控性日益增强
在1983年以前，我国每年现金计划与其执行结果大体一致。但是这种情况在以后逐渐被打破，后来每年现金发行计划与实际执行结果出入很大，与传统体制下的情况形成了较大的反差。1984～1997年间的现金计划与实际执行情况。数据说明中央银行用直接手段控制现金数量的做法已经失灵。其主要原因是因为中央银行对现金投放和现金回笼不可以再进行直接控制。
现金的投放与回笼是企业、财政、储户、银行等现金收支活动的综合反映。随着经济运行格局和各经济主体经营机制的变化，货币投放和回笼日益受到企业单位和储户个人自主行为的影响。与计划体制下情况不同，现在企业单位仅在工商银行、农业银行开立的账户就达5000万个，这两家银行的储户达6.85亿户，储户存款自愿，取款自由。许多企业、单位有决定用工人数、工资总额和奖金发放的自主权。另外，粮食收购数量和价格也已基本放开。同时，现金发行多少很大程度上也要受到现金需求的影响。现金需求的大小不仅取决于人们的收入水平、存款的利率水平，还与企业单位对银行结算手段的使用以及人们对信用工具的认识接受程度有关，近几年我国证券市场、边境贸易有了较快的发展，货币需求亦趋于多元化，不再简单局限于交易性需求，投机需求和投资需求也吸纳了相当数量的货币。此外，它还特别受到人们对通货膨胀心理预期的影响。
3.贷款限额的局限性
反映出80年代中期以后，贷款限额的局限性日益暴露出来，这在客观上要求建立以货币供应量为中介目标的中央银行货币政策调控体系。
在1993年以前，以基础货币为核心的间接调控机制没有建立的主要原因是当时我国的货币市场尚不规范、不发达。当时，我国货币市场虽然已发展了十几年，但是非常不完整，只存在不规范的拆借市场；货币市场与资本市场界限模糊；参与货币市场的主体少且范围狭窄；货币市场严重分割，效率低；货币市场利率混乱。1993年以前，财政借款和透支问题十分突出。从1981～1991年，除1985年财政略有节余外，其余年份均为赤字。1991年财政透支借款余额为1067亿元，占当年中央银行资产总额的11.85%。1993年以前，货币调控过于分散，中央银行吞吐基础货币的口子很多，人民银行总行和分行均拥有再贷款的权利，加上实行利润留成制度，使得人民银行特别是分行很难把主要精力放在货币调控上。
与这一时期金融体制和金融运行调控机构相适应，我国的货币政策传导日益复杂化。其基本机制可简单表述为：人民银行总行→金融机构、人民银行分支机构→企业。相应的，货币政策目标体系也发生了很大变化。
为了治理经济生活中出现的严重通货膨胀，我国推出了一系列综合改革方案。在政策上，实行了旨在加强宏观调控的16条措施；在制度建设上，出台了金融改革和外汇改革的新举措。此后几年的实践证明，新的改革对于改进我国货币政策及其传导机制，以及加快我国金融体制和金融运行机制转化都起到了关键作用。
这一阶段货币调控制度和架构发生的变化，归纳起来主要有以下几方面：
第一，在法律上，进一步明确中国人民银行集中掌管货币发行权、基础货币调节权、信用总量调控权和基准利率的调整权，并且只对商业银行总行融通资金。这弱化了中国人民银行分支机构在货币传导中的作用。与此同时，从1994年起，中国人民银行停止向财政透支，停办专项贷款，这使得中央银行货币政策的自主性和独立性大大提高了，也使货币政策传导财政化的问题得到了一定程度的矫正。
第二，重新界定了货币政策目标。货币政策最终目标是保持币值稳定，并以此促进经济增长；货币政策的中介目标和操作目标是货币供应量、信用总量、同业拆借利率和银行备付金率；货币政策工具是法定存款准备金率、中央银行再贷款、再贴现率、公开市场操作、贷款限额、中央银行存贷款利率。这些规定在1995年颁布的《中华人民共和国中国人民银行法》中正式以法律的形式确定下来。这意味着，中央银行从过去依赖信贷规模控制转变到对货币供应量的监测上。从1994年起，中国人民银行正式向社会公布货币供应量的统计与监测。这标志着货币政策调控和传导发生重大变化。
第三，货币调控及货币调控微观基础的演进。实行政策性金融与商业性金融的分离，切断了商业银行倒逼中央银行吞吐基础货币的渠道和机制，有利于央行在宏观调控中较好处理总量与结构的关系问题。同时，从1994年开始对金融机构实行资产负债比例管理，金融机构的自我约束能力增强。
第四，进一步规范货币政策市场传导的行为。重新界定和规范货币市场，1993年7月以后，中国人民银行重点对同业拆借市场进行了清理整顿，规范了拆借期限、拆借用途，制止了违规交易，使同业拆借市场变成了真正意义上的头寸市场，并于1996年初建成了全国统一的同业拆借市场。货币市场一体化程度的提高，为促进市场在资金配置中的作用，疏通货币政策传导机制，提高货币政策效率，减少宏观调控的振动和冲击起到了积极作用。1994年初实行汇率并轨，建立了全国统一的外汇市场，进一步拓宽了货币政策传导渠道，使中央银行在货币总量控制中逐步引入了公开市场操作的方式。
这一时期，针对宏观经济失衡和经济生活中严重的通货膨胀，中央银行坚持实行适度从紧的货币政策，即制定适当的货币政策目标，努力使物价涨幅低于经济增长率；合理调控货币供应结构，使M0与M2，M1与M2保持合适比例；加快金融调控方式由直接调控向间接调控的转变；充分发挥信贷政策的作用，促进经济结构调整。在这3年中，适度从紧的货币政策引导公众形成了正确的政策预期，逐步树立了中央银行货币政策的权威性。
这一时期货币传导主要有以下几个特点：一是注重改善货币政策传导的微观基础。在金融宏观调控中，注意坚持适度从紧与推进改革并重。国有专业银行开始向国有商业银行转化，内部管理和经营管理得到加强。二是充分运用经济手段，注重加强货币市场建设，货币市场有了长足的发展。三是在控制总量的同时注重结构调整，在抑制过度需求的同时努力增加有效供给。比如，运用再贴现政策支持一些行业进行结构调整在这一阶段有了新的突破。四是注意保持政策的连续性，但不排除相机抉择。
这一时期，货币政策传导的渠道和效果比以前任何时期都有明显改进，货币政策的有效性大大增强，有力地促进了国民经济的软着陆。这一时期货币政策的中介目标和最终目标也基本实现了预期的调控目标。
5.1.31998～2002年的货币政策传导机制
1997年亚洲金融危机后，我国在建立现代金融体系，现代金融制度和现代金融秩序方面出台了一系列重大措施。这期间，金融体制中最突出的变化是对中国人民银行的体制进行了重大改革。撤销人民银行各省、自治区、直辖市分行，根据地区的关联性、经济金融总量和金融监管的要求，在9个中心城市设立9个跨省区分行。另外，国有商业银行对其省分行和省会城市分行进行了合并。与此同时，成立了90多家股份制城市商业银行。这些体制改革措施对货币政策的有效传导产生了重要影响：有利于人民银行独立、公正、严格地依法履行职能；减少了货币政策传导的环节；对货币政策在不同区域的传导有效性的分析加强了，有利于充分吸收不同方面的信息，提高货币决策的科学性和客观性。
1998年后，我国在货币调控制度方面也进行了一系列重大改革，为改善货币政策传导创造了良好条件。主要表现在以下方面：
1.以间接调控为主的金融调控基本框架确立
1998年1月1日，中国人民银行正式取消了对国有商业银行贷款限额控制，这是金融宏观调控的重大变革，是货币政策调控机制的决定性革命。这项改革在制度上为货币政策中介目标真正转向货币供应量，为实施以数量型为主的间接调控奠定了基础，也使货币政策传导机制发生了标志性的变化。中央银行的货币政策意图必须从银行和其他金融机构的活动中体现出来。取消对商业银行贷款规模的限额控制后，窗口指导成为传导货币政策意图的主要方式，但是，如何把握好道义劝导的尺度，同时又不影响商业银行规范化经营，成为中央银行面临的主要问题。同时，选择和开辟适当的货币政策投放渠道，是货币政策传导机制遇到的又一个主要问题。
2.货币调控手段明显改进，货币政策传导渠道更通畅
首先，对存款准备金制度进行了重大改革。自1984年建立准备金制度以来，经过了15次调整，1988年9月，把存款准备金率调高到13%以后，近10年没做大的变动。长期以来，我国中央银行集中存款准备金，没有用于金融机构保支付和日常清算资金的需要，而是由人民银行将这部分资金又用于发放再贷款，存款准备金的主要功能不在于调控货币总量，实际上发挥着集中资金、调整信贷结构的作用。金融机构为满足支付和清算的需要，还按规定在人民银行开设一般存款账户，长期维持较高的准备金率和备付金率，同时向人民银行借入大量再贷款。另外，准备金和备付金利率较高，商业银行宁愿将资金存在人民银行，这样不利于正常贷款的投放，不利于货币市场的发展，不利于公开市场操作等间接调控工具的运用。为此，央行于1998年3月将备付金存款账户与准备金存款账户合并，并将法定准备金率从13%下调到8%，同时，财政发行2700亿元特别国债，相应补充商业银行资本金。从2006年以来央行先后6次调整存款准备金率，每次上调0.5%，以应对经济的不断升温，作为三大货币政策工具之一的存款准备金正在发挥作用。
其次，积极扩大公开市场操作，增强货币政策传导的市场性。1998年5月26日，人民银行恢复了公开市场业务债券交易，加大了操作力度，扩大了交易对象，增加了交易工具，把国债、中央银行票据和政策性金融债均纳入交易工具之列。交易方式除底价利率招标外，又增加了固定利率数量招标和底价价格招标两种交易方式，交易数量大幅度增加。公开市场操作作为市场化货币政策工具，在近年的货币政策操作中充分体现了其主动性、灵活性、时效性和公平性的特点，对调控基础货币供应、适度增加货币供应量发挥了重要作用，尤其是在加强商业银行头寸管理，引导市场利率方面意义重大。
最后，大力进行利率市场化改革。利率是货币政策传导机制中货币渠道的重要枢纽，只有利率放开才能疏通货币政策的传导。自1996年我国利率市场化进程正式启动以来，经过8年的发展，利率市场化改革稳步推进，并取得了阶段性进展。
1996年6月1日人民银行放开了银行间同业拆借利率，1997年6月放开银行间债券回购利率。1998年8月，国家开发银行在银行间债券市场首次进行了市场化发债，1999年10月，国债发行也开始采用市场招标形式，从而实现了银行间市场利率、国债和政策性金融债发行利率的市场化。
1998年，人民银行改革了贴现利率生成机制，贴现利率和转贴现利率在再贴现利率的基础上加点生成，在不超过同期贷款利率（含浮动）的前提下由商业银行自定。再贴现利率成为中央银行一项独立的货币政策工具，服务于货币政策需要。
1998～1999年人民银行连续三次扩大金融机构贷款利率浮动幅度。2004年1月1日，人民银行再次扩大金融机构贷款利率浮动区间。商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间扩大到[0.9，1.7]，农村信用社贷款利率浮动区间扩大到[0.9，2]，贷款利率浮动区间不再根据企业所有制性质、规模大小分别制定。扩大商业银行自主定价权，提高贷款利率市场化程度，企业贷款利率最高上浮幅度扩大到70%，下浮幅度保持10%不变。在扩大金融机构人民币贷款利率浮动区间的同时，推出放开人民币各项贷款的计、结息方式和5年期以上贷款利率的上限等其他配套措施。2004年10月29日，人民银行报经国务院批准，决定不再设定金融机构（不含城乡信用社）人民币贷款利率上限。
进行大额长期存款利率市场化尝试，1999年10月，人民银行批准中资商业银行法人对中资保险公司法人试办由双方协商确定利率的大额定期存款（最低起存金额3000万元，期限在5年以上不含5年），进行了存款利率改革的初步尝试。2003年11月，商业银行农村信用社可以开办邮政储蓄协议存款（最低起存金额3000万元，期限降为3年以上不含3年）。
积极推进境内外币利率市场化。2000年9月，放开外币贷款利率和300万美元（含300万）以上的大额外币存款利率；300万美元以下的小额外币存款利率仍由人民银行统一管理。2002年3月，人民银行统一了中、外资金融机构外币利率管理政策，实现中外资金融机构在外币利率政策上的公平待遇。2003年7月，放开了英镑、瑞士法郎和加拿大元的外币小额存款利率管理，由商业银行自主确定。2003年11月，对美元、日元、港币、欧元小额存款利率实行上限管理，商业银行可根据国际金融市场利率变化，在不超过上限的前提下自主确定。2004年11月，人民银行在调整境内小额外币存款利率的同时，决定放开1年期以上小额外币存款利率，商业银行拥有了更大的外币利率决定权。
2004年10月29日放开金融机构贷款利率上限（城乡信用社除外）和存款利率下限是我国利率市场化改革进程中具有里程碑意义的重要举措，标志着我国利率市场化顺利实现了“贷款利率管下限、存款利率管上限”的阶段性目标。该项政策构建了现阶段我国利率市场化改革的总体框架。
5.1.42003年至今的货币政策传导机制
简单来说，2003年以后我国的货币政策传导机制主要是：
人民银行总行→人民银行分支行→金融机构→企业和居民
从上述传导机制可以看出，金融机构作为我国货币政策传导的重要组成部分，在整个货币政策传导中处于承上启下的关键环节。金融机构对于货币政策的传导程度、传导速度等因素将直接影响着货币政策传导效果。如果这些因素受阻，必然会导致货币政策传导不畅。
但是，同时要注意到，20世纪90 年代后期取消贷款限额管理以后，我国货币政策的传导从主要依靠人民银行体系、商业银行体系逐渐向依靠市场体系转化，货币政策的调整开始选择利率、公开市场操作等间接调控工具，但是市场传导却受到我国货币市场相对狭小和封闭、资本市场不够发达等因素的制约，一定程度上出现了货币政策传导的旧渠道作用在逐步减弱，而新的市场传导渠道尚不能很好地发挥。
具体来说，首先，人民银行积极通过同业拆借市场进行宏观调控的基础性市场。但是，由于我国目前同业交易市场的交易主体偏少、结构不合理，同业拆借市场交易规模小、交易品种少等原因，使得我国同业拆借市场的发展远不能适应中央银行进行货币政策操作的需要，从而必然影响货币政策传导机制的正常运行。其次，人民银行根据货币政策的需要，通过在国债二级市场买卖国债来进行公开市场操作，依靠国债市场吞吐基础货币，调节商业银行的资金头寸，进而导致货币供应量增减和利率升降变化，以实现货币政策的目标。但是，由于我国的国债市场规模较小且期限结构极不合理，难以成为央行进行公开市场操作业务的市场依托，制约了传导机制的运行。最后，人民银行也试图利用再贴现工具来调节货币供应量、实现扩张或收缩信用。但是，由于我国票据市场信用体系的不完善，导致票据市场工具单一，银行承兑汇票、本票比较少，特别是没有建立起依靠企业本身信誉而流通的商业票据，使得中央银行利用再贴现工具通过票据市场影响企业融资行为的传导机制受阻。
2007年年末开始爆发的全球性金融危机是对我国货币政策传导机制的又一次重大考验，危机时刻如何保证央行制订的货币政策得到有效传导，如何尽快使货币政策发挥作用已经成为新时期我国货币政策传导机制需要关注的首要问题。
