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第34章 优化资本结构促进企业绩效的措施(2)

第四,发挥资本结构的信号效应。根据有效资本市场假说,资本结构的披露可以向外部投资者传递信息,并对其投资决策产生影响,这就在内部人和外部人之间形成了一种博弈。内部人为了能够向公司外部传递一种正面的、积极的信号,制定融资政策时必然做出相关考虑。具体地包括以下几方面考虑:首先,债务比例的确定。公司不应该为了片面追求高杠杆效应,向市场传递高盈利能力的目的而过度负债,这样会遭到股东对公司质量的质疑。其次,管理层持股比例和主动的股权回购。管理层通常是风险规避者且财富有限,但掌握了公司真实的内部信息,在均衡状态下,管理层持股比例向市场发出某项投资项目的真实价值的信号,投资者会将公司投资的项目质量当做公司管理层持股比例的一个函数,管理层持股比例和主动回购的比例越高,所传递的信息是项目的价值越高,从而公司的市场价值越大。再最后,融资工具和融资顺序的选择。融资工具和融资顺序受到市场发达程度、对管理层造成的压力、投资者要求的风险补偿和融资成本的影响,在给定条件下,最优融资方式和融资顺序的信息可以提高公司股票价格,提升公司价值,而选择次优的融资工具或融资顺序会被投资者看作公司前景不佳的信号。

第五,发挥资本结构的治理效应。资本结构的治理效应是指公司通过资本结构的选择而对公司治理结构效率所产生的影响,包括债权的治理效应和股权的治理效应。在市场经济条件下,企业债务和股权安排不再仅仅是不同的融资工具,还代表了不同的治理结构。资本结构对债权治理的效应主要表现在债权人对公司治理结构效率的影响。而负债中的短期债务与长期债务对治理作用又是不同的。短期债务一方面会引发清算,另一方面,通过偿债活动,可以减少公司将用于抵消扩张或净现值为负的投资的现金支出,从而在债权人接管公司后,可以带来经营上的转机。长期债务的治理效应主要体现在约束新的资本流入上。长期债权融资的限制条款可以在事实上降低经营者以部分长期收益为代价,为一些无利可图的项目过度融资的风险。当然,不管是长期债权融资还是短期债券融资,债务治理机制要发挥作用,都要以相应的破产机制为前提。资本结构对股权治理的效应主要表现在股权结构对公司治理效率的影响,给予经营者激励和控制权并不十分重要,重要的是如何设计出合理的资本结构,从而限制经营者以牺牲投资者利益为代价,去追求自身利益的机会主义行为。具体安排时应考虑股权持有者的性质、身份和股权的分散程度,权衡股权结构对经营效果和经营效率的双重影响。

§§§第二节 优化我国上市公司资本结构的对策

综上所述,结合河南省的具体情况,以及相关学者对于我国上市公司实证研究的结果分析,我国上市公司的资本结构还存在一些问题,主要表现在不能合理利用财务杠杆,有强烈的权益融资偏好,国有股股东身份不明确等方而。这些问题的存在,一方而使企业避税价值降低,另一方而又增加了代理成本与财务危机成本,从而使企业价值降低。究其根源,我国的具体制度安排是原因之一,且企业自身也有待于进一步发展提高。因此,为提高企业价值,优化资本结构,我们可以从以下几方而入手:构建合理的股权结构和债务结构,加强股权治理和债务治理共同作用,具体措施:降低国有股比例,加快股票全流通,借鉴控制权转移的有效方式,采取更加市场化的有偿转让方式,将国有股有偿转让给法人股东,构建适度集中的法人控股的股权结构;提高管理者股权比例,加强对管理者的激励作用;充分放开信贷市场,提高公司资产负债率转折点,建立完善的市场信用机制,充分发挥负债的杠杆作用,培育信号传递机制,合理安排企业的短期负债与长期负债比例等,通过上述措施构建股权治理与债务治理互补的平台,从而更加积极地促进企业绩效。成本最低的筹资未必是企业的最佳筹资决策,由于财务拮据成本和代理成本的作用和影响,过度负债会抵消节税增加的收益 这是由于随着负债比重的增加,企业的利息费用同时增加 ,企业丧失偿债能力的可能性逐渐加大 ,企业的财务风险也相应加大 由于财务风险的加大,投资者和债权人都会要求获得相应的补偿 ,要求提高资金报酬率 ,从而使企业综合资本成本大大提高,导致资本结构的恶化。企业的资本结构应该是负债和自有资本保持一个适当的比例,也就是确定一个合理的债务比例。如果企业的资金全部来源于股东,则股本收益率(收益/自有资本)等于企业投资收益率(收益/全部资本),企业经营风险全部由普通股股东承担,此时,股本风险就等于经营风险。如果企业所需资金一部分来源于股东的资本,另一部分是来源于债权人的长期债务资本,则负债的存在带来了财务杠杆收益(财务杠杆收益是企业运用负债带来的股东报酬的扩张),普通股股东可能获得比企业投资收益率更高的收益,同时也将承担更高的风险。一种情况,普通股股东将获得额外的由债权人不愿承担风险而放弃的一部分收益(即财务杠杆收益);另一种情况,普通股股东将承担额外的由债权人所推卸的那部分经营风险。由于这部分风险是因企业筹集了债务资金而附加给普通股股东的,故称之为财务风险。可见企业确定资本结构时要考虑经营风险、股本风险以及财务风险。现在从外部及企业内部自身来分析其相关对策,并得出相对较合理的负债比例的有关量化指标。

一、外部对策

(一)完善企业信用评级制度和贷款分级制度

我国资本和金融市场还不发达的现阶段,由于信息不对称而导致的信用风险随时可能发生,作为负债资本所有者的债权人为了规避风险,更愿意将负债资本借贷给信用良好且生产经营状况优秀的大型企业,而急需融资扩大生产规模的但信用状况欠佳中小型企业往往很难取得所需的借款。银行作为以存贷款为主营业务的企业,保持所持资本的盈利性和安全性原则使得银行在选择放款对象上小心谨慎,这也进一步制约了企业的负债融资。

所以完善企业信用评级制度和贷款分级制度至关重要,处于不同信用级别的企业取得与其信用级别相适应的贷款,既可以使负债资本的债权人的利益得到保障,又可以使企业取得其所需要的贷款。但发展和完善企业信用评级制度和贷款分级制度是以资本市场的发展为前提,所以大力发展我国资本市场才是重中之重。所以政府应不断发展和完善我国信用评级制度和信用评级体系,建立切实有效地信用评级指标休系与评价方法,对企业信用活动进行监督和管理,从而规范企业的信用活动,拓宽企业融资渠道、扩大企业的融资规模。

(二)建立完善破产机制,保障债权人利益

我国建立了完善而系统的保护中、小股东利益的相关机制,完善立法体系,提高法律的可操作性、便捷性和经济性,使保护投资者的成本最小化,提高证券市场监督强度和发挥中介机构的社会监督职能,从而有助于企业的融资活动。但由于我国还完善的破产机制仍有加强的空间,上市公司债权人的利益不能在适当的时候得到保护。此外,我国也没有建立起完善的债券市场,公司债务缺乏流动性,债权人难以通过市场来化解和分散风险。这样.债权人的利益就不能很好地得到保障。现代治理结构理论认为,通过设置一套相机治理机制可以有效防止损人利己的行为。所谓相机治理,就是根据具体的利益受损情况采取相应的应急措施。当企业有偿债能力时,股东拥有企业的剩余索取权与控制权:如果债权人的利益受损,企业无力支付到期债务时,公司进入破产状况,相机治理机制转为破产机制,债权人控制企业。由于债权人控制比股东控制更有力,能够激励经理人员努力工作,节制消费,从而可有效地降低代理成本,提高企业价值。

(三)加速商业银行改革,实现利率的市场化调节

目前我国的借贷市场由于受到很多非经济因素的影响,银行贷款利率不反映债务人的信用状况,一般也不会随着债务人负债比例的增加而作出相应的调整,从而使贷款利率与风险程度脱节。因此,应加速商业银行改革,实现利率的市场化调节,促进资源的优化配置。

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