焦方义
经济发展是社会发展的原动力，企业是经济体系的支柱，而资本运营又是企业生存和发展的灵魂。在资本市场日益发展的当今时代，企业的资本运营离不开资本市场的协调，日益发展的企业并购更缺少不了投资银行（以下简称投行）的鼎力支持。在国外投行发展如火如荼之时，社会主义市场经济这块土壤才刚刚孕育我国的投行，在对投行作用的认识上仍很匮乏。鉴于此，本文在此探讨一下投行在企业并购中的作用。
一、并购业务是投资银行的核心业务
我国目前的金融体系实行分业经营、分业管理模式，在业务界定上较为严格，证券公司、资产管理公司已承揽了大量的投行传统业务，从这个意义上来说，投行发展空间仍在企业并购业务上。
企业在资本市场上被视为一种商品，企业间的并购是资本流动和产权转移的一种重要手段，它比一般的商品买卖在内容和形式上都要复杂，它需要专业化的中介机构，运用高度专业化的知识、技术和经验提供服务。在发达市场经济中，资本市场的融资作用不仅表现为企业通过股票上市达到融资目的，更重要地表现在企业并购已逐渐成为一种机制。它通过融资，打破现有的资源配置，充分运用存量资本。并购最本质地体现了投行在资本市场上的中介功能。
企业并购和资产重组是一项十分复杂且专业化很强的工作，企业并购的顺利进行，除了要严格遵守国家有关法律和操作程序外，更重要的是，投行要提供专业化的金融服务。投行以其雄厚的资金实力、广泛的业务网络、规模化经营和专业化的员工队伍、丰富的管理经验及良好的信誉，在企业兼并收购中发挥着极其重要的作用。正因如此，投行有“金融工程师”的美称，而企业并购被认为是现代投行的核心业务。
二、投资银行在并购中的作用
（一）降低交易费用
在企业并购过程中，投行降低交易费用主要表现在两个方面。
1.降低信息成本。在企业并购过程中，投行的介入可以解决信息不对称问题。在并购市场上交易双方的信息是有差异的，作为购并方直观上仅能从股市上获得目标企业的资产负债、收入等年报数据以及资金来源、市场前景、竞争对手等资料。另外，由于目标企业出于保护自己所持股票价值之目的，倾向于夸大公开报告的数据，使兼并方无法弄清其企业内部的管理质量、竞争实力和利润潜力等信息，如果由并购方去调查需要一定的人财物与之相匹配，耗时费力，而作为并购双方经纪人的投行，往往早已网罗大量的信息或者可以通过专业人士进行最佳信息搜寻，提供及时准确的信息。另外，由于企业在信息搜集时往往有偏好，便会形成认识观念上的误差，而投行由于不存在利益关系，可以做出公正合理的判断，提供真实、准确、客观的信息，从而更有利于并购双方。投行作为信息的专业生产者，集中了一流的人才，熟悉并购方面的知识，专门从事并购活动并积累了丰富的经验，它们善于搜集、捕捉各种信息和信息需求，利用本身的信息专长或交流流动能力，接受他人委托，进行信息搜集、传递或帮助分析情况、调查研究、提供对象，结果使每单位信息所费成本很低，而质量较高。
2.降低讨价还价成本。产权是人们利益关系的集中体现，而企业并购是以产权的有偿转让为基本特征的，因此，无论对兼并方还是被兼并方，产权的交易条件是至关重要的。在产权交易市场上挂牌的企业，其重要信息是没法公开及比较的，只能说明该企业想出售而已，却难以确定交易价格。其实，即使在股票上市公司的大宗股权交易，也不可能单凭公开披露的信息来进行决策，而必须在投行机构的规范指导下，综合各方面的信息、数据进行评估后，才能确定交易价格。因此，投行对目标企业评估值的客观性、公正性和准确性就成了至关重要的因素。在产权交易过程中，兼并方和目标方是需要经历一个讨价还价过程的，比较现实的交易条件是投行公正、中立地对目标企业的评估值既高于目标企业对企业自身的评估值，同时又低于兼并方对目标企业的评估值，这是双方都会接受的条件。因此，通过投行这一中介机构与双方谈判，比双方直接讨价还价，“摩擦”要小得多，即交易费用降低了，并购也实现了。
（二）规避风险
风险存在于一切活动之中，企业并购由于其运作环境的不确定性，并购风险具有客观性、随机性、连续性、动态性以及强破坏性等特点。无论是外部环境的变化，还是企业自身因素的影响，都可能导致风险，造成企业的损失。例如，在“债转股”过程中，便存在着不良资产集中的风险。“债转股”是想通过股份化盘活存量资产，因此，无论有无发展前景的企业均纷纷往这条路上挤，由于企业间信息不对称，又无模式可寻，使不良资产过分集中，难以择优而操作之。另外，即便国有资产管理公司参与调控，但由于资金来源于财政拨款和银行注资，缺乏利益刺激和互动机制，无法避免道德风险，不良资产集中的风险也难以分散。然而，投行是自负盈亏的经营企业，它的利润来源于提供的服务，不可能以牺牲自身利益而视风险无睹。因此，投行会积极帮助企业进行合理的“债转股”策划，从企业发展前景出发选择目标企业进行操作，并实行有效的监督，及时披露信息，保证信息的对称性，在维护各方利益的同时，扩大自身的宣传效果。
从财务风险来看，投行作为企业的财务顾问，可以通过对企业的综合分析，减少因融资安排不当而导致项目收益率下降的风险。企业并购后，由于并购双方的企业在经营理念、意识形态、企业文化等方面的差异，使企业运作存在管理风险，可能出现并购的负效应。投资银行的介入，会通过对各方背景的细化整合，从客观、中立、公正的角度提供重组最佳方案，兼顾双方的责权利，排除企业后期运作的障碍，推动并购企业的长足发展。
（三）为企业提供融资服务
1.解决“债转股”启动资金不足的问题。我国国有企业改革的重头戏之一即为“债转股”，但“债转股”的不良债权数目庞大。据统计，1998年国有金融机构的各项贷款总额为86452亿元，假定不良资产贷款率为20%，那么，需要转股的债权总计为17304亿元，如此庞大的不良资产重组，需要注入较多的启动资金。而目前我国的国家资产管理公司的资金总计400亿元，远远不能满足“债转股”的注资需要。投行通过自营业务和向外融资，可以直接向企业提供资金，或通过向其他金融机构融资，帮助“债转股”企业筹措启动资金，促进“债转股”顺利进行。
2.杠杆收购更好地体现了投行为企业提供融资的优势。杠杆收购是指收购方以目标公司的资产进行抵押融资，并通过收购成功后目标公司的收益或资产运作来偿还债务。在杠杆收购中，购并企业的自有资金仅占其中一小部分，大部分资金仍是由投行作为融资中介向外进行借贷或向商业银行和其他投行借入或发行垃圾债券及优先股等金融工具来筹集。如果没有投资银行的介入，单凭企业自身的力量是难以完成如此巨大的融资活动的。1998年，亨利·克莱斯对美国烟草公司进行杠杆收购，共动用资金250亿美元，其中克莱斯仅出1500万美元，其余99.5%的资金全是靠投行筹来的，从中可以看出投行在并购融资中的巨大作用。
四通利方利用投行融资则是一个典型的案例。在四通利方产品开发和市场开拓阶段，资金短缺限制了它的进一步成长。虽然向银行提出6000万元“火炬计划”的贷款申请，但由于银行运营安全性第一原则，遭拒绝。具有战略眼光的企业家把目标投向国际风险资本市场。四通利方公司聘请了美国硅谷地区著名的投行ROBERT-SONSTEPHENS＆COMPANY作为公司的融资顾问。RSC对四通利方进行公司定位之后，为其制定了三年的商业发展计划、产品发展计划以及市场策略，转变了经营理念，调整了组织结构，实施了OP-TION计划，在一切前期工作准备就绪之后，找到了适宜的风险投资者，实现了首期融资650万美元的目标。
（四）加速资产证券化，实现规模效益
在我国的经济体制由计划经济向市场经济、经营方式由粗放型向集约型经济转变的过程中，股份制是一种观念的创新。股份制的宗旨是通过量化产权，以达到活化资产的目的，但股份制改造有一个度的限制。绩效好的企业可以进行股份制改造，从社会公众那里融资，而绩效差的企业进入市场又有何意义呢？投行的介入，运用其信息的对称性，给并购企业以明确的信息传递，以实现并购方的预期目的，排斥不良资产的充斥，实现规模效益，达到结构调整、资源优化的目的。
（五）提高并购企业知名度，促进企业实现多元化目标
并购企业通过投行在股票市场上融资，定期向社会公布各种企业信息，使公众对该企业的资产、负债、资金运营、投向、企业效益有了更多的了解，无异于广告宣传，而且形成了无形的监督，有利于促进企业的经营和管理，继而会提高企业的商誉。同时，投行业务范围广泛，通过专业化的分析和预测，使企业投资主体多元化、股权多元化，从而有利于形成规范的公司法人治理结构，使企业的剩余索取权与控制权尽可能地匹配，并满足激励相容的原则，最大限度地发掘出公司经营管理人员的潜能。
三、影响投资银行在企业并购中发挥作用的因素
（一）资本市场发展相对缓慢制约了投行并购业务的开展
目前，我国资本市场规模较小，限制了投资银行并购业务的开展，具体表现为：（1）在资本市场上进行并购可供选择的对象有限。（2）股市规模太小也意味着多数企业的资本处于实物化状态，这使得投行并购业务的交易成本增加，效率下降。同时，股票市场上普通股人为分割，也给企业并购增加了困难。我国上市公司发行的普通股股票被分割为具有不同流通性的国家股、法人股和社会公众股，国家股几乎不具有流通性，法人股只具有极小的流通性，只有所占比例不多的社会公众股具备充分的流通性。普通股的市场分割给企业并购增加了困难：（1）社会公众股比例较小，使得通过股票市场进行全面收购成为不可能；（2）法人股和国家股缺乏市场流通性，使通过协议转让的估价与社会公众股的市场价格存在偏差，难以确定其合理性；（3）有关企业并购的法规没有对国家股转让做出明确规定，使得投资银行的操作缺少法律依据和保护。
（二）国有企业面临的一些困难加大了投行开展业务的难度
国有企业中的国有产权代表主体不明晰、银企关系中的不良债权债务关系、企业间的“三角债”以及社会保障制度不配套等使投行开展业务活动面临许多困难。如在企业并购中由于企业存在不良债务，造成并购后财务重整的难度加大，也使投行为企业并购向银行融资的机会减少。
（三）民营企业的现状限制了投行作用的发挥
民营企业作为政策支持下一个蓬勃发展的企业类型，由于其形成时的家庭式经营管理模式、产权界定不明、责权利关系不清，在政策决策执行时受到掣肘，用人机制仍存在缺陷，对资本运营知之甚少，对企业并购心有余而力不足，何谈去充分利用投行实现规模经营呢？
四、拓展投资银行业务，促进企业并购绩效提高
（一）逐步完善和发展投资银行
1.构建投行主体。我国以立法形式确立了分业经营、分业管理的格局，这在投行发展上要得以充分体现。信托投资公司和证券公司应与投行脱钩，投行应独立于商业银行之外，明确产权关系。在银证分业的模式下，投行的传统业务主要由证券公司开展，而投行应通过企业并购、重组等创新业务，对现有证券公司和信托投资公司等进行归并与整合，培育和发展具有规模经济的投行。
2.拓展投行业务。目前，投行业务广泛，但仍需多方支持：要加大对投行业务扩展的认可，从战略高度支持投行业务的扩展；加强企业对投行功效的认识，鼓励和推动投行加入企业并购、重组。同时，投行应抓住资本市场迫切发展以及国有企业改革的契机，把服务从一级市场转入二级市场，从事包括各项融资、并购重组、金融顾问、公司理财等多个业务。投行业务应专业化，尽量避免“大而全，小而全”、多而不精，着重发挥各自的独有优势，集中力量将个别业务做大做深，以在市场上实现稳定定位。
3.积极培育投行专业人才。加强对法律、会计、金融、管理等专业人才的培育和资金投入，积极培养专业性人才。同时，提供留住人才的配套机制，使人才有广阔的发展空间和施展才华的舞台，形成行之有效的用人机制、激励机制，力争培养和造就一大批精通现代金融业务，熟悉有关法律，把握国家产业政策，懂经营、善管理、善于决策的优秀的投行管理人才，并形成岗位齐全、结构合理、布局均衡的投资银行家群体。
（二）培育完善的资本市场
投行的发展受制于资本市场的发展，因此，应不断发展和完善资本市场。首先，应完善市场制度，培育理性投资，防范金融机构风险，建立合理的公司投资结构，培育机构投资者。其次，统一开放国内市场，消除市场分割，开放债券市场，形成有效的市场定价体系，提高市场有效性。
（三）推动现代企业制度的建立
现代企业制度以“产权清晰，权责明确，政企分开，管理科学”为核心，因此，在国有企业改革中应积极推进产权变革，清晰产权，使企业建立行之有效的法人治理结构，在国有企业中建立国有产权退出机制，引导企业向现代管理迈进。同时，加速股份制改造，使企业真正成为市场主体，建立与之配套的社会保障体系，加速企业市场化进程。
（四）加强立法监管，建立完善的法律环境
作为上层建筑的法律监管是服务于经济基础，并随之而发展的，在市场经济日益发展的时代，法律滞后会阻碍经济的发展。因此，立法机关应针对不同市场环境出台企业并购法、投资银行运作法等一系列法律监管监督举措，使经济行为有法可依，限制操作的不规范以及投机行为，以净化市场，稳定经济。
参考文献
1.任淮秀：《投资银行概述》，中国人民大学出版社1998年版。
2.程博明：《投资银行导论》，中国经济出版社1999年版。
3.赵炳贤：《资本运营论》，企业管理出版社1997年版。
4.盛洪：《最新中国企业并购案例》，中国轻工业出版社1999年版。
5.乐后圣：《投资银行整合资本市场》，中国物资出版社1998年版。
