李瑶
在开放经济条件下，资本项目可兑换意味着放松或取消对资本项目的对内和对外管制。但是，在这一过程中，每个国家都会面临一个非常现实的问题，即资本项目可兑换后，本国是否有能力满足交易活动兑换支付的数量要求，以及如何防范支付风险。这与一国货币是否为国际货币以及其货币的国际化程度密切相关，也取决于该国持有的国际货币的数量。作为非国际货币，由于货币的国际化程度较低，而出于国家战略和防范风险的考虑，又要拥有一定的外汇储备保障必要的国际支付和债务清偿，因此，非国际货币国家应充分考虑资本项目可兑换过程中的汇兑风险，并进行科学、合理的制度安排，逐步推进资本项目可兑换的进程。
一、非国际货币在可兑换进程中的特征
1.货币可兑换实质是指本币与国际货币的可兑换。
无论是资本项目可兑换，还是经常项目可兑换，可兑换的含义首先是对项目交易或支付乃至跨境转移支付管制或约束的取消、放松，但仅仅是制度取消或开放，没有充足的可兑换货币来满足可兑换的数量要求，那么可兑换是难以实现的。因此，一国货币是否真正实现了可兑换还在于其是否有足够的国际货币来满足兑换过程的货币数量需求，但这却常常被人们所忽视。正是这一点，使得国际货币与非国际货币在资本项目可兑换约束条件上出现了很大差异。
国际货币是指某种货币作为国际公认的一般等价物，在国际上可自由兑换，并可用于进行国际结算和支付乃至交易的货币；非国际货币在国际上不能自由兑换，也不能在国际结算中充当一般等价物用于进行国际结算和支付，但也许可以进行货币交易。
在布雷顿森林体系下的货币兑换，实际是指纸币与黄金之间的可兑换，可兑换的清偿和支付主要表现为黄金兑换的能力与数量问题。当时，理论上也认为，只有黄金能够作为世界货币或国际货币。但当美元与黄金脱钩，黄金不再作为最后的国际支付手段时，纸币就成为国际货币，在国际流通中的美元或其他主要货币就成为国际社会认可的货币———国际货币。这样，各国货币与黄金的兑换关系转化为与美元的兑换关系。货币兑换则从与黄金可兑换转化为非国际货币与国际货币的可兑换问题。
2.非国际货币可兑换的一个重要约束条件是能够获得足够的可兑换国际货币。
当黄金不能作为最后支付手段时，货币的各种功能就由纸币来执行。因此，国际货币在具有一般货币功能的基础上，还具有作为世界货币的黄金的某些功能，即信用、信誉、保值、储备等功能。结果，国际货币与非国际货币产生了功能差别。
为了在国际交易中获得国际货币的功能，世界各国就需要把本币培育为国际货币，或出让资源、出口产品、劳务等获得国际货币，或者把可兑换的非国际货币兑换为国际货币。国际货币国家的中央银行也因此就成为某种意义上的世界各国的中央银行。作为非对称的选择结果，非国际货币国家既要缴纳铸币税，又要承担国际货币的或有风险，而国际货币国家在享受无偿资源的同时，却不受法律与责任的约束，因为国际货币国家不必对其他非国际货币国家的汇率稳定作出任何承诺，所以，不同货币的兑换比金本位制更加复杂。
作为非国际货币国家，货币可兑换实际上是将本币兑换为国际货币，而这种兑换是需要付出代价的。非国际货币国家需要通过出口货物与资源来获得国际货币，如果由于贸易条件的限制，未能获得国际货币，而是其他非国际货币，则还需要再转换一次，以求获得国际货币。当然也可以通过输出资本谋取利益或通过其他手段，如从国外获得的侨民汇入、劳务输出收入、转移支付收入等方式来获得国际货币。
二、在推进货币可兑换进程中非国际货币与国际货币的差别
1.面临的风险不同。
随着全球化的发展和国际经济政治环境的变迁，货币可兑换环境发生了巨大的变化。主要国际货币国家，由于不必担心发生支付风险，所以不需要持有过多的别国货币，尤其美国更是如此。欧元、日元和一些强势货币国家虽然同样存在着外汇储备和货币兑换问题，但由于其本币为国际货币，所面临的支付风险远小于非国际货币国家。即使其因各种原因发生支付国际货币的危机，也可以通过增加货币发行让货币贬值来解决，或者发行债券来解决汇率波动带来的汇兑数量满足的风险、满足外部对债务支付要求。同时，还可通过对外扩张信贷和金融资产，或迫使发展中国家开放金融市场、改变汇率制度、取消资本管制等方式来转嫁风险或危机。因此，国际货币（体系）国家因货币支付的数量约束而产生金融危机的情况很少。
布雷顿森林体系瓦解之后，国际经济和金融危机主要表现为汇率或货币的危机，并主要发生在发展中国家，新兴市场经济、金融市场开放国家而不是国际货币国家。这是因为广大的发展中国家———非国际货币国家，在开放经济条件下，防范货币可兑换尤其是资本项目可兑换的风险以及满足货币兑换的数量要求的能力非常有限；而主要发达国家的货币一般都是可兑换货币，因此，基本不存在汇兑支付危机。同时，由于其自身受到强势国家组成的经济体系的保护和支持，大大加强了其抗风险能力，但这些强势国家对其合作体系之外的发展中国家却没有相应的承诺和支持。由于这种客观差别，非国际货币国家一旦出现货币危机，往往损失巨大。如1997年的亚洲金融危机，在一夜之间就使一国长期发展积累的财富大量流失。
2.约束条件不同。
由于存在着上述国际货币与非国际货币较大的客观差异，非国际货币国家的货币可兑换往往存在着一些先天不足。因此，非国际货币国家资本项目货币可兑换的难点首先是数量满足，其次才是放松限制和取消限制。为满足货币兑换中的数量要求，非国际货币国家必须保有足够的国际货币（包括存款、储备资产）以满足兑换需求或对市场干涉的外汇规模要求，否则就可能发生货币支付危机乃至金融危机。20世纪90年代以来的墨西哥金融危机和亚洲金融危机，主要表现为用于干涉市场汇率、保持汇率稳定的外汇储备不足，没有足够的国际货币清偿国际债务。拉美国家的债务危机也表现为支付国际货币的数量危机。而国际货币国家则不同，其本币可以直接用于国际支付，从而满足兑换需求。因此，非国际货币国家为了保持一定的支付能力和兑换需要，必然要时刻关注本国的外汇资源是否能够满足兑换需求，并据此决定资本项目可兑换的进程。
虽然从本国资源和资金短缺以及全球资源配置的经济利益需要出发，非国际货币国家实施货币可兑换是其必然的选择。但是，非国际货币国家要满足货币可兑换中的用于支付或干涉市场的国际货币的数量要求，并非容易做到。非国际货币国家要获得外汇资源，必须输出资源、产品、劳务等，但由于国际价格竞争激烈，本国缺乏足够的技术、人才和投资资金，在外资不能向本国转移和转让技术的条件下，只能出口原料、初级加工产品或加工贸易产品，而无力出口技术含量高、附加价值高的产品，因此，非国际货币国家尽管为获得外汇付出了高昂的代价，却仍然无法满足货币完全可兑换所需要的充足的国际货币数量需求。考虑到兑换数量需求和抗风险能力等重要因素，非国际货币国家一般都采取了不同程度的资本管制或审慎、渐进、弹性的资本项目可兑换战略，这既是非国际货币国家理性的政策取向，又是非国际货币制度先天性约束的必然结果。
3.基础条件不同。
从全球资本项目开放的综合情况看，国际货币国家与非国际货币国家在推进资本项目开放进程中存在以下不同之处。
（1）经济基础不同。国际货币国家一般为发达国家，金融自由化或资本项目开放基本是建立在雄厚的经济、技术以及合理的结构和健全的市场机制基础上的，而与国际货币国家相比，非国际货币国家多为发展中国家，经济、技术基础往往较为薄弱。
（2）推进方式不同。国际货币国家一般是在条件成熟后主动推进，货币可兑换是自然进程；而非国际货币国家往往是在条件未成熟的情况下，迫于外部压力、潮流或市场开放要求乃至作为利益交换要求而被动推进。
（3）推动主体不同。对于国际货币国家来讲，金融开放过程是企业行为和市场主导的，企业是从市场的竞争中谋取自由化的利益；而非国际货币国家的金融开放往往是政府为主导并利用政策来推动的。这意味着非国际货币国家在与国际金融制度和规则接轨的过程中，企业（包括金融机构）的目标并不完全是从自身竞争力和市场的发展中来谋取利益和发展，而是要从政府及其政策本身来谋取竞争力和利益，企业对政策和政府的期待很大。因此，非国际货币国家政府的决策就显得尤为重要。一旦出现决策失误，将可能给企业和国家造成巨大的金融风险乃至金融危机。
（4）抗风险能力不同。由于国际货币国家的本币具有国际支付和可自由兑换性，一般不易发生支付危机；而非国际货币国家的本币不能在国际结算中充当一般等价物，不能用于进行国际结算和支付，如果不具有充足的国际货币作为储备资产或清偿保证，就不能满足兑付需求，可能发生信心危机以及支付困难和危机。
三、货币国际化程度是影响资本项目可兑换进程的另一重要因素
1.货币国际化的含义和意义。
国际货币和非国际货币仅是货币国际化程度的两种极端形态。从客观经济活动实践来看，很多货币虽然不是国际货币，但却可以在境外一定范围内流通、交易甚至作为储备货币，如中国的人民币，印度的卢布可以在周边国家和地区流通，亚洲金融危机以前的新加坡、马来西亚货币可以离岸交易。当然，不同货币境外流通的范围、数量以及作为储备货币的规模不同，但这些非国际货币确实部分履行了国际货币的职能。人们往往把这种现象称之为货币的国际化。
很显然，非国际货币部分履行国际货币的职能，在货币可兑换或资本项目可兑换进程中将部分减少可兑换进程的风险，减轻可兑换的数量约束压力。因此，推进本币的国际化，可以有助于资本项目可兑换。但是，由于货币的离岸交易本身可能会使汇兑管理失去控制，因此，货币离岸交易对资本项目可兑换可能带来不确定的风险。亚洲金融危机过程中及以后，新加坡、马来西亚极力控制离岸交易。
2.货币国际化的度量。
根据一国货币境外流通范围和数量以及该货币占国际官方货币储备比重指数，一国货币的国际化程度可以表示为货币国际度指数，即：
I=λ1I1 λ2I2 λ3I3
式中：λ1、λ2、λ3分别为各指数的权重。
其中，I1为本币境外流通范围指数。
I1=∑Ai/A0 i=1，2…n
式中：I1表示本币境外流通范围指数。
Ai表示流通或持有本币的第i个国家。
A0表示与该本币国有贸易往来的国家数。
I2为本币境外流量指数。
I2=∑Zi/M0 i=1，2…n
式中：I2表示本币境外流量指数。
Zi表示本币境外第i国的流通（或持有）量。
M0表示本币货币发行量。
I3为本币储备占比指数。
I3=∑Ri/R0 i=1，2…n
式中：I3表示本币储备占比指数。
Ri表示第i国以发行国本币作为官方外汇储备的数量。
R0表示本币国的外汇储备数量。
I1、I2、I3在衡量一种货币的国际化程度中，不会处于同等重要的位置，应当给出一个权重，但由于我们目前还很难精确断定三种因素对国际度的影响程度，尚难以给出非常有说服力的权重。所以，暂取三个相同的权重，即λ1、λ2、λ3均为1.
3.人民币与主要货币的国际化程度判断。
根据上述公式，我们以美元、日元、欧元、人民币为判断对象，选取与三个指数相应的数据。以2000年底数据及同期汇率为基准，与中国、美国、日本、欧盟各自分别有贸易往来的国家和地区数为224、237、237、237个国家，流通或持有人民币、美元、日元、欧元的国家数分别为21、237、173、205个国家；四种货币在境外流通的货币估计量为80、10810、840、2010亿美元；四国的基础货币发行量M0分别为1570、5310、5150亿美元，欧元为3040亿美元。其中，持有人民币的国家21个，人民币境外流通量约为650亿元（这是笔者参考多次出访相关国家与边境地区实地考察的经验数据，以及有关方面估算统计的数据。这一数据偏于保守，还应有未知的国家数，如有报道记载，近年来在美国、欧洲、西亚等地都存在着人民币在当地流通的情况；另外，为了I3的可比口径，我们将四国各自在境外流通的本币除以美元计价的外汇储备额，以2000年底实际汇率折为美元，以便与Zi比较）。
美元是第一国际货币，其国际度为10.25；欧元次之，为2.27；日元第三为1.17.而人民币的国际度数值只有0.19.
综上所述，一国货币的国际化程度，与其货币可兑换后所面临的风险程度密切相关。因此，一国在选择资本项目可兑换战略时应充分考虑本国货币的性质，深刻认识国际货币与非国际货币在货币可兑换方面的较大差异，根据国际经济金融形势特别是本国的具体情况推进货币可兑换的进程。
四、基本结论及建议
1.国际社会对一国资本项目可兑换进程要给予充分的自主选择权。
由于国际货币与非国际货币的巨大差异，非国际货币国家推进资本项目可兑换过程中就不能盲目照搬国际货币国家的理论和依据，必须从非国际货币国家的客观实际出发，进行深入研究和探讨，制定符合本国国情的管理战略。此外，还应充分认识到，对于非国际货币国家而言，货币的不可兑换或不完全可兑换是客观存在的，其本币能否成为国际货币，并不由一国自身资本项目开放政策所决定，而取决于国际社会对其货币的认可程度。所以，我们吁请国际社会和国际组织充分认识国际货币国家与非国际货币国家在推进货币可兑换进程中对本国经济影响的巨大差异，在评价国际货币国家和非国际货币国家的金融开放程度和金融风险时应加以区别对待，并充分尊重非国际货币国家在资本项目可兑换和外汇管理制度方面自由选择的权利，同时尽量给予切实有效的支援。各国经济自由化、一体化步伐应由各国自己决定，如果外部压力过大，被迫仓促决策，可能危害这些国家，也可能危害世界经济和国际金融体系的正常运行，最终也会影响发达国家的经济利益。因此，要允许和鼓励各国从自己的实际出发，采取最适合于本国特点的方法和步骤，推进货币可兑换进程，逐步融入国际经济与金融体系。
2.借鉴国际货币国家资本项目可兑换的经验，寻找开放平衡点。
虽然国际货币国家与非国际货币国家有很多不同的特征，但国际货币国家在资本账户开放中的很多经验还是值得非国际货币国家总结和借鉴的。同时，非国际货币国家在条件成熟的情况下，也可以根据国内外经济、金融形势和本国的外汇资源等客观状况，逐步推进资本项目可兑换的进程，并创造条件推进本国货币的国际化进程。但在推进过程中，适度的外汇管制和审慎监管的措施是必要的，因为外汇管制是非国际货币国家调节对外经济的重要手段，也是一定时期内必要的制度安排。这一制度不仅能增加非国际货币国家的抗风险能力，同时也能增强非国际货币国家的国际地位和国际竞争力。因此，作为非国际货币国家，为了保持自身对对外经济的宏观调控能力和抗风险能力，应在外汇管制与放开之间找到一个平衡点，以便实现国家利益的最大化。
3.非国际货币国家要充分考虑获得国际货币资源的能力，逐步推进资本项目可兑换进程。
货币可兑换进程中的重要约束条件就是拥有外汇资源的状况和获得外汇资源的能力。相对于进口、债务状况、汇率稳定、经济发展以及清偿等方面的需要而言，如果有足够的外汇资源，并且在获得和支付外汇的能力方面具有可持续性，那么，承受资本项目可兑换的风险能力就相对大一些，从而可以适度加快推进资本项目可兑换。相反，如果外汇资源有限，清偿和支付能力不足，就要谨慎对待资本项目可兑换。这种情况下，往往需要鼓励资本流入，尤其是长期资本流入，限制或适度控制外币资本的流出，但不需要限制和控制本币资本、设备、技术等实物和无形资本的流出。而对短期资本无论是流出还是流入都要谨慎，防止短期资本进出的剧烈波动对一国经济及金融体系造成的冲击。
4.应积极稳步推进人民币资本项目可兑换的进程。
人民币在周边国家虽有流通，但国际度很低，依然是非国际货币。所以在人民币资本项目可兑换进程中，依然受非国际货币制度的先天性约束。但是，相对众多弱势非国际货币国家而言，人民币的境外流通态势，又有助于树立其国际信心，减轻外汇储备压力。另外，到2005年底，我国的外汇储备达到了8189亿美元，居世界第二。因此，目前我国外汇资源充足，我们有条件积极稳步推进人民币资本项目可兑换进程。
事实上，2001年以来，我国政策部门加快了资本项目可兑换进程，目前，外资不仅可以进入中国的B股市场，还能够通过参与国有企业的改组、改造以及QFII制度进入中国的A股市场，2003年4月起，外资还可以对境内企业进行股权和资产并购。加入WTO时期，金融服务业将对外全面开放。
今后，我国可从资本项目可兑换的具体子项和具体国别两个维度进行政策选择。资本项目可兑换在某些子项的选择上，可以适度加快开放步伐或取消管制，或选择一些把人民币流通范围较广或可用作储备的地区与国家，作为资本项目开放的先行试点区域，并就某些可兑换资本项目与这些地区或国家首先签署的有关协议。此外，在外汇资源充足的条件下，应该放松外汇管制。比如，放宽个人用汇及个人资产转移；放松境外投资政策，出台QDII相关政策；放宽外汇账户管理政策，等等。
5.在推进人民币资本项目可兑换进程中强化风险监管。
只有建立了完善的风险监管体系才能做到“放得开，管得住”。因此，积极推进人民币资本项目可兑换进程的基础和核心是建立完善的风险监管体系。目前，我国对跨境资金流动的监管仍侧重于事前，虽然已经初步建立了一些风险监管体系，但尚不完善，需要下大力量做好一系列基础工作，建立完善的风险监管体系，才能准确监测跨境资金流动的状况并科学预测金融风险，大大改善资本管制的效果，降低管理成本，提高管理效率，有效地防范金融风险，从而积极稳步推进人民币资本项目可兑换进程。
