巴菲特说，长期持有的好股票，即便它们的价格高得离谱，伯克希尔公司也不会出售。比如，伯克希尔公司直接控股的布法罗晚报公司，过去有人给出远远高于其内在价值的估价，他们也没有答应卖出，因为巴菲特想要和其白头偕老。这样长期持有，不仅能够让自己获益多多，而且因为复利作用还会获得更为丰厚的回报。
伯克希尔公司拒绝市场诱惑，不会出售好股票。即便一些好股票升值空间不大，好像已经无法继续提供更多回报，伯克希尔的价值还是会不断提升：一方面，投资组合中的每支好股票，其内在价值还会在不断提升；另一方面，市场适时修正股票价格，是很正常的事，应该看其长远价值变化，不被短利牵引。
§§§第18章抓准套利的最佳时机
提前预测套利利润
【巴菲特说投资】
在可能的范围内，我将继续投资某些交易，这种交易至少会部分地免除股市整体走势所带来的影响。
——巴菲特投资语录
【活学活用】
套利这个名词是指在买入一种期货合约的同时卖出另一种期货合约。其目的是在不同的期货交易中，利用做多、做空的价差变动获得投资回报。比如，一支股票在英国是15美元，在美国是15.6美元，那么，投资者就可以从英国购买股票，在美国卖掉，中间获得的差价就是套利所得。投资者还可以根据不同的交割月份来实现套利，或是完全不同的两种期货的跨货套利。
在巴菲特看来，在可能的套利范围内，要尽量抓住时机进行交易，以避免股市大环境给投资造成影响。最好的套利机会，一般出现在公司转手、重整、合并、抽资、对手接收的各个关口。早年，巴菲特每年都以40%的资金用于套利。
洛克伍德是一家坐落在布鲁克林的赢利能力有限的巧克力公司，在1941年，可可豆售价只有每磅5美分，这时，它已经采用后进先出的存货估值法。1954年，可可豆出现暂时短缺，其价格一路飙升到了每磅60美分。所以，洛克伍德想在价格下跌之前迅速卖出存货，期望获得丰厚收益。但是，如果只是出售可可豆，这家公司不得不交纳将近50%的税款。
1954年的会计规则让洛克伍德很高兴，该条款上规定，如果公司把存货派发给股东作为减少公司经营范围计划的一部分，那么，洛克伍德的利润可以免税。洛克伍德终止了自己的业务，开始销售可可油，并发布消息说大约有1300万磅的可可豆存货可供分配。于是，公司开价用它不再需要的可可豆回购股票，每股付80磅可可豆。
巴菲特听到这个消息后非常高兴，他连着几个星期忙着买股票，卖豆子，还经常跑到施罗德信托公司把股权证书换成仓库的提单。而洛克伍德在宣布报价前后短短的时间里，尽管经历了巨大的营业亏损，但它的股票还是从15美元涨到了100美元。巴菲特获得丰厚利润，而这样做的代价仅仅是花费几张火车票。
但是，投资存在太大的复杂性，有很多变数。投资的潜在利润是多少？格雷厄姆提出了一套公式，巴菲特认为这个套利公式很管用：
年度报酬＝CG－L（100%－C）/YP
这里，G表示事件成功时可预期的收益；L指事件失败时可预期的损失；C是可预期的成功机会，单位是百分比；Y代表该期持有股票时间，单位是年；P为该证券目前的价格。这个公式能够计算出损失的可能性，并且适合任何类型的交易转移。
1982年2月，贝耶克雪茄公司宣布把雪茄的经营业务以每股将近7.78美元的价格卖给美国梅兹生产公司，并称要进行清算，把其中卖出所得分给股东。于是，巴菲特以每股5.44美元购买了贝耶克雪茄公司5.71％的问题股票。巴菲特之所以这样做，是因为他通过计算发现，这是一个很好的套利机会。巴菲特首先估算了他所预估的每股收益。这项收益只可能来自出售后分配到的股价，也就是每股7.87美元，而巴菲特以每股5.44美元的市场价格买入，那么，7.87美元－5.44美元=2.43美元，巴菲特的预期收益就是每股2.43美元。接着，将预期收益2.43美元乘以预期的成功概率，通常情况下，巴菲特会把成功率设定为90％，这将会得到2.18美元。这样，巴菲特买后，就可以在贝耶克公司出售后分配给股东股价时获得其中的差额。
当然，巴菲特还要考虑公司这项计划取消可能要承担的损失。如果取消，那么每股的价格将可能跌回到出售前的价格，也就是每股4.50美元，巴菲特则每股亏损0.94美元，其亏损概率是100％减去成功率的90％，也就是10％，0.94美元乘以10％，巴菲特的亏损可能是0.09美元。
之后，巴菲特要算出进行转移所需要的时间，该公司必须在会计年度当中完成资本清算，否则会有增值税。所以，巴菲特可以大概估算出什么时候发生、什么时候出售，以及这项程序是否将在当年度内完成，因为巴菲特设定一年内将会出售且清算。最后该公司的年度回报为38％（即90％×2.43－0.94（100％－90％）/5.44），这个回报率是相当可观的。
评估条件，谨慎行动
【巴菲特说投资】
无法分辨榆树和橡树的人，反而能冷静地评估所有的报价。
——巴菲特投资语录
【活学活用】
虽然套利能够让我们在短期内获得巨大的收益，但其中也存在着很大的风险，应该谨慎评估套利条件，以免造成损失。
1981年，KKR公司决定以每股37美元买入阿卡他公司股票，再加上政府支付阿卡他公司总金额的2/3。当时，阿卡他主营项目有森林产业和印刷行业。此外，1978年美国政府为了扩大红木国家公园的范围，从阿卡他公司买入超过4000公顷的红木林地。政府以分期付款的方式支付给阿卡他公司9800万美元，并把利率为6％的单利流通成外债券给阿卡他。公司对政府低价买地的行为非常不满，即便有单利，也太低。
巴菲特分析这一事件后认为KKR筹措资金的经验很成功，如果KKR决定停止购并交易，该公司将会寻找其他的买主，阿卡他公司的董事会已经决定卖掉公司。但是，其中一个难解决的问题就是被政府强制征收的红木林的价值问题。巴菲特认为阿卡他公司从政府那里得到的赔偿可能比预想的要多。
经过考虑，巴菲特的伯克希尔公司以每股33.5美元的价格收购阿卡他公司股份40万股，占阿卡他5％的股份。1982年1月，阿卡他和KKR双方签署了正式的契约，同时，巴菲特以每股近38美元的价钱，又增购了阿卡他25.5万股。
几个星期后，交易开始进行。结果，阿卡他公司的股东会议被延迟到4月，因为KKR没有筹措到所有的资金，所以，他们提供阿卡他公司每股33.50美元的低价。阿卡他公司不出意外地拒绝了KKR的提议。过了一段时间后，阿卡他公司接受了其他公司的竞价，以每股37.50美元卖掉公司，再加上一半潜在的政府诉讼补偿。于是，伯克希尔从2290万美元的阿卡他投资中，成功套利170万美元，相当于每年15％的回报率，这是令人相当满意的利润。
后来，阿卡他在和政府打官司的诉讼期间，法官指定了两个委员会，一个负责评估红木林的价值，一个负责决定适当的利率。1987年初，第一项宣布红木林的价值为2.757亿美元，而非900万美元；第二项宣布适当的利率应该是14％，而非6％。最后，法院判定政府应付给阿卡他公司5.19亿美元，1988年，伯克希尔公司又收到1930万美元。
巴菲特通过其敏锐的判断力，准确地抓住了这次套利机会，那么，他是怎么评估套利条件的呢？巴菲特认为，在评估套利条件时，应该回答以下几个问题：
（1）预期事件发生的概率有多少？
（2）你的现金可允许被套牢的时间有多长？
（3）出现更好事情的可能性有多大——比如一个更有竞争力的并购报价。
（4）如果因为反托拉斯诉讼、财务上的差错等，当预期事件没有发生时该怎样处理？
套利虽好，更需谨慎，特别是市场比较混乱的时候，应该及早抽身。
总之，投资者在套利前一定要慎重考虑清楚，稳扎稳打，这样才能更大程度地降低套利风险。
封闭式基金套利模式
【巴菲特说投资】
随着时间的流逝，几乎所有封闭式基金都会进行折价交易。起初，这些封闭式基金卖出得到的佣金是6%，最初的投资者只得到了所投入一元中的94分。如果我能够在X的价位买开放式基金或以1.2X的价位买封闭式基金，那你不得不让我相信它的管理者很特别，偶尔我会看到一些封闭式基金很长时间以溢价在交易，但最终它们会回到折价交易。
——巴菲特致股东函（2006）
【活学活用】
封闭式基金本质上是一系列股票、债券和现金的组合，它的价格应相当于其组合的价值，也就是净值。但因为封闭式基金的二级市场价格相对于其净值长期存在着一定的折价率，那么，按照套利理论，当一种产品存在两种不同价格时，就有套利机会。比如，我们买入封闭式基金持有到期按其净值变现，或封转开后赎回基金份额，那么，我们就赚取了其中的折扣。
巴菲特对封闭式基金套利也颇有兴趣。20世纪70年代，巴菲特和芒格开始买进“FundofLetters”公司股份。该公司在1967年赚到了177％的利润，在1968年则赚了44％的利润，与此同时，S&P500指数分别上升了25％和11％，并在1968年成立了封闭式基金资源资本，来满足公众对这类投机的需求。其实，他们所采取的策略就是简单地保持资金从一个热点流动到另一个热点，投资总是往最吸引人的地方运动。然而，当这种投资在70年代土崩瓦解时，该基金信誉扫地，投资者四散逃走。
最后，巴菲特和芒格拥有了该基金的20％股份，芒格加入了公司的董事会。之后，在乔治·麦可利斯的领导下，资源资本成为价值投资的避风港。麦可利斯对公司估价的方法很独到，他这一方法被称做“麦可利斯比率”：
麦可利斯总收益率＝收益率+增长率
收益率＝（股东权益报酬率×派息比率）／账面价值的价格
增长率＝股东权益报酬率×再投资比率
派息比率＝每股股息／每股赢利
再投资比率＝100％－派息比率
从这些公式中，我们可以看出，这种方法强调在可能的账面价值折价下的股本回报率和稳定的增长率，而这正是格雷厄姆风格的投资和巴菲特、芒格经常使用的成长投资的有趣结合。
1975年，巴菲特和芒格的股份翻倍了，他们开始清算资产。他们清算的目的不是怀疑麦可利斯的方法，而是为了简化持有资产。他们接下来将伯克希尔公司、多样化零售公司和蓝带印花票证公司三家公司合并为伯克希尔·哈撒韦旗下的一个联合公司。
巴菲特和芒格成功实现了封闭式资金套利，他们的成功并非巧合，而是经过缜密思考的结果。我们在进行封闭式基金套利的时候，也应该学习巴菲特的慎重。任何套利行为都有风险，封闭式基金套利风险主要是其净值下跌。为了规避这一风险，我们可以卖空股指期货合约，但其能规避的只是系统性风险，对非系统性风险无能为力。
所以，我们可以通过构造封闭式基金组合和买卖股指期货进行套利，这样能更稳妥地获得收益。我们在选择封闭式基金组成基金组合，进而构造套利组合时，需要考虑以下几个问题。
1.到期期限
为了将套利风险尽量降低，我们最好选择那些快要到期的封闭式基金，否则，到期期限过长，我们就要对股指期货合约进行展期，那么，所带来的展期成本和管理成本以及基金不确定因素都会给我们带来风险。建议选择在未来3~6个月内即将到期的封闭式基金进行套利。
2.折价率
无论是否快要到期，我们都应该选择那些折价率高的封闭式基金。折价率越高，套利组合所获得的收益就越高，其承担的风险也越小。
3.β系数要稳定
β系数涉及基金的投资组合与指数成分股之间的关系，应尽量选择投资组合比较稳定，且投资组合所持股票以指数成分股为主的封闭式基金。
4.基金的运作能力
通过考察基金的投资业绩、选股能力、择时能力等方面，来选择那些有较好投资业绩的、投资管理能力较强的封闭式基金，这样，可以在获取套利收益的同时还能获取更好的收益。
5.对组合分散化贡献的考虑
在进行套利时，要考虑非系统性影响，我们可以选择对基金组合非系统性风险分散程度贡献最大的封闭式基金。
总之，我们在使用封闭式基金套利模式时，应该尽量规避风险，小心慎重，找到那些符合条件的基金实现套利。
通过并购进行套利
【巴菲特说投资】
如果每笔交易都对你有利的话，把一连串的套利交易汇集在一起，投资者就可以把收益较低的每笔交易最终变成一个获利丰厚的年收益。他们的一部分资金将被用于短期赢利，以获取某些非理性的差价，这些短期赢利机会通常包括重组、清算、涉及可转换债券及优先股的套期保值以及购并。
——巴菲特投资语录
【活学活用】
并购套利，其实就是试图获得股票的市场价格和交易的市场价格之间的差价。交易价格就是一个公司并购另一个公司时需要支付的价格。美国股票市场每天都会有很多并购消息公布，所以，巴菲特很擅长利用并购套利。
