2008年春季预测报告本章是厦门大学宏观经济研究中心与新加坡南洋理工大学亚洲研究中心合作开发的中国季度宏观经济模型的2008年春季预测报告。课题组负责人：新加坡南洋理工大学亚洲研究所陈抗教授、中国厦门大学宏观经济研究中心李文溥教授；课题组主要成员：龚敏教授、胡朝霞副教授、卢盛荣助理教授、博士生王燕武、李鑫、胡应环。
第1节 2008年春季CQMM第四期预测的主要目的
2007年中国GDP同比增长11.4%，比上年同期加快0.3个百分点。受世界市场粮食等价格上涨的影响，居民消费价格水平（CPI）反弹至4.8%的水平（涨幅比上年提高3.3个百分点）。固定资产投资继续增长，并呈现不断加快的态势。同时，在国际市场的需求拉动下，出口增速回升而进口增速回落，导致外贸顺差进一步扩大，货币供应量中外汇占款比重进一步加大。经济增长投资驱动、出口拉动的特征依然明显，资源环境压力不断增大，流动性过剩已导致资产价格出现剧烈波动。
尽管为了降低投资，降低出口，减缓外汇占款的增长速度，2007年以来，一系列的货币、财政政策相继出台。其中，在货币政策方面，中国人民银行先后6次上调存贷款基准利率（一年期存款利率由年初的2.52%上升到4.14%，一年期贷款利率由年初的6.12%上升到7.47%），10次上调准备金率（由年初的9%上升到14.5%），并从2007年5月21日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由0.3%扩大至0.5%；在财政政策方面，在提高城镇土地使用税以提高要素资源价格的同时，还调低了“高耗能、高污染、资源性”商品以及容易引起贸易摩擦的商品的出口退税率；特别是通过发行特别国债，以回笼流通中的现金。然而，总需求“两高一低”（即高投资、高出口、低消费）的经济结构特征并未得到根本扭转。尽管伴随着由高增长带来的城乡居民收入的提高，流动性过剩引发的股市、房市等资产价格的上升在一定程度上通过财富效应的渠道带动了消费需求的增长，对于改变既有的国民收入使用结构不合理产生了一定的积极作用。但是，不容忽视的是：与此同时，股市、房市等资产价格的剧烈波动已给当前宏观经济稳定运行带来较高的风险。
中国季度宏观经济模型（以下简称CQMM）依据支出法核算GDP的方式，从总需求的角度来刻画宏观经济变量之间的相互影响关系，揭示外部经济波动对内部经济影响的传导机制，以及分析开放经济条件下宏观调控政策（货币政策、财政政策、汇率政策）的政策效应。自2006年7月投入运行以来，已成功发布了三次中国宏观经济的短期预测数据，并对人民币加速升值导致的宏观紧缩效应进行了模拟。随着CQMM模型的不断完善，近期的预测基本上成功地把握住了我国宏观经济的运行方向，为经济保持平稳发展提供了理论和实证方面的支持。2007年春季CQMM第二次预测报告，针对当时贸易顺差急剧扩大、人民币升值压力不断增强的现实问题，定量分析了人民币升值幅度的合理区间，不至于因过大的升值幅度而影响到经济的平稳发展。2007年夏季CQMM第三次预测报告，针对当时学术界对国内经济是否出现过热的讨论，调整模型并修订2007～2008年的预测数据，得出经济并未过热的基本判断，现阶段的事实证明这一判断基本上是正确的。本次发布是CQMM第四次发布，主要目的有：（1）根据2007年的经济运行情况，结合当前世界宏观经济形势分析，判断我国2008年经济能否继续高速增长；（2）基于我国经济外贸依存度较高，模拟世界经济的传导机制，以此分析美国经济及欧盟经济对中国经济的影响；（3）依据模型预测结果，为宏观经济当局提供政策建议。
第2节 2008～2009年中国宏观经济主要指标预测
一、模型外生条件的假定
1.人民币汇率。
在人民币持续升值趋势的前提下，假设人民币汇率在2008年和2009年分别升值7%、4%，到2008年第4季度，人民币兑美元汇率会突破7.11关口，到2009年第四季度，将达到每一美元兑换6.97元人民币左右的水平。
2.美国及欧盟经济增长速度。
受美国次贷危机及国际原油价格高居不下的影响，2008年世界主要经济体国家或区域经济增长速度预计将放缓。根据IMF2008年1月29日所作的更新预测，假定美国的经济增长速度将由2007年的2.2%下降到2008年的1.5%，居民消费价格指数将由2.7%下降到2.3%；欧盟的经济增长速度将由2007年的2.7%下降到2008年的1.6%，居民消费价格指数仍然维持2007年水平。
3.商业银行1年期人民币贷款基准利率。
2007年中国人民银行共6次上调金融机构人民币存贷款基准利率，由年初的6.12%提高到7.47%，上调了1.35个百分点。由于国际收支急剧扩张，银行体系流动性问题加重，贷款扩张压力依然较大。上半年央行共10次上调了存款类金融机构的法定存款准备金率，由年初的9%上调至现在的14.5%，以巩固调控成效。但是，投资需求扩张的动力诸如宏观经济增长势头强劲、投资回报率高、资金来源充足、要素价格定价过低等因素依然存在。因此，尽管2007年前3个季度的投资增长速度有所回落，但由于这些因素的影响，投资需求依然有可能快速反弹增长。为抑制消费价格指数与投资需求的过快增长，中国人民银行宣布2007年12月21日上调金融机构贷款基准利率0.18个百分点，预计2008年贷款基准利率将会再次提高。假定2008年第1季度和第2季度分别有一次上调，幅度分别为0.18和0.27个百分点。2009年，由于外部经济环境不利影响将进一步加重，尤其是美国经济发展放缓带来的负面冲击，可能将迫使央行降低利率，以防止经济波动过大。假定2009年将有两次降息，幅度也分别为0.18和0.27个百分点，那么，作为反应市场供需的商业银行人民币贷款实际有效利率的具体变化趋势。
4.国际原油价格。
根据美国能源部2008年2月12日《能源展望》的预测，2008年底，WTI（西德克萨斯中介价）口径的国际原油价格将由2007年底的91.69美元，下降到81.00美元，2009年底进一步小幅下降到80.00美元；RAC（炼油厂平均采购成本价）口径的国际原油价格将由2007年底的86.69美元，下降到76.00美元，2009年底进一步小幅下降到75.00美元。
二、2008～2009年中国宏观经济主要指标预测
（一）GDP增长率预测
2008年，宏观调控将坚持稳健偏紧的政策取向，通过货币政策与财政政策的协调，配合行政性措施，从利率、汇率、出口退税率、劳动力成本、土地资源环境成本等多方面调整要素价格水平，着力控制贸易顺差扩大和投资增速反弹；宏观调控还将加大结构性政策调整力度，加快贸易结构和投资结构调整，促使经济形势朝着宏观调控预期方向发展。模型预测，2008年，全年GDP增长率将出现回落，为9.93%；其中，第1季度GDP同比将增长10.31%，第2季度增长下降至9.74%，到第3季度，增长率将进一步下降至9.04%，第4季度反弹至10.53%。进入2009年，GDP增速还可能进一步出现小幅反弹，全年保持在10.14%的水平。其中第1季度将为8.51%，第2季度上升至10.4%，第3季度回落至10.14%后，第4季度再次回升至10.98%。
（二）主要价格指数变化预测
2007年，由于食品特别是粮食价格大幅上涨，居民消费价格指数一直呈上升趋势：同比上涨4.8%，涨幅比上年提高3.3个百分点。其中农村居民消费价格指数的涨幅一直超过城市居民消费价格指数。但工业品价格上涨的动力仍然较弱，仅上涨了3.1%。模型预测，2008年、2009年价格水平将继续维持上升的趋势，但是，价格指数的增幅将逐步趋缓。预计2008年GDP平减指数将上涨约5.62%，4个季度的涨幅将分别为7.04%、6.39%、4.78%和4.36%，下半年将出现明显下滑。CPI涨幅预计将高达5.42%，高出2007年价格上涨水平约0.62个百分点；4个季度的走势与GDP平减指数一样，呈现一路下滑态势，分别为7.24%、6.68%、4.21%和3.65%。进入2009年，各类价格指数的涨幅走势将进一步回落：GDP平减指数涨幅为3.76%，CPI为3.54%，投资价格指数为5.27%。
（三）其他主要宏观经济指标增长率预测
1.进出口及外汇储备增长率预测。
2007年我国出口增长25.7%，进口增长20.8%，贸易顺差比上年增加847亿美元，是三大需求中增速最快的。模型预测，受美国经济增长放缓、外部贸易环境恶化的影响，尽管2008年出口仍将增长，但是增长速度将比2007年减缓，与2007年同期相比，以人民币、按不变价计算的出口增长速度将下降11.88个百分点，为7.35%；以美元、按现价计算的出口增长速度将下降12.73个百分点，为12.98%；其中一般贸易出口增速将下降20.18个百分点，为9.23%；加工贸易出口增速也将下降4.44个百分点，为16.51%。预测结果表明，人民币汇率升值对一般贸易出口的负面影响将继续显现。2008年以人民币、按不变价计算，进口增速将下降至9.72%，同比下降近3.46个百分点；以美元、按现价计算，进口增速下降得稍微慢一点，为18.07%，同比下降2.7个百分点；其中一般贸易进口增速将大幅度下降14.79个百分点，为13.78%；加工贸易进口增速反而会将上升6.80个百分点，约为21.53%。预测结果表明，由于人民币升值，以人民币计算的国外产品价格相对降低，而国内投资等需求膨胀，增加了对国外原料、能源等初级产品及设备进口的需求，导致进口增速下降幅度低于出口增速下降幅度。在此情况下，2008年净出口增长速度将首次出现负增长，为-5.59%；同时，2008年，外汇储备增长率预计为35.22%，与2007年相比下降6.79个百分点，其中，第1季度预计增长39.16%，第2季度增长36.08%，第3季度增长33.93%，第4季度增长32.60%，增长速度各季度呈逐渐下降趋势。
2.固定资产投资的特征表现。
2007年按不变价计算的固定资本形成总额增速为13.81%，按当年价格计算的城镇固定资产投资增长28.2%。模型预测，受宏观调控的影响，2008年固定资本形成总额增速将降至13.24%，回落0.57个百分点；2009年固定资本形成总额增速将出现反弹，为14.44%，高出2007年的水平。2008年城镇固定资产投资增速有较大下降，为17.24%，2009年可能维持同等水平，略微上升到至17.28%。分季度来看，2008年固定资本形成总额增速在第1季度将出现较大幅度的下降，为8.74%，之后，在第2、第3、第4季度小幅上升，全年走势呈现上升趋势，第2～4季度的增长率分别为12.64%、15.06%和15.18%。4个季度的城镇固定资产投资的增长速度则分别为18.27%、16.19%、15.82%和18.73%。
从固定资产投资资金来源看，2007年固定资产投资资金来源增速为28.22%。模型预测，受宏观调控影响，2008年固定资产投资总资金来源增速将下降至17.24%，同比下降10.98个百分点。分季度看，各季度增速为18.27%、16.19%、15.82%、18.73%，经历第1季度较高增速后，第2、第3季度增速将有所放缓，第4季度又回到较高水平，呈现“U”型形状。2009年增长速度基本与2008年持平，为17.28%，各季度增速相对比较平缓，波动幅度不大。按资金来源分类看，2008年各主要资金来源增长速度都呈现较为明显的下降趋势，宏观调控效果开始显现，其中国内信贷的增速将为3.56%，同比下降13.96个百分点，企业自筹的增速为21.87%，同比下降9.67个百分点，其他资金来源增速为13.64%，同比下降19.58个百分点。2009年国内信贷增速将出现较大幅度反弹，为25.63%，企业自筹资金增速仍然保持下降趋势，为14.6%，其他资金来源增速也将出现小幅反弹，为20.05%。
3.消费增长率的变化预测。
2007年按不变价计算的居民消费总额增长为8.86%，按当年价格计算的社会消费品零售总额增长16.8%。模型预测，2008年社会消费品零售总额增速将小幅下降至16.08%，2009年进一步下降至14.39%；居民消费总额增速也将小幅下降至8.21%，2009年进一步下滑到7.63%。分季度来看，2008年社会商品零售总额增速将逐季下滑，尤其是下半年将会有明显下降；4个季度增长率分别为22.91%、19.83%、13.19%和9.76%。4个季度的居民消费总额走势基本与社会消费品零售总额一样，增长率分别为12.7%、10.94%、6.60%和3.33%。
注：CON为居民消费总额，RETAIL为社会消费品零售总额。
4.货币供应量增长率预测。
2008年，货币供应量（M2）增速预计为16.68%，同比下降0.69个百分点。其中，第1季度预计增长17.34%，第2季度增长15.98%，第3季度增长15.99%，第4季度增长17.42%。2009年M2增速将保持在17.52%的水平。
第3节 从固定资产投资资金来源的构成考察货币政策传导效果
从紧的货币政策能否有效控制固定资产投资的增速，是当前宏观调控政策选择中值得研究的问题。统计数据表明：在固定资产投资的各项资金来源中，企业自筹资金一直占很高的比重，是固定资产投资资金的主要来源。2007年，固定资产投资资金来源中，国内信贷、企业自筹资金和其他资金来源所占的比例分别为16.07%、54.15%和17.43%。CQMM主要从固定资产投资资金来源的角度来分析这一效应。
一、传导机制
控制货币供应量与利率调整，将影响银行的可贷资金，以及企业的借贷成本，因而首先对固定资产资金来源中的信贷资金产生影响，由于自筹和其他资金来源的投资，也需要一定的配套贷款，最终对这两部分固定资产资金来源产生影响。
二、CQMM的分析结果
（1）控制M2能够控制固定资产投资。因为投资对M2的系数都有比较大的弹性（银行贷款1.72，自筹2.26，其他2.00）。
（2）控制货币供应量对投资的影响比利率变化快。（货币供应量的时滞为：银行贷款和自筹是当季，其他则滞后2个季度）
（3）利率调整也可以有效地影响投资。（弹性系数为：银行贷款1.00，自筹1.36，其他0.76）
（4）利率的影响时滞比M2长。（利率的时滞为：银行贷款2个季度，自筹是8个季度，其他滞后4个季度）
总之，管制货币及对利率的调整能有效地抑制固定资产投资的扩张冲动。
第4节 美国与欧盟经济对中国经济的影响模拟分析
受2007年美国股市暴跌和房地产市场次级债券危机的影响，2008年美国经济增长可能放缓，欧盟经济的增长也将受到影响。世界经济的放缓将直接对中国的出口和资本市场产生影响。CQMM主要从出口的角度来分析这一影响。
一、传导机制
根据CQMM，美国和欧盟经济通过对中国经济影响的传导机制可。
首先，美国和欧盟经济的放缓将会影响到美国和欧盟内部的需求，从而影响了中国对美国和欧盟的出口。中国对美国和欧盟出口的变动具体又通过对一般贸易出口和加工贸易出口的影响最终影响到总出口和净出口。净出口的变动直接影响了GDP的变化。
其次，净出口的变化还会影响外汇储备的增加，从而影响货币供给的数量。货币供给的变化一方面会影响消费价格、投资价格、出口价格和GDP平减指数等国内价格水平，另一方面还会直接影响到国内投资水平，投资的变化也将引起GDP的变动。
第三，由于货币供给变化导致的国内价格水平的变化会引起出口、投资和消费的变化，最终也会影响到GDP的变化。
二、CQMM的分析结果
根据CQMM的模拟结果，美国经济增长下降1%会导致对美国的出口（美元）下降4.01%，尽管会提高对欧盟出口0.02%，但总出口（美元）仍因此下降2.50%，进口也伴随着下降1.74%，净出口下降5.96%，最终使中国GDP增长率降低0.57%；欧盟经济增长下降1%将导致对欧盟的出口（美元）下降6.42%，尽管会提高对美国出口0.02%，但总出口（美元）仍因此下降2.14%，进口也伴随着下降1.71%，净出口下降4.07%，最终使中国GDP增长率下降0.42%。
第5节 主要结论与政策建议
本报告针对2007年居民消费价格指数连续攀升，达到4.8%的较高水平（涨幅比上年提高3.3个百分点），以及受美国次贷危机及国际原油价格高居不下的影响，2008年世界主要经济体国家或区域经济增长速度预计将放缓。从中国经济是否能继续保持稳健的增长这一现实问题入手，利用中国季度经济模型（CQMM）预测了2008～2009年GDP的走势。在此基础上，重点模拟分析了美国与欧盟经济对中国经济的影响。主要结论有：
（1）如果金融市场的形势没有进一步恶化，美国经济短暂放缓对中国的影响是有限的，如果金融市场的形势进一步恶化，美国经济长期放缓将对中国产生较大的不利影响。
（2）物价上涨加速，在2007年第4季度开始形成通货膨胀的态势，并可能使这一态势在2008年进一步强化。
（3）央行货币政策将在抑制投资扩张方面发挥较大作用。广义货币供应量的控制对投资资金中的贷款资金、自筹资金及其他资金来源的作用明显。此外，利率对固定资产投资的影响近年有明显加强。
课题组建议：
（1）控制通货膨胀预期仍然是重中之重。由于通货膨胀的预期有自加强、自实现能力，以及体制中的投资饥渴症仍未根除，应当继续实行从紧的宏观经济政策，以防止物价的进一步上涨。
（2）出口企业的成本压力也不可忽视。由于劳动力成本、原材料成本、环保成本同时上升，外部需求下降与成本上升的夹击使企业不堪负荷。在实施从紧货币政策的同时，应采取适度宽松的财政政策，积极扩大内需，并使用产业政策，对符合我国宏观调控方向的出口企业进行研发等方面的经费支持。
（3）宏观政策宜谨慎微调，防止过紧。央行2008年上半年可能还需要加息以及以公开市场操作为主（包括出售央行票据和特别国债）的从紧货币政策，在操作中应当谨慎微调，以防止过紧宏观经济政策对经济造成负面影响。
（4）人民币升值应该更为谨慎。过去几年人民币升值的累积效应正在逐步释放之中，随着出口对汇率的弹性加大，特别是实际升值要比名义升值大2%～3%，而且升值对抑制通货膨胀效果不大，在这种情况下，升值非但不能抑制物价上涨的态势，反而加剧了经济的波动。因此，应通过调控汇率，适当减缓人民币升值幅度，稳定出口增长，以防止我国经济因美国、欧盟等主要经济体经济可能的衰退而导致的下滑，促进中国经济的持续、快速、健康发展。
