在项目融资中，除了对项目风险进行识别，还必须对其进行定量分析，因为只有对项目风险作出正确的分析，才能找出限制项目风险的方法和途径，设计出能够合理分担项目风险的融资结构。
项目融资的风险分析是在项目可行性研究的基础上进行的，可行性研究中经常使用的项目现金流量模型，是项目风险评价的重要定量工具。根据项目融资的特点和要求，运用项目现金流量模型，对影响项目经济强度的各种因素的变动风险作出准确的数量化描述，可以为项目融资的方案设计提供重要的数据支持。在项目融资中，只有对项目风险作出准确的度量，才能找出限制项目风险的方法和途径，设计出风险共担的融资结构。
项目风险分析的基本思路如下：
首先，利用项目现金流量模型求出项目的投资收益和净现值，据此进行投资决策的风险分析，测定项目的经济强度，定量地评估项目风险。
然后，通过与所选定的标准进行比较，判断各种因素对项目的影响程度，进行融资决策的风险评估。
一、项目现金流量模型
项目现金流量模型是以一个项目作为一个独立系统，反映项目在计算期内实际发生的流入和流出系统的现金活动及其流动数量。
项目在某一时间内支出的费用称为现金流出，取得的收入称为现金流入，两者之差为净现金流量。建立项目现金流量模型时，需要计算一系列财务基础数据，包括：项目总投资、项目建设工期、产品成本费用、销售收入、税金和利润及其他与项目有关的财务基础数据。将计算出的财务基础数据汇总编制项目现金流量表，可以方便项目投资收益和净现值的计算。
二、项目风险贴现率的确定
项目风险贴现率，是指项目的资金成本在公认的低风险的投资收益率的基础上，根据具体项目的风险因素加以调整的一种合理的项目投资收益率。
作为项目的投资者，在建立和使用现金流量模型对项目的风险进行定量分析和评估时，首先应根据项目的现金流量模型计算出项目的投资收益和净现值，进而评价投资决策。而在项目的投资收益和净现值的计算过程中，需要解决的一个关键问题就是怎样选择和确定能够正确反映项目风险的贴现率，并依据这一贴现率计算项目的投资收益和净现值，评价项目的经济强度。那么，如何确定项目的风险贴现率呢？目前，国内的项目进行经济分析时一般使用国家发展和改革委员会与国家建设部标准定额司测定的部门行业标准折现率，而在国外通常使用CAPM模型确定项目风险贴现率。掌握CAPM模型，可以了解国际资本市场上通行的对项目风险的一种定量分析思路；同时，CAPM模型也是从事国际项目融资的工作人员所必须具备的知识。
（一）CAPM模型
CAPM模型，即Capital Asset Price
Model，又称资本资产定价模型，按照这一模型，一个具体项目的风险贴现率的计算公式为：Ri=Rf+βi×（Rm-Rf）式中：Ri——项目i带有风险校正系数的贴现率（风险校正贴现率），也即在给定风险水平β条件下项目i的合理预期投资收益率；Rf——权益资本无风险投资收益率；βi——项目i的风险校正系数，代表项目对资本市场系统风险变化的敏感程度；Rm——权益资本的资本市场平均投资收益率。
需要注意的是，利用CAPM模型计算项目的风险贴现率是基于以下的假设条件：
（1）存在一个高效的能够实现完全竞争的资本市场。投资者在资本市场可以不考虑交易成本和其他制约因素的影响。
（2）资本市场上，追求最大的投资收益是所有投资者的投资目的。
高风险的投资有较高的收益预期，低风险的投资有较低的收益预期。
（3）资本市场上，所有投资者均有机会运用多样化、分散化的方法来减少投资的非系统性风险。在投资决策中只需要考虑系统性风险的影响和相应的收益问题即可。
（4）资本市场上，对某一特定资产，所有的投资者是在相同的时间区域作出投资决策。
（二）CAPM模型参数的确定
CAPM模型参数是在该模型中为计算项目的风险贴现率，衡量项目风险的大小而使用的一些参数。CAPM模型的参数主要有：无风险投资收益率（Rf），风险校正系数（β），资本市场平均投资收益率（Rm）。
（1）无风险投资收益率（Rf）
无风险投资收益率是指在资本市场上可以获得的风险极低的投资机会的收益率。换一句话说，它是指投资者可以在几乎不承担任何风险的前提下获得的资本回报。在项目风险分析中，需要确定无风险投资收益率这一指标值，一般的做法是在资本市场上选择与项目预计寿命期相近的政府债券的利率作为Rf的参考值，通常Rf也被用来作为项目风险承受力底线的指标。
（2）风险校正系数（β）
风险校正系数是用来衡量项目公司对系统风险的承受能力。它是风险贴现率计算中较难以确定的指标值，在项目风险分析中，这一指标值的计算方法存在的争议也较大。
在国际项目融资中，一般的方法是根据资本市场上已有的同一种工业部门内相似公司的系统性风险的β值作为将要投资项目（分析对象）的风险校正系数。β值越高，表示该工业部门在经济发生波动时风险性越大。也就是说，当市场宏观环境发生变化时，那些β值高的公司对这些变化更加敏感；反之，公司的β值越低，市场和宏观环境的变化对其影响相对较小。
（3）资本市场平均投资收益率（Rm）
依据现代西方经济理论，在资本市场上存在一个均衡的投资收益率。然而，这一均衡的投资收益率在实际的风险分析工作中却很难计算出来。在一些资本市场相对发达的国家，通常以股票价格指数来替代这一均衡的投资收益率，作为资本市场的平均投资收益率的参考值。由于股票价格指数的收益率变动频繁、幅度较大，所以，在实际计算资本市场平均投资收益率时，一般是计算一个较长时间段的平均股票价格指数收益率。这样做带来的一个问题是，在实际的风险分析计算时，可能会出现Rm-Rf#0的情况，这是因为Rm的估值是过去某一阶段中的平均投资收益率，而Rf的估值，如前所述，是反映对未来收益的预期，两者不匹配。要解决这一问题，可以采用计算一个较长时间段内（Rm-Rf）的平均值，来代替Rm的单独估值。
（三）加权平均资本成本的计算
如上所述，我们运用CAPM模型计算出项目的风险贴现率，这一风险贴现率是投资者股本资金的风险收益率，也可以看做是投资者股本资金的资金成本（即权益资本成本）。在实际工作中，项目融资的主体通过项目融资方式所筹集的资金往往有多种资金来源，既有权益资金，又有债务资金，要计算出项目的投资收益和净现值，需要使用不同资金来源的加权平均资本成本，这个加权平均资本成本即是可以用来计算净现值的项目风险贴现率。具体计算步骤可以归纳如下：
第一，根据CAPM模型计算风险校正贴现率（即投资者股本资金的风险收益率，也即投资者股本资金的资金成本）。
第二，根据各种可能的债务资金的有效性和成本，估算项目的债务资金成本。债务资金成本的计算相对来说比较容易，可以根据项目的经济强度、公司资信以及可能采用的融资结构估算出债务资金的利息率。
此外，项目公司也可以根据以往公司债务资金成本估算出在投资项目中的债务资金成本。
第三，根据股本和债务资金在资本总额中各自所占的比例并以此为权数，应用加权平均法来计算出项目平均资本成本（即可以用来计算净现值的项目风险贴现率）。
加权平均资本成本是将债务资本成本和权益资本成本分别乘以两种资本在总资本中所占的比例，再把两个乘积相加所得到的资本成本。
例9—1：某项目公司决定采用项目融资方式筹集资金。项目资金来源有两种：一是自有资金，二是贷款。有关资料如下：普通股成本为14%，优先股成本为11%，长期贷款成本为8%（税前）。总资本中长期贷款占30%，优先股占10%，普通股占60%，企业所得税税率为25%。
三、项目净现值的确定
计算出项目带有风险校正系数的贴现率，将其代入项目现金流量净现值的计算公式中，即可得出考虑到项目具体风险因素之后的项目净现值。
根据项目现金流量的净现值计算，如果NPV≥0，则表明项目投资者在预期的项目寿命期内，至少可以获得相当于项目贴现率的平均投资收益率，项目收益将大于或等于投资的机会成本，项目是可行的。如果NPV＜0，说明项目的投资机会成本过高，项目不可行。
四、项目净现值的敏感性分析
前面已经提到，项目的风险分析是在可行性研究的基础上，运用可行性研究中所使用的现金流量模型进行风险分析，当确定了风险贴现率后，就可以计算出项目的净现值，来判断项目的投资能不能满足最低风险收益的要求。如果项目的投资能满足最低风险收益的要求，对于项目投资者来说，从风险分析的角度看，项目是可行的，但这并不意味着项目一定能够满足融资的要求。为了设计合理的融资结构，满足投资方和债务方对相应风险的共同要求，就需要在现金流量模型的基础上建立项目的融资结构模型。合理的项目融资结构模型需要考虑项目的债务承受能力和投资者可以得到的投资收益率。通常，在一系列债务资金的假设条件下，通过调整现金流量模型中各种变量之间的比例关系，来验证预期的融资结构是否可行。采用的方法是在建立了现金流量模型的基础方案之后，进行模型变量的敏感性分析，考察项目在各种可能条件下的现金流量状况及债务承受能力。
敏感性分析是经济分析中常用的一种风险分析方法，它是通过分析、预测项目主要影响因素发生变化时对项目经济评价指标（如净现值）的影响，从中找出敏感因素，并确定其影响程度。项目敏感性分析有单因素敏感性分析和多因素敏感性分析两种。在单因素敏感性分析中，每次只设定一个因素变化，而其他因素保持不变，这样就可以分析出这个因素的变化对指标的影响大小。多因素敏感性分析是考察多个因素同时变化对项目的影响程度，从而对项目风险的大小进行估计，为投资决策提供依据。
一般情况下，在项目融资中需要测度敏感性的变量要素主要有：产品价格，主要原材料或燃料动力价格，利率，汇率，建设投资，产品产量，工程延期，税收政策，项目寿命期。如果一个变量因素在较大的范围内变化时，引起指标（净现值）的变化幅度并不大，则称其为非敏感性因素；如果某因素在很小范围变化时，就引起指标很大的变化，则称其为敏感性因素。从项目风险分析的角度，我们当然更关心敏感性因素对项目经济效果的影响，所以对于敏感性因素，需要进一步研究这个变量取值的准确性，或者收集众多的相关数据以减小在预测中的误差。
一般说来，敏感性分析的基本步骤如下：
第一，确定分析指标。在项目融资风险分析中，通常采用NPV指标。
第二，选择需要分析测度的变量要素。影响投资项目经济效果的不确定性因素很多，而且所有与之有关的因素都具有不同程度的不确定性，但没有必要对所有因素都进行敏感性分析，只需选择那些预计对净现值影响较大的因素和引用数据的准确性把握不大的因素。
第三，计算各变量要素的变动对指标（净现值）的影响程度。单因素敏感性分析时，在固定其他因素的条 件下，变动其中某一个不确定性因素，计算净现值相应的变动结果，这样逐一得到每个因素对指标的影响程度。多因素敏感性分析则要计算多个因素同时变化对经济指标的影响程度。在项目融资风险分析中，一般情况下，产量变化幅度应不超过10%～15%；价格是以略低于目前实际价格的产品价格作为初始价格，然后按照预期的通货膨胀率逐年递增作为现金流量模型的基础价格方案，在基础方案之上对项目前几年（至少五年）的价格水平加以调整，或在基础方案上以高出生产成本的5%～10%考虑；投资成本的超支假设一般在10%～30%范围之间取值；生产成本的取值可以采用比基础方案生产成本高出5%～10%的数字或采用比基础方案通货膨胀率高的生产成本增长速度；利率的敏感性取值比较简单，可以以金融市场上的可测利率为依据，按一定的幅度加以变动。
第四，确定敏感性因素，对项目的风险情况作出判断。
此外，需要注意的是，有时在进行现金流量模型变量的敏感性分析时，需要建立最差方案下的现金流量（即所有变量的最坏可能性结合在一起作为现金流量模型的方案）和最佳方案下的现金流量进行比较，来了解在各种假设条件下的项目现金流量状况及债务承受能力，进一步考察项目的抗风险能力。
