根据我们的经验研究结果，我们有如下结论：
（1）由于事件研究表明年报公布之后，公司股票的异常收益和累计平均异常收益率在统计上表现出明显的变化，这表明股票市场公司收益受到年报披露这一事件的显着影响。就年报研究的结论来说，中国股票市场还没有达到半强式有效的程度。
（2）我们的研究表明，年报公布后，好消息组合收益表现出显着性地上升，这与国外的经验研究结论和理论推测是一致的。
（3）但是，和国外经验研究结论显着不同的是，中国股票市场坏消息年报公布之后，该股票组合的异常收益竟然表现出持续的上升现象，而且上升幅度远远超出无消息和好消息的年报组合。尽管2002年上市公司整体业绩呈现恢复性上涨，年报整体突破投资者的预期，使得所有样本的累计平均异常收益率为正是可能的。但是，这并不能解释为何坏消息公告的股票整体表现强于好消息公告的股票表现？
关于这一现象的解释之一来自于张俊喜等。他们认为亏损上市公司在公告后的股价暴涨，反映了中国股市中“壳资源”的价值。在上市机会稀缺、退市机制不健全的情况下，无论一个上市公司质量如何，公司本身就是一个宝贵的资源。为了获得这个宝贵的“壳资源”，市场上流行的做法是通过购并来转移控股权。盈利不佳的公司正好发出了一个信号，成为购并者的“猎物”，这便会使得被购并方的公司价值大幅提升。有研究发现，上市公司一旦进入ST阶段，其市值便较发布公告之前平均升高28%左右，而一个壳在中国目前值七八千万元人民币。市场的这一预期可能导致了盈利状况较差的公司在其盈利公布后的股价上涨现象。
另外一个原因可能是因为中国目前股票市场还不太规范，上市公司高级管理层为增加其报酬或对公司的控制，在不能操纵年报经营业绩的情况下，很可能有动机地操纵股票价格以提升市值。而越是业绩差的企业，其操纵股票收益的动机就越强烈。结合最近股票市场上屡屡爆出很多公司操纵股票价格的丑闻，这种情况也并非是不可能的。另一方面，也不排除很多庄家刻意炒作某些股票的可能。
第六章 证券交易印花税调整对股票收益率的影响分析
