比如，目前市场挂出的楼盘价格与实际成交价格有一定的差距，这就构成了流动性风险。一旦房价出现暴跌，就会出现卖不出去或卖出成交价格比挂牌价低很多的风险。A股市场的流动性较好，市场无论是大涨还是大跌，都伴随着交易量的放大。但公司债市场则是有价无市，流动性很差。房地产市场毕竟不是证券化的市场，2014年以来，二手房市场的交易量已经出现了大幅萎缩，一旦房价出现大跌，因不能及时卖出而导致的资产大幅缩水的风险是必须考虑到的。
流动性风险可以通过对冲手段来规避，这是技术手段。但从资产配置角度来看，对流动性比较差的资产如实物资产配置过多，是流动性风险增大的主要原因，如国内居民的家庭资产结构中，房地产占63%，而发达国家大约在30%~35%之间。当然，实物资产配置比重过高，原因是过去实物资产的投资收益率惊人。但自2011年第三季度以来，黄金、有色金属、煤炭及一些矿产的价格走势均出现了趋势性的回落拐点，而中国建筑周期也是在2010年见顶回落，这些都可以表明实物投资的高收益时代已经过去，应该减持实物资产的配置比重，同时应增加金融资产的配置比重。
中国私人投资中，股票、债券及理财产品的配置过低，占比不到10%，这意味着投资者对金融资产的认知度还非常低，更不用说配置海外资产了，这不仅是因为中国资本账户的管制导致了国内投资者海外投资比重极低，在全球经济一体化的背景下，公司治理结构好、技术和管理领先的跨国企业往往可以给投资者更好的回报，而国内上市企业则逊色很多。但这并不等于私人投资者没有渠道来改善自己资产配置的流动性，关键是投资者要提高投资的基本素质还需要很长
时间。
“刚性兑付”掩盖下的信用风险在加大
近五年来，随着理财产品市场的迅猛发展，固定收益率信托产品、银行理财产品、保险资管产品以及城投债、公司债等层出不穷，但同时也存在一定的信用风险。尽管所有的理财产品合同中都有风险提示，或者有不保本、不保收益的说明，但中国的投资者还是相信银行和信托公司会还本付息，这就形成了中国独特的理财市场潜规则，即“刚性兑付”。但这种刚性兑付实际上是存在一定前提的，即银行和信托尚有实力为可能发生的坏账埋单，一旦出现流动性风险或债务危机，刚性兑付的薄纸就会被捅破。
2014年3月份发生了“11超日债”不能按时兑付的违约事件，这尽管是国内交易所市场历史上第一例违约事件，但场外市场的违约事件应该更多。尤其是很多信托产品实际上就是类贷款项目，在经济增速下行、产能过剩和企业债券水平高企的情况下，这些融资项目的风险就更大了，如中诚信托、吉林信托等都存在产品问题。2014年，信托的到期量在4.5万亿~5万亿元左右，兑付压力巨大，而大量融资类信托计划的抵押以房地产和土地为主，均面临不可知的房价和地价的变化；而2010年后大量成立的能源类产品，则面临着产能过剩、PPI（生产者物价指数）持续下行的行业危机。
实际上，无论是银行还是信托，目前之所以还没有出现坏账率的大幅上升和信托产品的实质性违约事件，原因或是新债还旧债的技术处理，或是通过自己兜底去遮盖。但如果是大量产品同时出现兑付困难，那就无法实现刚性兑付了。事实上，这些年来这些高收益、低信用等级产品的规模高增长，也反映了投资者风险意识的淡薄。因此，一旦中国再度出现“钱荒”等系统性风险，信用风险的大量暴露就将不可避免。
沪港通的机遇与挑战
胡汝银
上海证券交易所首席经济学家
沪港通是沪股通和港股通。沪股通是北上，境外投资者买卖上海证券交易所固定范围内的股票，港股通是内地投资者买卖香港上市的规定范围内的股票，加起来是沪港通。它有一个完整的市场架构：首先是两地的监管机构，其次是两个交易所及其后台，也就是港交所、上交所以及两个交易所分别设立的SPV（特殊目的公司）来负责的两个交易平台。
交易参与人很清楚，上交所、中国证券登记结算有限责任公司（中国结算），前台是上交所的香港服务公司—香港服务公司会按照香港证监会的要求有一个资格的核准。港交所也会有一个相应的特殊安排，和香港证券市场的不一样。
订单的传递也很清楚，内地投资者像买A股一样，通过内地证券公司，也就是经纪商，进入上海证券交易所的证券交易服务平台，通过这个平台和港交所连接起来，香港也类似，最后两个订单进入两个交易所的交易平台。内地投资者不需要另外开设账户，像我们买B股一样。
资金的清算流程有一点差异，香港投资者直接用人民币，通过香港证券商和香港结算进入中国结算；而港股通方面，由于香港股票用港币标价，而内地投资者是用人民币购买香港股票的，所以这里有结算汇率问题，通常是根据前一天收市的汇率作为当时交易的计价，最终结算的时候是根据交易当天汇点来结算的，这就有一个轧差。
市场的规则和制度，我们也可以看到，两地证监会有《联合公告》。中国证监会专门出了《若干规定》（《沪港股票市场交易互联互通机制试点若干规定》），香港证监会层面，有一系列已有的制度。在两个交易所和结算后台这个层面上，有沪港通框架协议，还有相关业务规则和操作指引。4月10日，《联合公告》发布，上交所和中国结算已经分别发布了相应的实施细则、操作指引征求意见，同时上交所和中国结算也在上海会员公司里进行了推荐。
推进的时间节点方面，首先是两地证监会层面的《联合公告》发布，然后是两个交易所和后台《沪港股票市场交易互联互通机制试点实施细则（征求意见稿）》等，再就是5月到9月，上交所和会员启动各项准备工作，最后是10月份正式启动，但具体哪一天现在还很难说，因为港交所应该留点灵活机动的空间，不是像规定的那样死板。
沪港通的意义
沪港通的意义，显而易见：
第一，有助于境内外资金双向流动，有条件、可管控地扩大跨境交易，扩大香港人民币离岸市场，推动人民币国际化和资本项目下可兑换进程。资本项目下的可兑换，我们有很多项目已经实现了，在这里又增加了一个新的领域。
第二，有助于资本市场双向开放，便利境外资金投资A股市场和境内资金投资香港市场，加强两地资本市场联动和一体化进程，推动中国资本市场国际化，提升中国资本市场的全球影响力。
第三，有助于深化沪港两地金融合作，增强两地金融整体实力和国际竞争力，形成一加一大于二的效应，巩固香港国际金融中心地位，推动上海国际金融中心建设。
第四，有助于优化A股市场投资者结构，提升A股市场的成熟度。
现在A股市场90%以上的投资者都是个人投资者，而且主要是中小散户，资金量很小，资金量在50万元以内的散户所占比重超过80%。通过双向开放提升A股市场的成熟度，改变A股市场投资结构。现在的A股市场，我称之为“五炒”：炒新（新股）、炒小（小盘股）、炒差（绩差股）、炒短线、炒概念，这是我们市场不成熟的表现。因为概念与公司赢利能力并不紧密挂钩，现在概念一旦炒上去了，公司的未来就被透支了。
沪港通在短时间内打通了通向境外股票市场的道路，同时香港本地有200万投资者，很多是香港以外的，比如来自华尔街，来自欧洲或日本的投资者，因此他们会带来另一套投资理念。
第五，便利投资者扩大投资选择范围，更好地满足其资产配置需求。
现在人民币主要是在境内配置资产，这是政策渠道，但也有很多人通过非正规的灰色渠道、地下渠道将人民币资产配置到境外。沪港通是这样一种创新机制：在不改变现行法律法规监管体系，也不改变资本市场组织架构的前提下，做到了两个市场的一体化，但是风险相对隔离。另外，它也不改变内地投资的交易习惯。后面有很多技术性的细节，香港和内地会不一样，一定要事前做好功课。
沪港通的操作细节
大家知道，以前有港股直通车，它和现在的沪港通是不一样的。港股直通车通过国内投资者和国外证券公司在香港交易所进行交易，现在的沪港通模式下，两地交易所相互合作，这个模式有一系列特点，比如虽然订单的传递路径比较长，但它有几个优点：能够有效监控包括跨境交易在内的跨境资金流动，有助于保护投资者的权益，方便本地券商，方便本地投资者。
交易标的范围目前来讲有严格的限制，比如沪股通主要限于三块—上证180、上证380、A+H股，风险警示板不在其中。香港限定在三块—A+H股、恒生综合大型成分股、恒生综合中型成分股，深圳的A+H股不在其中，另外像国际公司等都不在其列。沪股通的选择范围只包括股票现货，不包括衍生品，香港是不包括以港币以外货币报价的股票。
这些股票有一个统计数据，沪股通有568只，港股通有266只。股票在所有上市公司里的占比，上海占59%，香港占18%。平均市盈率沪股通是9倍，港股通是11倍。所有股票的投资标的市值，沪股通是13.1万亿元人民币，港股通接近16万亿元人民币。这些股票市值占当地市场全部股票市值的比重，沪股通是89%，港股通是83%，交易标的的范围还是很广的。
标的范围的调整也有一些规则。调增的股票既可以买入，也可以卖出。调减的股票不可以买入，只能卖出，这是标的范围调整之后对交易的限制。
大家知道，沪港通有投资总额度和当日额度。2014年2月底，香港人民币存款为9200亿元，如果港股通用足现在2500亿元的总额度，它就占到香港人民币存款的近1/4。当然，这个存款还在不断增加，而沪港通的额度不包括分红、税费等一系列东西。
总额度控制的机制，首先要计算总额度用了以后的余额，在每个交易日结束以后计算，当少于每天余额（港股通是130亿元，沪股通是105亿元）的时候，下一个交易日就暂停接收新的买单，但是可以卖出。总额度的余额等于总额度减去买盘的总金额，加上卖盘的总金额。
每日施行的市值控制，如果额度到了，市值扣减。到了以后，只能卖，不能买。如果卖出了，额度增加了，又可以再买。总额度的比较，沪股通3000亿元，在上海证券市场股票市值2%，沪深市值1.3%；港股通2500亿元，在香港市值1.4%。相对而言，这个量还是比较小的。
应香港证监会的要求，内地券商对投资者有一个准入门槛，这个门槛就是单个投资者股票或资金账户的总资产不低于50万元，需要由证券公司来签订风险提示文件。那么，这部分投资者在A股账户的比重是多少？不到1%，只有0.85%。
另外，内地券商从事港股通业务，必须和上交所SPV签订委托代理协议，还要指定适当性管理的实施方案，有义务向内地投资者揭示投资港股的风险，有对异常交易行为告知、提醒和报告的义务。这是法律义务，对投资者的义务，对监管机构和交易所的义务。
内地券商对内地投资者提供港股通标的股票的投资建议，无须获得香港持牌资格，香港也是如此，这有利于内地证券公司、投资分析师扩大服务范围。
行情方面，目前两地交易所初步考虑互换一档行情，但还没有最后定下来。因为香港每个行情的terminal（终端）都要收费，上海证券交易所是不收费的。当然，这个行情不能作为其他商业用途。
股票交易代码和简称方面，沪股通是六位代码，港股通是五位代码，这个代码不会因为沪股通的开通而发生改变。
交易日方面，港股通和沪股通的交易日不是本地的交易日，基本原则是只有两地市场都可进行正常交易和结算的交易日，才被定为沪港通交易日。如果有一方不是，就要停止交易。那么，这种情况的交易日有多少？港股通是20个交易日，沪股通是12个交易日，这是根据2014年公布的交易日历和交易时间来计算的，2013年也是如此。
每天的交易时间稍微有点不一样，内地的集合竞价时间是
9：15—9：25、9：30—11：30，13：00—15：00则是连续竞价。港股通有开市前时段和持续交易时段，开市前时段是9：00—9：30，持续交易时段是9：30—12：00以及13：00—16：00。
交易货币方面，在沪股通中投资者以人民币报价，以人民币收付；在港股通中投资者以港币报价，通过中国结算以人民币收付。港股通下，开盘前提供的参考汇率主要是前一天的交易汇率，只有结算的时候按照结算时候的汇率进行交付。
交易指令是不一样的，沪股通不允许T+0，可以一次性卖出零股，港股通支持整手买卖指令和零股买卖指令，但是对零股买卖是有要求的，大家不要以内地经验来看港股。
申报限制遵循交易地市场安排，沪股通最小报价单位是1分人民币，港股通最小报价单位根据不同股票、不同价位各有不同，最小是1厘，大的到5元，像腾讯股票的最小报价单位就比较高。每手股数两地也不同：沪股通每手股数100股，港股通每手股数每个上市公司各有不同，有的公司是100股，有的公司是1000股，有的公司是2000股。2000股一手的，如果买了1000股，卖的时候就只能当零股卖出。零股卖出有一个限制，这对投资者来讲是很不利的。
涨跌幅方面，香港市场是最自由的市场，既没有涨的限幅，也没有跌的限幅，而沪股通标的证券涨跌幅为前收市价的10%。
指定交易方面，沪股通香港市场投资者无指定交易关系，港股通投资者的指定交易关系与其A股账户相同。
停牌和停市管理方面，对于沪股通标的范围内A股停牌，上交所不做额外安排；对于港股通标的范围内港股停牌，上交所不需要对内地券商发布相应信息。对于临时停市，双方约定：上交所临时停市，按约定方式通知港交所；香港市场出现台风及黑色暴雨等临时停市事件，联交所亦会按约定方式通知上交所。
