通过第十三章的分析，我们对我国上市公司的各种外部市场条件的现状有了比较清晰的认识。那么在这些不成熟的外部市场条件下，我国这种扭曲公司治理机制的“类德日模式”应该向何处去呢？本章将借鉴新的股权结构模式———相对控股模式，在分析我国外部市场条件的基础上，对我国的股权结构的合理安排和优化途径提出设想。
第一节 股权结构的合理安排：
相对控股模式
为了考察相对控股模式是否适用于我国的上市公司，我们需要解决两个问题：一是由谁来做相对控股股东，二是相对控股的程度以多少为宜。
第九章的相关分析结果显示，法人股股东的持股比例与公司的经营绩效呈现正比关系。下面我们就通过定量的计算，探讨以法人股为相对控股股东的股权结构模式在我国适用的可行性。
一、法人股与MBR的二次关系以及推论
根据McConnell和Servaes在1990年的研究成果，在MBR与法人股比例之间表现出一种较为显著的二次关系。这种二次函数关系与Mork。 et。 al。 等（1988）所提出的假设不谋而合。他认为，法人股比例过小或者过大，都会带来法人股股东与经理人员不同形式的串通，使得公司运作偏离价值最大化的轨道。因此一个居中的最优法人股比例是存在的。
根据上述推论提出由法人股股东担当我国上市公司的相对控股股东，应该是符合我国上市公司实际情况的合理设想。理由在于，一方面，目前的实践表明，法人股股东可以通过在董事会中的直接控制来保证经理人员按照自己的利益最大化来行事；另一方面，我国大多数的小股东（公众股股东）对于参加股东大会毫不热心，因而对于法人股股东而言，要在股东大会上使表决结果符合自己的意愿，往往只需要比50%少得多的表决权即可。总之，只要法人股股东拥有足以控制股东大会、董事会以至经理人员行为的相对控股比例，他们就能有效地监控公司经理人员并因此改善公司业绩、提高公司价值。因而通过法人相对控股来提高我国上市公司治理效率在理论上是可行的。
二、实证检验
为了验证上述设想在我国证券市场的有效性，我们构造了以法人股比例为主要解释变量的回归模型，回归结果显示，在MBR与法人股比例之间表现出一种较为显著的二次关系，这和McConnell和Servaes在1990年的研究成果是基本吻合的。通过对拟合方程求偏导数，我们计算得出当法人股比例为45 。 95%，可以在股权结构安排方面保证MBR达到最高值；但是由于影响公司价值还有多方面的因素，所以MBR的最高值到底可以达到多少，还要取决于其他解释变量。
三、相对控股模式的细化安排
通过建立回归方程，我们发现在MBR与股权集中度及股权离散度之间也存在着一种较为显著的二次关系。据此我们求解出最优股权集中度和最优股权离散度，即：当前五大股东的持股比例之和为42 。 29%时，可以使MBR达到最高值；当前五大股东的持股比例平方和为0 。 08时，可以使MBR达到最高值。
通过将上述计算所得的方程联立，我们计算出了前五大股东的取值区间，即：最大股东的持股比例不应低于12 。 65%，不可高于28 。 28%，从而定量描述了相对控股模式的细化安排。
四、小结
综上所述，我们可以初步得出以下结论：
（1）法人股由于具有比国家股更好的内部监控效率，所以适合作为相对控股股东，在公司治理机制中发挥作用。
（2）当全体法人股股东的持股比例之和为45 。 95%时，最有利于提升公司价值。由于目前公众股的比例接近35%，所以这一最优法人股比例意味着国家股的比例总体上应该减至总股本的20%。
（3）在股权结构的具体安排方面，前五大股东的最优持股总额应为42 。 29%，而且最大股东的持股比例应该界于 12 。 65%与28 。 28%之间。这样才能有效杜绝一股独大现象，有利于股东间的相互制衡，遏制内部人控制，进而提高公司绩效与公司价值。
第二节 股权结构优化的行业因素
上文所做的是一般性的分析，所反映的是我国上市公司股权结构安排的总体情况。但是对于不同的行业和领域，对股权结构的安排会有不同的要求，相对控股模式未必是万灵丹，也许某些行业应该更偏向英美模式，而某些行业应更偏向德日模式，这应该视该行业的要素市场条件、行业政策及其产品市场竞争激烈程度等因素而定。本节就是讨论在设计股权结构时所应该考虑的行业因素问题。
一、股权结构与行业竞争性
David L。 等（1999）从财产权、代理理论和阶层分析三个视角回顾了有关组织结构和公司业绩关系的理论和经验研究，总结出了三个重要结论：
（1）大股东在降低公众股份有限公司的代理成本方面具有潜在的重要作用。
（2）某些类型的股东在公司治理结构中发挥的作用很大，与其所持股份额不成比例。这主要是因为不同类型的股东有不同的收益权和使用权，他们监督管理者的愿望和能力可能随其收益权和使用权的多少而变化，这意味着企业的股东是不同质的。
（3）不同类型的股东对公司的影响力取决于具体的行业特性，如行业的透明度、稳定性以及在生命周期中所处的位置，即所谓的“公司治理的权变理论”。这种理论认为：第一，不存在一个最好的公司股权结构；第二，不是所有的股权结构都具有同等的效力；第三，构造股权结构的最好方法取决于行业的特点。
二、实证分析
为了检验在我国上市公司中，股权结构与经营业绩的关系是否随行业的竞争性的不同而不同，我们选择了不同行业的典型样本进行相关分析，目的是为第十六章的政策性建议提供行业数据依据。
1. 研究方法。
为了捕捉行业性因素，考虑到行业的竞争性和样本量的大小，我们选择了近似完全竞争的电子电器行业、地域性很强的垄断竞争性商业行业，以及基金完全垄断的公用事业行业作为研究对象。样本包括这三个行业1996~1998年上市的A股公司共92家，选取其1999年度年报公布的数据作为观测值。研究样本包括电子电器企业32家、商业企业35家、公用事业企业35家。
在变量的选取、模型的确定上，基本与第二章第一节中对股权结构和经营绩效的相关分析方法相同。
2. 实证结果。
由于以MBR为解释变量的相关分析结果要优于以净资产收益率为解释变量的分析结果，所以这里仅列出这一组的相关分析结果用于分析。
3. 结果分析。
结果显示，对于电子电器行业的相关分析结果与第二章针对综合样本的分析结果相吻合，即国家股比例与企业价值负相关，法人股比例与企业价值正相关，公众股比例与企业价值无显著相关关系。据此，我们可以得出通过减持国家股、以法人股为相对控股股东实现股权多元化将有利于改善企业的治理机制、提高经营业绩的结论。然而商业行业和公用事业行业的相关分析结果却显示，这一结论对这两个带有垄断性质的行业不成立，股权结构与经营业绩不存在显著的相关关系，或者是即使有也与原来的结论相反。
上述结果说明，不同类型的股东在公司治理结构中发挥的作用是“状态依存”的，即在不同的行业中，股东行使所有权的动机和特征有所差异。因此，不能一概认为某种类型的股东在所有行业的所有公司中都能发挥积极或消极的作用。具体而言，股权多元化对公司业绩的正面影响取决于该行业的竞争性。为了使股权多元化能够发挥所期望的作用，首先应当尽量提高行业的竞争性。在此基础上，适当降低国家股比例，提高法人股和流通股的比例，则应当可以显著改善国有控股上市公司的治理结构，提高经营业绩。
