5.2.1股东与债权人间的利益冲突分析
在股东和债权人间的利益冲突中，股东（其代表）会做出使财富从债权人向股东转移的决策，但是，债权人会注意到这种财富剥夺可能发生的情形，因此，债权人对其债权要求更高的收益。预知债权人反应的股东能减缓这个潜在冲突。相关的文献已识别出股东和债权人之间的三种主要潜在冲突：一是资产替代效应（Jensenand Meckling，1976）；二是投资不足问题（Myers，1977）；三是清偿性股利问题。
一、资产替代效应
詹森和麦克林（Jensenand Meckling，1976），所指出的债权人和股东之间的利益冲突，是由于债务契约给予股东一种次优投资的激励所造成的。特别是债务契约规定，如果一项投资产生了大大高于债务面值的回报，股东可得到大部分回报；如果投资失败，由于股东的有限责任，债权人将承担后果，于是股东可能从投资非常冒险的项目中获利，即使这些项目是价值减少的。债权人借钱给公司时是根据对公司所接受的项目的风险水平的预期相应地确定债务利率水平，如果公司承接的项目变得比预期风险高，则债权人在当前持有的债务上就会损失，因为其所持有的债务价格下降（利率上升）反映出更高的风险。债权人的损失就是股东的收益，当该项目具有正的净现值时，股东不仅获得整个净现值，而且还从债权人手中获得财富转移。这个效应被称为“资产替代效应”，是债务融资的一个代理成本。
二、投资不足问题
迈尔斯（Myers，1977）识别出了由于投资不足所引起的代理问题。当股东没有接受净现值为正的项目时，投资不足问题发生，因为投资给债权人带来了利益，而全部成本由股东承担。他发现在公司近期可能破产时，即使有新的可导致价值增加的项目，股东也不会有投资的激励，因为在濒临破产的情况下，现有的破产程序可能使该项目的成本和风险全部由股东承担，但收益却大部分或全部被债权人优先占有。由于债务比例高的公司出现破产的可能性较大，因而他认为债务比例高的公司更容易导致放弃净现值为正的项目，即投资不足问题，也就是迈尔斯（1977）所谓的债务高悬（Debtoverhang）效应。
三、清偿性股利问题
如果债权的估价建立在公司保持不变的股利政策上的话，股利的增加将会降低负债的价值。在极端情况下，如果公司变卖所有的资产发放清偿性的股利，债权人的债券将会变得一钱不值。因此，债权人又会在公司的股利政策上加以限制，但是这又会导致公司的过度投资问题，即：公司有充足的资金，当年不能发放给股东，从而投资于一些NPV为负值的投资计划，降低公司的价值。
5.2.2 权证对于债权人保护的作用机制分析
一、权证的融资作用
从融资的角度讲，权证本身的融资功能并不大，不宜成为融资的主打产品，适宜于与其他融资工具结合，优化融资方式。比如在一篮子融资组合中，对老股东配股时配发权证，或与债券融资结合的附认股权公司债附认股权公司债（Bondwith Warrants，简称WB）指附有认股权证的公司债，兼具债券和股票融资特性，是一种混合融资工具。持有人有权在一定期间内按约定价格及数量，购买债券发行公司的普通股票。附认股权公司债除内含普通公司债的特性外，还具备行使价格、行使比例以及行使期等认股权证的基本要素。等。权证在债权人保护问题中，最显著的就是附认股权公司债券。对附认股权公司债的持有者来说，他们较少关注公司未来风险是否增加，因为他们拥有公司权益的选择权，可以说，认股权证提供了一种融资的“协同效应”。
（一）缓解股东与债权人利益冲突的作用机制分析
在有限责任的庇护下，股东在进行投资决策时，通常有放弃低风险、低收益项目而选择高风险、高收益项目的投资激励行为，从而产生资产替代效应。假如投资成功，债权人只能获得契约中事先约定的固定收益，其余部分全部归股东所有；假如投资失败，股东可以借助有限责任，将超过出资额部分的损失转嫁给债权人。附认股权公司债中内含的认股权证，公司的管理层事实上向债权人提供了在股权价值提高情况下通过转换进而分享成果的一种保证。当公司进行高风险投资时，由于公司的预期收益增大，股票的市场价格将上升。附认股权公司债持有者要想自己的利益不受到股东高风险投资行为的侵害，只要将认股权证行权，就可和原有股东分享投资成果。这时，新增股本的稀释作用将会使得股票的收益下降。原有股东本来打算通过高风险投资来侵害债权人，增加自身的收益，却因为附认股权公司债的转换性而使得债权人分享了成果，所以其进行“资产替代”的动机将会大大弱化。
（二）减少股东过度投资
附认股权公司债是一种债权和股权混合的融资工具，权证作为债券的促销产品，一方面可以转化为股票，另一方面又促进债券的成功发行，对公司控制权产生影响，缓解利益冲突；债权人对负债公司持股，股东和债权人的双重身份可以缓解两种不同利益集团的冲突，加大公司信息披露力度；附认股权公司债具有分期融资的特点，可以最大限度地减少上市公司股东过度投资的机会，完善股东的约束和激励机制。
（三）规避清偿性股利问题
股利支付问题是指股东和管理层利用负债融资后，通过提高分红率等手段，使股东利益增加，进而影响债权人利益的行为。针对这一问题，附认股权公司债的持有人可以通过行使转换权避免或降低损失；另一方面，股东在预期到附认股权公司债持有者的上述行为后，会降低其更改股利政策的积极性。
二、权证的风险管理作用
（一）增加债权人收益
公司使用权证产品，降低了未来收入的波动性，并因此降低了财务困境的危险，债权人因公司违约遭受损失的可能性降低，因此债务的价值上升，债权人经风险调整的收益率增加，债权人从公司使用权证产品的行动中受益；从资产定价理论来看，股东持有的公司股票可以看做是拥有一项以该公司本身为标的的期权。根据期权定价公式，当公司使用权证产品时，由于公司收入波动性降低，股东持有的股票（一项期权）价值将下降。假定整体的公司价值不变，财富将从股东手中转移到债权人手中。
（二）缓解资产替代效应
债权人享有固定求偿权，而股东则为剩余求偿权，债权人与股东间因目标不一致而有潜在利益冲突。股东因自利行为将可能以债权人的利益为代价，选择高投资收益的项目，但随之而来的是高风险将使债务的价值受损，也就是资产替代效应（assetsubstitution）。然而，使用权证产品进行风险管理相当于股东向债权人保证降低因追求自利行为造成的损失，因此可以使得债权人受益。
（三）避免投资不足问题
避免投资不足理论认为避险可以避免公司面临“投资不足”的问题。外部资本融资成本昂贵，如果收入波动性不稳定，内部留存收益波动将使公司放弃净现值为正的项目，导致投资不足（underinvestment），而风险管理可以解决这种矛盾，使公司股东接受净现值为正的项目。如果公司使用权证进行避险，其现金流量的波动性降低，一方面公司价值得到提高，其抗风险能力增强，财务困境成本降低；另一方面，由于公司收入波动性稳定性提高，内部留存收益波动将保证公司能够接受净现值为正的投资项目。综合这两个因素，使用权证进行避险，公司财务弹性将增强，投资不足的现象得到最大限度地避免。因此，表现为公司的投资将比没有进行风险管理时更加激进，能够最大限度地接受净现值大于零的项目，增加公司的投资机会，同时更可能接受一些风险较大但投资收益较好的项目，避免投资不足，保护债权人利益。
总之，公司使用权证产品，债权人将因公司风险降低、公司债务价值增加而受益，在一定程度上缓和了股东与债权人间的利益冲突，起到了保护债权人利益的作用。
