公司治理本质上具有产权契约性质。公司治理的根本机制是产权契约治理机制，包括内部产权契约治理机制和外部产权契约治理机制。
一、产权契约的概念、特点与功能
（一）产权契约的概念
科斯第一次揭示了企业的契约性质，认为企业契约与市场契约的重要区别在于企业契约中企业家的权威和统一指挥节约了交易费用。科斯认为外部性问题可以通过产权界定的方式来解决，只要交易费用为零，法定权利的最初分配对效率而言无关紧要，但是只要交易费用不为零（大于零），产权的初始界定就很重要，产权的明确界定可以使资源配置达到最优。科斯强调其科斯定理的意义在于交易费用大于零的世界，强调减少交易费用的各种权利的契约安排的重要性。
威廉姆森认为其交易费用经济学的契约理论与代理理论的相同点在于，“都把产权——不管它们可能是什么样的——看作是给定的，在这种背景下，考察合同各方如何在游戏规则（制度环境）内订立合同”。菲吕博顿等强调当前的产权结构决定所订立的契约内容，在一个交易成本大于零的世界中，产权的保障工具对企业所采用的治理结构和一般组织形式有着强有力的影响。阿尔钦和德姆塞茨认为“产权发展是为内部化的收益大于内部化的成本时内部化外部性”（德姆塞茨，1967）。
哈特认为在现实中契约是不完全的，需要进行重新修改或协商，契约包含遗漏条款和缺口。在契约不完全的情况下，拥有剩余控制权对于决定契约未提及的事项具有决定意义，剩余控制权的配置具有重要的激励功能，把稀缺的所有权配置给高层经理人员具有重要的激励意义。哈特讨论了由于不完全契约和关系专用投资导致的套牢问题（Hold-up problem），被称为产权套牢模型。哈特认为解决套牢问题的最好办法是事前明确谁拥有剩余控制权，即选择契约中未做规定的资产用途的权利。在哈特看来，所谓产权契约是指在日期0的契约中明确界定实物资产的所有权结构，强调不完全契约、信息不对称与有限理性等对达成最优产权契约具有重要影响。哈特把剩余控制权定义为所有权，认为对非人力资本的控制导致对人力资本的控制。哈特和莫尔从不完全契约出发，认为在契约订立的过程中需要建立一种机制，使各方在对成本收益的预期中相信修正条款可以弥补初始契约的不完全性。
根据对新制度经济学关于产权理论与契约理论的考察，所谓产权契约是指各产权主体（两个以上的当事人）之间在产权交易过程中按照自愿、平等与公正等契约原则就产权的界定、调整、分配、转让与履行等达成的契约关系。产权契约订立是各产权主体当事人按照契约的平等与公正等原则就产权安排改变等问题相互之间进行的讨价还价及协商等谈判活动。
（二）产权契约的特点
（1）与作为宏观层次的产权制度相比，产权契约是微观层次的制度安排。产权契约一般是在产权界定与产权安排改变的过程中各产权主体之间达成交易的具体协议与条款。而产权制度则是指一定的法律制度认可的产权关系及其对产权关系实行有效调节与保护的产权制度安排。产权契约是属于微观层次的，而产权制度是属于宏观层次的。
（2）与产权制度相比，产权契约订立和实施的范围较小。产权契约是在较小范围的当事人之间达成的较具体的、在当事人之间实施的条款，而产权制度则是较大的团体集体选择而形成的共同行为规范。无论何种形式的产权契约，其实施范围都是在有限的当事人之间订立，且其采取自我实施或依靠第三方（如法院）保证实施。产权制度作为共同的行为规范，在制度实施的行动团体中个人和组织都必须遵守。
（3）产权契约中的一方当事人可以要求对契约进行重新谈判，而在产权制度作用范围内的个人是无法或很难改变产权制度的。一定的产权契约是在一定的产权制度下达成的，产权契约的签订不能违反产权制度。私人产权契约的订立和实施依赖于私有产权制度及其制度环境。施瓦茨分析了不完全契约的调整和重新谈判问题。由于信息的不完全，契约的实施不可能完全没有成本，因而契约双方进行重新谈判或协商可以降低交易成本。但是，产权制度在其实施范围和时期内，个人或组织很难改变，而且其改变需要经过一个长时期的制度变迁。
（4）产权契约的演进可以导致产权制度的变迁。产权制度变迁具有路径依赖特征，初始私人产权契约演进是产权制度变迁的重要路径依赖。私人产权契约安排会导致基础性的产权制度变迁，制度变迁的路径主要有强制性变迁和渐进性变迁两种路径。就渐进性的制度变迁来说，产权契约的变迁在某种程度上具有私人性质，这决定了它改变产权制度的时间进程是渐进的。
（5）产权契约和产权制度之间存在互补关系。作为一个总体性、有机整体的产权制度由产权契约和产权制度组成。产权契约具有微观性，产权制度具有宏观性，二者互为补充才能有效地发挥产权的功能。
（三）产权契约的功能
（1）产权契约具有降低交易费用的功能。科斯首次批评了企业制度和市场制度无成本运行的观点，认为各种制度的运行是有成本的，强调市场机制的运行是有成本的，提出通过形成一个组织，并允许某个权威来支配资源，就能节约某些市场运行成本。建立企业有利可图的主要原因是利用价格机制是有成本的，价格机制组织生产的最明显的成本就是所有发现相对价格的成本。根据诺斯的解释，所谓交易成本就是契约订立或测定成本。另一部分成本是契约的实施成本。诺斯认为制度具有降低交易费用的功能。张五常强调契约选择是降低交易成本或契约成本的重要机制，认为契约选择就是把一种交易费用与另一种交易费用进行比较，然后契约当事人根据交易费用的高低做出选择。由于信息的不完全与不对称性，契约当事人往往根据自己掌握的信息选择交易费用较低的契约。契约选择的目的是为了在交易费用的约束下，使从风险分散中获取的收益最大化。契约是否可以自由选择对于降低交易费用十分关键，如果契约是不可自由选择的，契约当事人的信息又不完全，契约安排的成本肯定很高。张五常具体考察了分成租佃契约，认为选择一个相对较长的租约可以减少佃农转让附着于土地资产的成本。
（2）产权契约具有激励与约束功能。产权契约的激励功能通过谈判形成最佳产权契约条款来满足经济主体最大化利益。产权契约激励包括正的激励和负的激励（负的激励称为约束）。产权契约的约束功能表现为产权契约的实施。无论是强制实施，还是自动实施，对契约当事人来说都是一种约束。诺斯强调制度的约束功能时指出，制度是“为决定人们的相互关系而人为设定的一些制约”。产权契约为各方当事人规定了约束条件，主要包括履行期限、履行方式、质量与数量以及违约制裁等限制。产权契约不同，约束方式也不同。显性产权契约为产权契约当事人提供的是显性的约束，而隐性产权契约提供的是隐性的约束。新古典契约的约束以法庭第三方为强制保障，关系契约以契约当事人的信赖关系为约束保障。
（3）产权契约具有资源配置功能。德姆塞茨（1967）认为产权的主要配置性功能是将受益和受损效应内在化。不同的经济形态要求不同的制度进行资源配置。在各种制度配置中，最高的制度是所有制或产权制度，它决定了其他制度配置的选择方向。在自然经济状态下，经济运行的主要方式是自给自足，奴隶社会土地私有制与封建社会土地私有制以及奴隶主制度和封建庄园制是配置这种经济形式的最高制度，而具体运行的微观产权配置机制则是依靠人格化交易的微观制度，如人格化产权契约等。在计划经济状态下，公有制与高度集中的计划制度是配置计划经济的最高制度，而其具体运行的微观配置机制则依靠行政命令来实施。公有程度越高，计划制度就越完备，行政命令就越普遍。在市场经济条件下，私有制或混合所有制与市场制度是配置这种经济形式的最高制度，而其具体运行的微观配置机制则主要依靠微观的市场交易制度——契约。产权契约是各种市场机制（如价格机制与竞争机制等）运行的微观交易制度。市场经济条件下产权制度对经济资源的配置功能是依靠产权契约配置来实现的。
（4）产权契约具有稳定功能。诺斯在论述制度的稳定功能时指出，“交换结构已被制度化以降低不确定性”，认为制度的一个主要功能是通过建立一个人们相互作用的稳定结构以减少不确定性。产权契约是为减少交易不确定性和不稳定性而提供的微观制度安排。由于现实市场的不完备性、信息的不完全性和环境的不确定性，需要各种制度安排以减少交易的不稳定性。
二、产权契约的公司治理功能
（1）产权契约为公司治理提供基本激励与约束功能。公司治理的核心是建立针对高层经理人员的激励与约束机制。从产权契约主体来看，产权契约为公司治理提供的激励与约束功能表现在以下几种类型。一是非人力资本所有者与企业高层管理人员之间的产权契约具有激励与约束功能。二者之间的产权契约是一种建立在委托代理契约之上的产权契约。这一产权契约最重要的激励是委托人赋予代理人以剩余控制权激励。代理人由于获得剩余控制权激励，因而在剩余索取权分配中居于有利地位。代理人据此可以为自己设计各种报酬激励契约，迫使委托人接受这一产权契约。二是非人力资本产权契约具有激励与约束功能。融资契约、并购契约等具有重要的激励与约束功能。三是职工与企业之间的产权契约具有激励与约束功能。职工与企业之间的契约是一种雇佣契约关系，是基于人力资本产权意义上的契约关系，是关于职工人力资本的使用权、收益权和处置权等契约安排。企业内部交易主要是企业高层管理人员的人力资本与企业职工人力资本之间的交易。在这一交易过程中，不仅企业高层管理人员要给予职工以人力资本产权激励与约束，而且职工以其人力资本产权形成对高层经理人员的约束，包括职工收益权、剩余索取权和其他权利的请求权等。四是债权人与企业之间的产权契约具有激励与约束功能。债权人与企业之间的产权契约是一种强有力的约束机制。当企业不能够清偿债务时，债权人可以启动破产机制。特别是在债权契约融资为主的企业中，债权契约具有主要的激励与约束功能。五是供应商、顾客和社区等利益相关者与企业之间的产权契约具有激励与约束功能。供应商和客户等与企业之间的产品供给与销售关系从根本上来看是一种基于产权契约的供销契约。
（2）产权契约具有降低公司治理交易费用的功能。产权契约从以下几个方面降低公司治理交易费用。一是降低公司治理委托代理成本。委托代理成本是由委托代理契约形成的成本，包括高层经理人员与股东利益冲突引起的代理成本和委托人设计及实施激励与约束代理人机制的成本。通过建立和完善各种产权契约可以降低委托代理成本。二是降低公司治理的决策成本。现代公司及其治理的决策主体是董事会。董事会不仅是公司战略决策的主体，而且是公司内部治理主体，在公司内部治理中行使决策权。公司董事会的治理决策成本包括公司科学战略决策成本、公司科学经营决策成本和公司科学治理成本。董事会治理决策包括决定经理人员的报酬、选聘和解雇经理人员、公司资产重组和经营战略决策等。三是降低公司治理其他产权契约主体参与公司治理的成本。通过建立和完善产权契约，降低包括职工、债权人、供应商、客户和其他利益相关者等参与公司治理的成本。四是降低公司治理行政成本。通过建立以产权契约为核心的契约关系，降低非契约成本，特别是行政治理成本。政府行政干预和其他非契约关系治理导致公司治理成本高昂。
（3）产权契约具有配置公司治理各种资源的功能。一是产权契约不仅具有配置人力资本产权主体的功能，而且具有配置非人力资本产权主体的功能。二是产权契约通过配置高层经理人员的人力资本来实现企业家才能的最优配置。企业家人力资本具有异质性特点，企业家才能是企业最核心的资源之一。如果企业家人力资本产权缺乏激励与约束，那么企业家就会采取机会主义，并导致损害股东和其他经理人员利益的行为，其人力资本在创造企业价值中就会产生负作用。产权契约的激励与约束功能有利于企业高层经理人员才能的有效发挥和培育。三是产权契约通过配置非人力资本来实现企业资产效益最大化。配置非人力资本的产权契约包括机构股东产权契约、债权契约、并购契约和委托投票权竞争契约等。有效的产权契约能够发挥非人力资本所有者在公司治理中的作用。四是产权契约可以整合公司内外部资源。
三、公司治理本质的产权契约性质：企业契约理论的解释
（1）公司治理的产权契约性质是企业契约与市场契约的重要区别。企业契约是各个产权所有者签订的契约。Henry Hansmann（1996）在《企业所有权》一书中提出企业是一个契约连接（Nexus）的观点。企业契约是由共同签约者订立的契约组织。在企业契约中，有些是与提供产品的供给方或服务方签订的，有些是与向企业提供劳务的雇员个体签订的，有些借贷协议是与债权持有者、银行和资本提供者签订的，有些契约是与企业产品购买者签订的。在一些由单一产权组成的小企业中，由个体产权所有者签订这些契约。在公司制或合伙制企业中，由法律实体（Legal Entity）部分签订这些契约。企业组织法最重要的特点是创造一个法人（Juridical Person）——法律实体作为企业的签约者。
Henry Hansmann（1996）认为企业契约一般自我承诺一些行动，向卖方付款，或把商品（或服务）提供给顾客。但是，契约也给予企业一些自由处置权。例如，一个雇佣契约给企业向即将签订者选择特殊任务的自由；一些借贷契约一般给予企业选择涉及借贷基金使用的自由；销售契约给企业提供向特定顾客生产产品和服务的自由。实施这些处置权的权利是企业控制的重要组成部分，明确地说是所有者的特权。企业本身也拥有这些资产的完全的权利，在这种情况下，这些处置权的实施包括那些属于企业所有者的控制权的实施。当然，完全的所有权不是我们称之为企业的本质方面。
从广义上说，企业从事的每一笔交易是企业与其交易方之间关系的一个方面。在这些关系中，首要的是市场契约。客户（Patron）与企业之间的关系通过契约而不是所有者来完成。就市场契约意义来说，客户通过追求其与企业契约的实施，或通过支持市场提供给他的其他可供选择的机制来控制企业。相反，就所有权关系来说，客户通过追求企业内部治理机制直接控制企业行为。
在投资者拥有的企业中，对企业进行投资的客户与企业之间的关系以所有权的形式出现，而与工人、供应商和顾客之间的关系采取市场契约的形式。相反，在雇员所有的企业中，通过所有权关系的方式从工人那里获得劳动力，而通过采取市场契约的形式获取资本、供应品和销售产品。
（2）公司治理的产权契约性质是企业契约性质的本质规定。企业契约在本质上是一个产权契约。企业契约的根本性质在于企业是一个以企业家为中心签约人的、具有特定产权主体的企业参与者之间关于企业剩余产权配置的契约，亦即企业产权契约的本质内涵所在。特定产权是企业交易和企业契约的前提。所谓特定产权是指契约明确规定的产权，特定产权除了特定财产所有权外，还包括特定的经营权（或特定控制权）、固定契约收益权等。而剩余产权则是契约没有明确规定的产权。企业契约的本质是剩余产权的配置，即企业所有权配置。企业契约的实质是非人力资本所有者与人力资本所有者之间的产权契约。
（3）公司治理的产权契约具有不完全性。契约的不完全性主要表现在契约不可能包罗无遗，即哈特所说的“契约中包含缺口和遗漏条款”。公司治理产权契约的不完全性表现在由于契约主体信息的不完全性、有限理性和机会主义等因素的影响，达成一个包括所有治理条款的契约成本高昂。因而，现实的公司治理契约都是不完全的。公司治理的本质是企业所有权配置，即剩余控制权和剩余索取权的配置。在公司治理的产权契约中，最根本的产权契约是企业所有权配置契约。正是由于产权契约的不完全性，企业所有权才表现为剩余控制权和剩余索取权。剩余控制权是相对于契约条款明确规定的特定控制权而言的，是契约条款遗漏或未加规定的权利。剩余索取权是相对于明确的收益权而言的，是契约未加明确的收益权。现代公司所有权配置具有状态依存特征，当企业经营状况良好时，由作为产权契约主体的经理人力资本所有权主体行使剩余控制权；当企业经营状况恶化时，由产权契约主体的非人力资本所有权主体或其他重要利益相关者行使剩余控制权，对经理人员采取解雇或其他处罚措施。
四、产权契约治理：现代公司治理的根本机制
（一）现代公司内部的产权契约治理机制
1.公司法人内部治理的产权契约制衡机制
现代公司法人内部治理的产权契约制衡机制主要体现在以下几个方面：一是股东大会与董事会之间的产权契约制衡机制。股东大会和董事会之间的制衡机制是指股东作为非人力资本产权主体与董事作为人力资本产权主体之间的契约关系，这一产权契约关系是一种委托代理契约关系。二是董事会和总经理之间的产权契约制衡机制。董事会和总经理之间的产权契约关系是一种委托代理关系。董事会作为资产所有者——股东的委托人，与作为代理人的经理人员的激励与约束关系是一种基于产权契约的激励与约束关系。其中，最重要的契约关系是任命和解聘关系、决策与决策执行关系等。三是监事会和董事会、总经理之间的产权契约制衡机制。监事会以其基于出资者的监督权履行对董事会、总经理的监督。即监事会的监察权、董事会的决策权和总经理的经营权之间的关系反映了内部权力制衡关系。这种权力的制衡关系是产权契约制衡关系的表现。
2.高层管理人员人力资本产权契约激励机制
（1）董事报酬契约激励机制。董事报酬契约是董事作为公司高层管理人员的人力资本产权激励契约。Harley E。Ryan Jr。，Roy A。Wiggins Ⅲ（2004）认为在董事报酬与董事独立性之间存在相关性。独立董事拥有和CEO讨价还价的优势，导致报酬分配有利于满足股东的目标。拥有更多外部董事的企业赋予董事更多以股权为基础的报酬。在CEO左右董事会的情况下，董事报酬提供较弱的激励。在拥有较多内部董事和总经理地位牢固的企业中的董事报酬很少以股权为基础。而且，拥有处于牢固地位的CEO和CEO同时又是董事会主席的企业董事报酬较少用股权取代现金支付。董事报酬决策有利于确立一个最优契约以减少代理冲突。近年来的研究文献建议董事报酬决定需要在董事会和总经理之间确立一个讨价还价模型。Hermalin和Weisbach（1998）建立了一个关于董事选择和CEO报酬的讨价还价博弈模型。Bebchuk等（2002）认为CEO左右董事会的管理权力扭曲了最优报酬契约，强调讨价还价模型优于最优契约范式。Harley E。Ryan Jr。，Roy A。Wiggins Ⅲ（2004）扩展了这一观点，认为董事明确地或不明确地为其报酬展开谈判，强调拥有谈判优势的一方（既包括董事又包括总经理）影响报酬规模和大小。继Hermalin和Weisbach（1998）之后，Harley E。Ryan Jr。，Roy A。Wiggins Ⅲ（2004）强调了以下原则：董事独立性在与CEO谈判中具有优势。独立董事会更愿意监控CEO。随着其独立性增强，CEO强加成本于董事们的能力减少了。如果董事会有较大的独立性，那么CEO很难左右董事会履行其职责。董事成员的报酬结构与董事会特征之间的关系是一个均衡的结果。在SEC修改规则之后，董事独立性和董事报酬之间具有直接关系。较弱的董事会和较强的CEO导致了缺乏效率的董事报酬政策。董事会的独立性和CEO的权力影响了董事报酬大小和规模。
Harley E。Ryan Jr。，Roy A。Wiggins Ⅲ（2004）具体分析了影响董事报酬的因素。一是董事会规模影响董事报酬。规模较大的董事会能够获得较多现金报酬和较少以股权为基础的报酬。据其调查，规模较大董事会的董事获得30965美元现金报酬（占总报酬55.4%），规模较小董事会的董事获得22219美元（占总报酬46%）的现金报酬。规模较小董事会的董事获得更多以股权为基础的报酬101450美元（占总报酬54%），较大规模董事会的董事获得以股权为基础的报酬60521美元（占总报酬45%）。但从报酬结构与企业规模之间的关系来看，较大规模的董事会更有可能获得以股权为基础的报酬（占84.5%），小规模董事会获得以股权为基础的报酬占79%。二是董事会的构成影响董事报酬。外部董事支配型的董事会（Outsider-dominated board）获得更多现金报酬达27975美元，而与之相对的内部董事支配型的董事会所获得的现金报酬是23974美元。尽管总报酬和以股权为基础的报酬在统计方面有所不同，外部支配型董事会更有可能接受以股权为基础的报酬（外部支配型董事会与内部支配型董事会之比为85.5%：78%）。三是CEO地位的牢固性对董事报酬的影响。随着CEO占有权增加，CEO的地位越牢固，其左右董事会的能力就越强。从以美元为基础的角度来看，拥有较牢固地位的CEO的企业董事会获得的现金报酬较少。从总报酬的角度来看，在CEO地位牢固的企业中的董事获得来自现金的报酬占较大比例（52%：48%）。而拥有地位不牢固的CEO的企业董事会获得的报酬以股权为基础的比例较大（86.4%：75.7%）。四是CEO兼任董事长的双重性对董事报酬的影响。CEO兼任董事长的企业董事获得更多现金报酬（26840美元 ：23075美元）。
（2）总经理报酬契约激励机制。测量总经理报酬与企业绩效之间关系的标准动机是在风险和激励之间的替代。经济理论假定管理层牺牲股东利润而潜在地追求自己的利益。总经理报酬激励契约通过把总经理报酬与股东财富联系起来以提高股东财富。报酬和绩效之间的敏感度增加了CEO报酬的风险，而总经理反过来要求较高的报酬补偿额外的风险。可选择型契约是把总经理报酬与企业可观察到的绩效联系起来。从1984年以来，英国CEO报酬越来越多地使用长期报酬，特别是股票期权和长期激励计划等。
1992年，美国SEC采用了关于CEO报酬支付的新披露规则。这些规则要求公司从1993年开始在委托代理陈述过程中增强CEO的报酬披露。这些规则要求披露CEO短期和长期报酬以及4个主要的支薪经理报酬，提供管理人员股票期权的目前价值评估，报酬委员会提供明确证实用于管理人员数量或质量绩效测量措施。管理人员的报告处置权与这些规则有关，而这些规则建议管理人员在报酬披露中起重要作用。麦菲（1996）检查了给予管理人员评估股票期权的有限处置权，发现管理人员倾向于选择减少所报告的管理人员报酬的方法，认为管理人员承担了所报告的管理人员高报酬标准的现金成本。Tod Perry，Marc Zenner（2001）根据162家样本公司的研究发现，随着关于CEO报酬规则的采用，CEO的报酬标准减少了，并相应减少了过多的报酬。
3.高层管理人员人力资本产权契约约束机制
Jürgen Eichberger，Simon Grant，Stiphen P。King（1999）在《相对绩效契约和管理者激励》一文中指出，对于养老基金、共同基金、银行和其他金融机构来说，大的证券决策由管理者做出。这些管理者采取相似的投资战略，其报酬计划以相对绩效为基础。而相对绩效报酬方案以最优契约（Optimal Con-tract）的形式产生，是提供给所有者控制管理者的一种约束机制。基金管理者被明确地或不明确地给予相对绩效报酬，即使是较弱的相对绩效也能够增加管理者被替换的可能性。Jürgen Eichberger，Simon Grant，Stiphen P。King（1999）研究了所有者使用的最优的相对绩效监督管理者的问题。在两个不同基金所有者之间存在博弈，在这一博弈中尽管存在纯粹战略均衡，但更重要的是混合战略均衡，它潜在地涉及次优管理者绩效。一个合理的相对报酬绩效受到信息约束。在信息约束之下，问题是何种程度的相对绩效成为基金管理者的潜在控制机制。假定作为不同投资机会的两种资产是可利用的，契约包括状态非依存利润I的资产和状态依存利润r的资产。假定基金投资于一个固定数量的W，δ表示投资风险资产的比例部分，来自证券ω∈（0，1），i=1，2……，在ω状态下，利润表示为：
Ri（ω，δ）=[I+（r（ω）-I）δ]W
每个基金所有者希望管理者选择证券δ，以最大化来自证券δ的期望收益，减少管理者报酬支付。基金所有者假定无成本的观察仅仅是这两个基金的实际利润，管理者的支付可能仅仅依靠两个基金被观察到的利润。
（二）现代公司外部的产权契约治理机制
1.股东主权型产权契约治理机制
Michael C。Jensen（2000）驳斥了利益相关者理论，强调股东在公司治理中的作用。认为公司控制权应由股东掌握，股东承担了经营风险，具有最大化公司价值的激励，而把控制权给予其他集团则缺乏激励。关于如何解决利益相关者之间的冲突问题，利益相关者理论没有作出任何解释，这导致管理人员缺乏作为决策基础所依赖的原则。股东把其控制权委托给董事会，由其聘任、解雇和确定董事会报酬。由股东密切监控管理者，防止公司价值被毁坏。股东主权治理表现在20世纪70年代和80年代公司控制权市场上的敌意接管运动。Michael C。Jensen（2000）设计了一个以全部股权融资为例的企业最优规模决定模型，该模型假定一个有初始财富W的企业家面临困难，独揽一项工程投资超过I，且在投资I中需要减少利润。企业最优规模可以用与企业外部股权融资相联系的代理成本来说明。
纵轴表示所有者的总财富，即初始财富是W，增加V（I）——I，是他从投资机会中获得的净利润。企业的市场价值V=V（I，F），是现在投资水平I的功能和企业家有关非现金获利F的企业资源支出的目前市场价值。V（I）代表当管理者的非现金支出的利益F为零时企业投资水平功能的企业价值。W+[V（I*）-I*]和斜率为-1的交点代表后投资财富和管理者可利用的非现金获利的美元费用，此时投资实现了最大化的点I*。在点ΔV（I*）-ΔI=0，如果管理者的财富足够大以至于其投资达到规模I*，在非现金盈利方面，他将得F*和现金财富价值W+V*-I*。然而，如果投资全部是外部融资和监控成本为非零的话，他就不能够达到这一点。
扩张路径OZBC代表财富获利和非现金盈利F的均衡点的结合。如果他有足够的个人财富实现投资水平I*，管理者将实现这一目标。正是Z和C的交点代表了在每一个可能的投资水平上100%的既是管理者又是所有者的均衡点。当投资增加时，我们把扩展路径推进到C，在该点V（I）-I最大化。在此点以外的另外的投资减少了企业的净价值，它使管理者的财富和非现金盈利的均衡路径沿着曲线OZBC方向发展，即表现为一条光滑的凹函数。
如果管理人员获得外部融资和对于代理关系来说存在零成本（也许因为监控成本为零）的话，扩张路径将用OZBC表示。因此，这一路径代表所谓的“理想”解决路径，即在缺乏代理成本的情况下发生。假定管理者有足够的个人财富来完成企业融资仅达到投资水平I1，该点位于Z点。在点W=I1，增加了企业规模，在这点之外，他必须获得外部融资以弥补额外的投资需求，这意味着减少管理者的部分所有权。这一结果导致代理成本的产生。所有权比例越低，代理成本就越大。如果所要求的外部融资的投资获得足够的利润，他的福利将继续增加。
扩展路径ZEDHL表示一个所有者的非现金获利和比I1高的投资水平的财富可能的均衡路径，这些路径是E或D等点的集合。管理者的无差异曲线的切线是斜率为-a的线。切线出现在斜率等于-1的预算约束线代表在相同投资水平上的企业价值和非现金获利交易。D点是无差异曲线的切点，代表财富最优化。在该点的投资水平是I′。总代理成本（根据A标明）为（V*-I*）-（V′-I′）。假定不存在监控的话，I′既是社会的最优投资水平又是私人最优投资水平。
最优投资水平的决定条件表示为：
（ΔV-ΔI）-（1-a′）ΔF=0
在给定（ΔV-ΔI）=0的情况下，最优的代理成本或零代理成本点是I*。
2.债务契约治理机制
Michael C。Jensen（2000）建立了一个债务契约的激励模型。该模型假定在不存在税收的情况下有一家没有清偿债务的管理者所有的企业。令X*表示以不带息票的债券形式发售给持有人的“固定”要求权的数量，则债券持有人的全部收益Rj（j=1，2，表示管理者所选择的分配）为：
Rj=X*i f Xj ≥X*
Rj=Xj i f Xj ≤X*
债券的收益为Bj，股权的收益为Sj。企业价值的变动为ΔV=V1-V2=（S1-S2）+（B1-B2）。企业价值的减少量V1-V2是发行债券而产生并由所有者—管理者承担的代理成本，即债务契约的第一种代理成本。
债务契约的第二种代理成本是监督和保证成本。通过在契约中增加各种保证条款，债券持有人可以限制那些导致债券价值降低的管理行为。由于债券持有人不参与企业管理活动，债券持有人具有拟订这些条款和监督管理者行动的动机。债券持有人实际上并不承担这些成本，因而在债券契约中要增加这些成本。在这一债券契约中，监督和保证成本降低了企业的市场价值。
第三种成本是破产和重组成本。拟订一个包括所有情况之下清晰界定持有者权利影响的完全契约是不可能的，而且成本高昂。当企业难以支付债务时，面临破产时就会发生破产成本。它一般包括某种本身就消耗一部分剩余的企业资产价值的调整过程。破产成本使得持有债券固定要求权的购买者的收益减少。重组成本构成破产成本的一部分。
3.机构股东产权契约治理机制
机构股东产权契约是指机构股东产权主体各方按照自愿、平等与公正等原则就产权的界定、调整、分配、转让与履行达成的契约关系。机构股东产权契约包括个体股东与机构股东之间、机构股东之间、机构股东与所投资的企业之间达成的契约关系。机构股东的产权契约与个体股东的产权契约具有明显区别。
机构股东产权契约的委托代理特征与非机构股东产权契约的委托代理特征具有重要区别。机构所有权不是机构股东本身持有股权，而是由于机构股东作为金融中介代表基金收益人所有者持有。机构所有者通过把收益人所有者的投资集中，取得了产权集中的地位。金融中介具有一种信托责任，该责任由信托法规定。机构股东产权是一种股权代理契约，是金融中介的独立类型，它不同于如储蓄机构和债权契约一类的金融机构。由于机构股东是在收益人和公司管理者之间的中介角色，机构股东产权与非机构股东产权的区别表现在两个方面：一是在收益人和机构所有者之间的代理契约受到金融中介有关的法律和规制影响，而这一代理契约不适用于非机构股东或个体所有权。二是机构所有者是一个除了满足收益人的目的之外，有自身目的的复杂组织，有其利益相关者。这些组织和利益相关者的目标和收益人所有者的利益存在冲突，给收益人所有者增加了额外的代理成本。
机构股东所有权作为一种独立的所有权，是由股份从分散向机构股东集中而形成的。在美国或英国，出现了股份持有的机构化现象，古典意义上的个人股东已经衰退。随着所有权的分散和扩张，企业所有权从较大私人所有者向公众所有转移，这导致了所有权和控制权的分离及经理资本主义的出现（伯利和米恩斯，1932）。赫尔曼（1981）认为所有权的分散导致管理控制的增加和家族与金融机构控制的减少。
随着经理资本主义向金融资本主义的发展，新的所有者——机构股东的出现，以机构股东为金融中介的产权委托代理契约模型复杂化了。
由于机构股东将资产委托给其他机构管理，这导致机构股东产权契约更加复杂化，委托代理链增加。
机构股东委托—代理契约是代理理论的重要发展，因为这一模型既反映了产权对企业请求权的优先性，又反映了作为收益人的所有者和机构所有者之间信息的对称问题。
个体股东选择机构投资是因为许多机构股东为了减少投资风险采取多样化的证券投资战略，而且许多机构股东能够提供专业服务。专业服务包括提供给股东的精确记录和税收报告。个体股东常常缺乏自我管理其投资的专业技能，而机构股东具有投资方面的专业知识和管理才能。同时，机构股东在产权契约实施中对收益人负有一种信托责任，信托必须使用专业的目标评估。
关于机构股东参与公司治理的代理成本和交易费用理论，存在以下几种观点：第一种观点认为由于中小股东广泛分散导致参与公司治理的成本较高，因而往往无法参与公司治理。第二种观点认为由于由机构股东对公司经营者进行监督不但没有解决公众公司的委托代理问题，反而增加了代理成本和交易费用。其原因是机构股东延长了代理链，从而增加了交易费用。机构股东直接向公司投资只增加了一层代理链，但如果股东通过养老基金，而养老基金通过投资基金再向公司投资，就会增加两层代理链。新增加的代理链与终极受益人距离越来越远，这导致监督的代理费用增加。第三种观点认为机构股东参与公司治理可以节约委托代理成本和交易费用。该观点认为机构股东持有大量股权，在公司治理中发挥所有权集中的优势。尽管由于委托代理链延长可能导致代理成本增加，但机构股东通过提升专业管理能力可以节约交易成本。
不同机构股东产权契约在公司治理中的作用不同。
（1）公共养老基金产权契约在公司治理中扮演积极主义角色。一些公共养老基金代表不同的州和联邦机构，是较为积极的养老基金。它们通过诸如机构股东会议表达其公司治理要求，如CaLPERS宣称它们追求一种积极主义角色。该养老基金受《员工退休收益保障法》的制约，多样化经营要求制约该基金在单个公司中集中持股的能力。在20世纪80年代后期以前，公共雇员养老基金基本上是十分被动的机构股东。但在20世纪90年代以后成为积极机构股东。劳工部对养老基金托管者信托责任的规定要求它们必须在经营管理中行使股东的投票权，并要求养老基金信托管理者在行使投票权时要以该计划的投资参与者的身份而不是公司雇员的身份。在劳工部的积极活动下，养老基金问题已经在公司治理中处于被优先考虑的地位。劳工部正在积极主张雇主承办的养老基金为它们行使代理权而制订计划，并提供咨询服务。
（2）企业养老基金产权契约在公司治理中的作用差异。既定收益计划养老基金在公司治理中的作用受到限制，既定贡献计划的私人养老基金在公司治理中发挥积极作用。既定贡献计划是私人养老基金计划的另一部分，雇主、雇员双方都必须做出一定的贡献以建立一定数额的正常本金，用来支付雇员未来的退休金。由双方所贡献出来的这部分本金一般由专业信托基金会、私立基金会和投资公司等基金管理。如“教师保险和年薪协会——大学退休财产基金”（TIAA CREF）是全美最大的“既定贡献”养老基金计划管理机构。在“既定贡献”养老基金计划中，雇员和退休者承担投资风险并对基金如何进行投资拥有一定的控制权。
（3）共同基金产权契约导致其在公司治理中扮演消极主义角色。在20世纪30年代，一些共同基金开始扮演监控中介角色，它们在破产重组中是积极参与者，并参加公司管理，在公司董事会中扮演更加积极有用的角色。1936年的《税收法》和《投资公司法》导致它们在公司治理中扮演消极主义角色。大部分共同基金都将其主要资本投资于公开上市的股票，在运用其投资对公司经营施加影响方面面临许多限制，特别是1940年通过的《投资公司法》对共同基金和投资公司在投资中集中持有一家公司股票份额进行了限定。规定持有所投资公司的股票不超过5%，持有证券公司股票不超过10%。共同基金倾向于实行多样化投资。SEC要求共同基金董事会和雇员远离证券公司的董事会（Mark J。Roe，1997）。相对来说，共同基金对积极参与公司治理没有激励，除非它们在接管中投票。这些机构倾向忽视委托投票方法，而采取卖掉股份的华尔街法则行事。但近年来，几个大的共同基金（如Fidelity和Alliance Capital）成为股东积极主义者。
（4）保险公司产权契约导致其在公司治理中扮演不明显的角色。保险公司往往把资产投资于一些大公司的债券。除了这些公司不能履约还债或申请破产保护之外，作为债权持有者实际上对这些公司没有什么控制权。由于倾向于把其资产中的很小部分投资在股票市场，而把其资产的大部分投资在债券，保险公司倾向于在公司治理中采取较不明显的方式。与股东对公司产生压力不同的是，保险公司作为债券持有者对面临破产或重建的公司治理决策产生显著的影响。
4.资本市场规制和融资契约特征及其治理机制
（1）资本市场的规制。在资本市场的众多规制中，主要有新古典规制（Neoclassical Regulation）和关系规制（Relational Regulation）。新古典规制是以新古典经济学为基础。根据新古典经济学，所有的市场是完全竞争性的，而且能够有效地配置稀缺资源。首先，在完全竞争的资本市场中，证券价格等于资本产品的边际价值。其次，证券价格为每个投资者提供的边际投资效用相等。最后，市场出清。最主要的新古典假设是完全信息的市场配给和无操纵的市场价格。新古典规制的目标是尽可能的消除市场的非完全性。在资本市场中，新古典规制的目标在于减少信息非对称性，增强会计、信息披露和审计规制，严格反对市场操纵，要求投资多样化、反接管和禁止全能银行等。关系规制集中强调治理效率，关系规制的理论基础是产权理论和治理经济学。在这一理论框架内，集中强调所有权的集中度、市场操纵或内部交易对公司治理的影响。积极投资者往往承担了主要的治理成本，反对风险多样化。在其规制环境中，存在弱的会计、信息披露和审计规制，不能有效地限制内部交易和市场操纵等。作为关系规制的一个主要因素是促进了全能银行的发展，所有权集中和全能银行通过关系投资促进公司治理。
（2）融资契约安排。融资契约安排影响公司资本结构，从而影响公司治理结构。从融资契约方式来看，主要有关系型融资（Relational Financing）契约和距离型融资（Arms-length Financing）契约。根据青木昌彦和Dinc（2000）的解释，关系型融资是一种初始融资者被预期在一系列法庭无法证实的事件状态下提供额外融资，而初始融资者预期到未来租金也愿意提供额外资金的融资方式。青木昌彦认为那些不属于关系型融资的形式就是保持距离型融资，距离型融资契约是指金融交易完全建立在关于借贷者的数码信息上，事后由法庭实施，而且这些契约可以在市场上转让。
5.利益相关者产权契约特征及其治理机制
（1）职工人力资本产权契约治理机制。从现代公司制企业契约关系来看，职工作为企业人力资本所有者与企业之间形成一种雇佣契约关系。职工作为人力资本产权主体与企业签订契约，这一契约关系与高层经理人员作为人力资本产权主体与企业订立的契约存在本质区别。高层经理人员与企业之间的契约关系是委托代理契约关系，其实质是剩余控制权分配关系。通过委托代理契约关系，高层经理人员被赋予剩余控制权，承担行使决策权的风险。在职工与企业的产权契约关系中，普通职工不具有剩余控制权，也不需要承担决策风险。这使得职工人力资本产权（特别是剩余索取权）容易遭到损失。
就现代公司中职工人力资本产权契约上述缺陷的改进来说，日本和德国公司治理制度安排的特点是赋予职工以剩余控制权。德国以共同决定法的形式规定了职工在企业共同治理中的地位，职工被赋予相当大的剩余决策权。而日本公司共同治理结构尽管是一种隐性契约安排，但职工也被赋予了相当大的剩余控制权。英美等国职工人力资本产权契约治理特点表现在职工持股计划上，职工通过拥有企业股权来进入董事会，分享企业剩余控制权。职工人力资本剩余控制权通过其非人力资本得到加强。这是英美国家与德日等国家职工人力资本产权契约的重要区别。
（2）供应商、客户等产权契约治理机制。供应商、客户等与企业契约关系的实质是一种权利契约关系，而不仅仅是一种产品的供应和购买关系。供应商、客户的权利包括对产品品牌质量的知情权、损失补偿权、契约保证权等，特别是就具有长期关系的供应商、客户来说，由于其对企业进行了专用性的关系投资，其产权契约关系具有资产专用性和长期性等特点。
消费者参与公司治理具有以下几个方面的作用：一是有利于消费者通过产品市场对经理人员进行激励与约束。二是有利于消费者通过权益保护机制参与公司治理。消费者权益保护包括保护消费者的赔偿请求权、知情权和监督权等。三是有利于发展消费者与公司信任合作关系，改善与提高公司业绩。四是通过建立消费者董事制度、消费者监事制度等，对高层经理人员的机会主义和道德风险予以监督。五是建立针对消费者的信息披露制度，发挥其对经理人员的重要治理机制。六是建立与完善消费者的长期信任机制以及竞争性产品市场，有利于发挥其对经理人员的治理功能。
（3）政府和社区与企业之间的契约治理机制。政府与企业之间的关系要建立在以契约为主导的关系基础之上。一是企业执行政府宏观经济政策应该按照契约关系来实现，其主要包括政府的产业政策、财政与货币政策、税收政策和社会保障政策等。例如，就政府的产业结构调整政策与目标的实现来说，要建立和完善重大产业结构和企业改造项目招标制度，政府通过与企业订立重大工程项目合同来实现产业结构调整目标，而不是通过行政命令的方式和领导的意志来实现。二是政府与国有企业（控股）、国家参股企业之间的契约化股权关系要通过建立和完善产权契约关系来实现。即以产权契约为纽带建立和完善治理结构，实行契约化管理。三是政府与企业的其他关系也要按照契约方式进行。如政府职能部门对企业失业和养老保险金收缴等要按照契约关系进行，辅之以行政手段。
社区与企业之间的契约关系主要包括以下几个方面：一是企业与社区签订安全、卫生和环境污染等方面的协议，确保企业活动不对社区安全、卫生与环境污染等造成危害。二是企业要与社区签订就业优先、社区扶持、产品销售支持与产品质量以及消费者权益保护等协议。通过这一契约关系，一方面企业要为社区的就业、经济发展作出贡献；另一方面社区要对企业发展提供支持。三是企业与社区签订社区对企业活动的其他监督契约，如对企业进行非法经营活动等进行监督。
§§第三章 国有及国有控股公司产权契约治理的概念、特点与功能
