本杰明· 格雷厄姆曾作过一个生动的比喻：股票的波动好比是一位友好却善变的“市场先生”，一会儿阴，一会儿晴。任何人都想预测“市场先生”接下来会有什么表情，而所有人的猜想都是不着边际的。因此，对于投资者来说，真正理性的投资决策不应受到“市场先生”不可测的情绪变化的影响。但在1987 年10 月19 日，所有投资者都遭到了“市场先生”的诅咒，只能痛苦地卖出了所有股票。
巴菲特却早有预感，格雷厄姆的理论可能最终会被人们抛弃。格雷厄姆被认为是一个“巫师”般的学者，传授的是一些“神秘的方法和技巧”。虽然格雷厄姆的理论永远是对付“严重市场传染病”的良药，然而却没有哪个商学院会拿格雷厄姆的理论作为教材。
有效市场理论巴菲特在预言最终成为现实以后感慨道：“市场专家和学者们讨论的只是有效的市场、动态套期保值和股票的值。”这次股市崩溃暴露了华尔街在知识结构中的空缺。
关于这个问题的争论已经延续了很久。自20 世纪60 年代以来，在巴菲特的带领下，格雷厄姆和多德学派的投资家与现代金融理论家展开了激烈的论战。让人不理解
的是，这位前无古人的出色投资家竟然被该领域的很多学者忘记了。那些现代金融理论的拥护者们把巴菲特视为了异教徒，不过巴菲特却认为，这些卫道士正用各种华丽的辞藻来证明地球是方的。巴菲特的从业原则是，理性的分析是挑选股票的首要前提。
一些时候，有的股票的价格往往会低于它的实际价值，聪明的投资者买入这些股票马上就能获利。
很多人和巴菲特的原则不同，他们宣扬一种看似简单但更具迷惑性的思想，叫有效市场理论（Efficient Market Theory）。这种理论认为，不论在什么时候，一个公司的所有公开信息都可以从它的股价中体现出来。当关于某只股票的消息披露后，股票交易者会迅速采取对应策略，或者买入或者卖出，直到它的价格达到一个新的均衡点为止。但这种理论的前提是股票的原有价格是基于股票交易上的“相机选择”，所以，股票以后的价格变化也会变得合理。在这种理论中，那些股票交易商扮演了亚当· 斯密形容的那只“看不见的手”。
由于一家公司最有价值的信息都已经从它的股票价格高低中体现出来了，因而证券分析在很多人看来“基本上是不完整的，也是没有价值的”。股价未来的动向依然取决于那些新信息。它们仍是不可预测的，随机变动的。
假如市场的变化是随机的，那么投资还有什么规律可循呢？如此说来，巴菲特也只不过是一个走运的投资人罢了，而算不上是一个成功的投资人。就像一个掷硬币老能掷出有字那面的人，只是因为运气好罢了，而不能称作掷币高手。这种理论已经直接对巴菲特的专业性提出了质疑。
然而巴菲特自身的例子就是这种理论最大的挑战，因为巴菲特过去骄人的投资业绩和这种理论所表明的观点是相矛盾的。巴菲特辉煌的业绩就是对这些学者们最好的打击。因为一个事实是不言自明的：“如果你们这么聪明的话，那为什么是我变得这么富有呢？”
但是大部分的学院派机构都把有效市场理论奉为经典，这种理论被视为至宝，其他不同的理论则被打进了冷宫。这种理论遍布了整个华尔街，作为一种投资宝典经常发布在各个金融论坛上，并见诸报刊。这种理论成为“将鸡蛋分散到1000 个篮子里”
投资极端多元化的理论基础，也成为大多数投资者理想的武器。
有效市场理论还突破了金融界渗透到其他领域当中。20 世纪50 年代和60 年代，为这种理论作出重要贡献的是麻省理工学院的著名经济学家保罗．A．萨缪尔森，他属于凯恩斯学派。但二者有一点不同，凯恩斯认为股市不过是一个大赌场，萨缪尔森却笃信股市价格。在1950 年前后，萨缪尔森花125 美元购买了一份股市内情通报。后来萨缪尔森就断言，假如传出这份情报的人真的了解内情，它的要价就绝对不止125 美元，可能根本不会愿意与别人分享宝贵的内部资料。曾经有一个关于有效市场理论家的故事，有两位经济学家在校园里散步时，发现地上有张10 美元的钞票，其中一人躬身去捡，另一个说：“别费劲了，如果它真是10 美元的话，早就等不到你了。”萨缪尔森在1965 年发表了一篇非常著名的文章《论准确预测价格的随机性》，给这种理论套上了学术外衣。萨缪尔森理论的诱人之处就在于，它主张将来要发生的事“总会在之前投下影子”，也就是说故事将来的变动会在当前的股票价格中有所反应。当你确认价格将上升时，事实上它已经上升了……显然你是不花任何代价就会有所收获的。
后来萨缪尔森还在参议员委员会上谈了他对共同基金的看法。人们注意到，在股市一路疯涨的时候，共同基金对股民的收费是相当高的，然而它的投资经理们其实并不配坐享这么高的收入，大多基金的赢利水平甚至都比不上大盘。萨缪尔森解释说，“聪明的投资人一直在四处寻找物超所值的股票”，他们往往在低价买入，在高价抛出，在不断地把握和消化这种时机获得利益。共同基金公司的业绩如此糟糕，其实它们本可以做得像掷骰子高手一样好的。委员会主席约翰· 斯巴克曼被说得愣住了，萨缪尔森刚才说的是掷骰子吗？
萨缪尔森：我的报告表明，能力平庸的基金经理可以拿到这样高的收入，但是他们的表现并不比在市场上随意挑选20 只股票出色到哪里去。
斯巴克曼：你说的“随意”挑选是指闭上眼睛胡乱抓一把的那种吗？
萨缪尔森：完全正确。
斯巴克曼：而不是由像您这样的经济学家来挑选的那种？
萨缪尔森：不，完全是随意的。我说的“随意”，您可以理解为像掷骰子一样的随机选一个数字。
所幸的是萨缪尔森教授没有主张人们用赌博的方式来选择投资。他自己也了解有效市场理论其本身是存在漏洞的。股价的变动比上市公司的资金流通速度还要快，然而从理论上讲股价却是上市公司资金流动的表现。萨缪尔森那时正与康拉德· 塔弗保持密切联系，康拉德· 塔弗曾是格雷厄姆的学生，开始也是巴菲特的支持者，他觉得有效市场理论是完全不切合实际的。塔弗告诉巴菲特说，萨缪尔森对他产生了兴趣，开始注意他了。萨缪尔森是第一个开始关注巴菲特的有效市场理论家，就好像天文学家在研究一颗神秘的恒星似的。
然而萨缪尔森不会轻易地改变自己的原则。他的理论还有个吸引人之处就在于把亚当· 斯密的古典经济学理论融入了现代金融市场。巴菲特这样的投资家始终坚持内在价值是一种固有品质，它隐藏在人们看到的市场价格之中，而价格本身只是一个估计值。古典经济学家则主张，看不见的手一直在维持价格与价值保持一致。假如采用一种极端的观点，价值只有在交易双方就价格达成一致时才得以体现，换句话说那个时候它才有存在的意义。假如IBM 公司的股票价格为每股120 美元，那IBM 公司的股票就值120 美元，一点不会有偏差。显然需要有一个隐含的前提，那就是买卖双方都是绝对理性的。
巴菲特对公司和投资者行为的理论分析则更为完善。巴菲特认为价值并没有这么精确，别的理性的投资人或许会出每股130 美元的价格来购买IBM 公司的股票。并且投资者也并不都是绝对理性的。有时候，出于某种心态，他们也很可能会出价160 美元买入，或只是以80 美元卖出。
其实有效市场理论试图解释的是市场非理性的一方面。从格雷厄姆那个时代开始，华尔街就开始鼓吹所谓的技术分析专家的作用。通过分析股市的价格走势表，这些看似将来可以成为投资业大亨的人物就能预知未来的股价。他们的观点也被广泛接受，评论家们可能说“股价现在处于阻力位”。然而那其实根本不是什么阻力位，仅仅只是价格走势图上的一条推理线罢了。有效市场理论家们把那些根据图表来决定买卖的人称为骗子，用芝加哥大学经济学家尤金．F。 费马的话说，这些图表学家们只是一些“江湖术士”。价格走势只有在历史上的交易中才能反映出来，没有任何人可以预测一只股票在下跌了10% 后，会反弹10% 还是会继续下滑10%。
然而有效市场理论家实际上只是用另外一种迷魂术取代了那些图表专家的迷魂术。他们一面嘲笑股价能预测未来走势的说法，一面宣扬价格是对现在价值的真实反映。换句话说，价格是绝对不会错的。他们以人们所能想到的最合理方式把所有信息都综合在一起来推测公司的经营前景，因而研究这些前景根本毫无意义。一方面他们否认那些图表专家的观点，另一方面还把矛头指向了巴菲特这样的“公司基本面分析专家”，从而通过整理公司的报告来发现公司价值。尤金· 费马曾经说：
“如果随机理论是正确的，股票交易也是一个有效市场，那么股价在任何时候都准确代表着内在或基本价值。因此，对公司基本面分析只有在分析者获取了新的信息……或是对公众可以获得的信息有了新见解时才能发挥作用……”
仔细分析他的话就不难发现其中的漏洞。显然，如果分析者既没有新信息，也没有新见解，是无法体现其特有优势的。不过“新信息”这个词语不能只看字面上的含义。它暗示业绩出色的投资家肯定有内幕消息，至少是拥有少量内部信息。这样这个理论就无懈可击了：即使是一个理想的市场也不可能在信息公开前消化掉这些信息。
《经济学人》杂志报道了各派理论家之间的交锋过程，并且断言，投资天才“或者是凤毛麟角，或者根本就不存在”。他暗讽道：“如果能获得像内幕投机商伊万· 布亚斯基那样的内幕消息，确实是有帮助的。”萨缪尔森的话则说得更加直白：“当然，在现实当中像沃伦· 巴菲特这样有赚大钱能力的人是少之又少的，因为他们不仅需要知道哪些是关键因素，而且还要知道哪些新信息是值得花大钱去买的。这些超级明星可是花钱如流水的，当你开始关注他们时，他们的花费早已是天文数字了。
萨缪尔森当然知道巴菲特的商业信息不是花钱买到的，他的主要投资信息都是从各家公司的年报中提取的，这其实人人都能够做到，然而萨缪尔森对此却故意视而不见，故意只把巴菲特的成功归结于他的情报收集工作，避开巴菲特是否具有分析数据的天才能力，把巴菲特说得像是一个不错的图书管理员一样。
萨缪尔森也了解巴菲特的能耐肯定不止于此。甚至他在参议院讲话后不久就买进了伯克希尔－哈撒韦的大量股票，不过他拒绝对此作出解释，事实上这样做的人肯定不止他一个。加州大学洛杉矶分校的著名经济学家阿门· 阿尔钦也买了伯克希尔－哈撒韦的股票，然而他在给另一位经济学家的信中说：
“我始终坚信，不论是什么样的投资基金，不管以什么新运作方式或在什么新领域中，都无法证明自己有非同一般的投资才能。是运气吗？不错。是奇才吗？不是……
在这个世界上，可靠的预测都得花相当数目的钱来做到，唯一抛在脑后的就是意外。
这种意外本质上就是随机。
阿尔钦花了大把时间来了解巴菲特成功的秘诀。最后他觉得其原因在于内布拉斯加州的保险法中有个漏洞，它允许该州的保险公司在进行投资时比其他州的保险公司有更多的自主权。我认为他的成功绝对是因为这种天然的有利因素，而不是因为他的能力高人一筹。
我们不得不对阿尔钦如此虚伪的说法感到侧目。萨缪尔森至少还说过：“巴菲特可能就是我看到的那种为数不多的投资天才。”事实上这番表态也是一种诋毁。天才不光是技巧问题，萨缪尔森对巴菲特的技巧不加评论。他说：“巴菲特有次在讲演中说，‘任何傻瓜都看得出来《华盛顿邮报》的股价太低了’，我不是一个傻瓜，所以我看不出来。”那么又如何解释巴菲特最终收购了《华盛顿邮报》呢？萨缪尔森说：“这就是天才与技巧的区别吧！”巴菲特的才能无人敢于否定，不过有效市场理论家对他的理论依旧不屑一顾。有效市场理论家认为自己永远都是正确的，所以斯坦福大学的著名经济学家威廉．F。 夏普把巴菲特说成是一个“三西格玛事件”——一个在统计学上极小的概率，可以忽略不计。
学者们根据有效市场理论，苦心建立起一整套复杂的现代财务理论。财务与投资正好相反，它是首先从公司的角度来揭示融资的作用。它或许是一种有用的理论，却不够准确。现在它也和投资理论一样成为了一门量化科学，甚至于比人们需要用它来解释的真实世界都要更加精确。有位学者给出了一个公式来计算股票收益，其中R 代表股票收益，M 指市场，a 和b 代表不同股票的常量，u 是随机误差：R=a+bM+u。
后来这位学者又补充说这只是一个“最基本的模型”，没有哪个模型是不可否定的。
这种模型只是基于学者们认为正确的有关证据——股价。但是这却忽略了大量处于变化中的动态因素，例如公司的策略、产品、营销能力和管理水平等，然而这些因素对于评估公司的价值是非常重要的。但是这些因素同样带有主观性，也不是完全精确的，不过像巴菲特这样的投资分析家显然每天都在解读这些因素。
孤独的卫道者大家或许认为一些学员机构可能会采用一些巴菲特的报告，至少在讨论这些问题时引用一下也行。然而除了偶尔有大学邀请巴菲特去做讲演嘉宾以外，学术界对他其实并不认可。这也正是巴菲特的伤心之处。许多投资人只满足于挣钱，但是能否得到社会的认可对于巴菲特来说是非常重要的，他的恩师格雷厄姆是他很好的一个榜样。
他在一封信中写道：
在我看来，格雷厄姆－纽曼公司、巴菲特合伙公司和伯克希尔－哈撒韦公司连续63 年成功运作的事实，已经很好地证明了有效市场理论是愚蠢的……这三个公司买卖的证券多达几百种之多……我们无须去挖掘什么内幕消息……我们是根据完全公开的信息来经营的……
然而让巴菲特感到痛心的是格雷厄姆在生前最后阶段竟然也开始怀疑证券分析是否还有可行性，因为当时的股票研究已经很充分了。在他1976 年去世前不久表示：
“我不再提倡为寻找有价值的投资机会而进行复杂的证券技术分析了。在40 年前，当我和多德出版《证券分析》时是很有价值的，现在局势已经不同了……”
格雷厄姆在说出这番言论之前不久刚刚强烈地批评了所谓的“随机性”，尤其是有效价格的理论，人们只能猜测他认为有效市场理论从学术上仍是无效的。巴菲特也从来没有指责老师在学术上的变节，在他心中格雷厄姆有着太高的地位了。并且格雷厄姆纸上谈兵的本事也的确比他在投资时显得更强。
巴菲特和大部分的学者一样都不喜欢那种模糊不清的理论。巴菲特说，愚昧的经济学家们才把这种理论奉为“《圣经》”。理查德· 布雷利和斯图尔特· 麦尔斯合著的《企业财务原理》十分的畅销，并且也没有人怀疑其是否存在缺陷。两位作者谈起“发现了”有效市场理论时，似乎是学术界一个多么辉煌的成就一样，他们对这一理论的态度表现得十分笃信：
“在有效市场中，你可以完全相信价格。它包含了关于每种证券价值的一切有用信息。”人们能够想到一个有血有肉的股市投资者会怎样看待理查德· 布雷利和斯图尔特· 麦尔斯描绘的理想股票市场。在他们的笔下，股市投资者都是心平气和的，投机商也表现得和圣人一样无欲无求。
很多学者也反复验证了这种理论，他们研究了许多随机价格的特例，这些所谓异常的特例事实上还是相当有规律的，例如1 月份赢利的股票，或者一星期中某一天赢利的股票，或者是一些小公司。这种随机性只是一些特殊的个例，然而却顺应了该理论的情况，这使得学者们非常兴奋、如获至宝。他们迫切地希望做更多、更具体类似的奇怪研究。然而这个庞大的理论体系中却没有对“投资异类”的可能有过任何表现，包括巴菲特、凯恩斯、格雷厄姆、约翰· 坦普尔顿、马里奥加· 贝利、约翰· 内夫和彼得· 林奇等投资大师，可能是由于那样会使得整个理论体系显得苍白无力的缘故吧。
他们一边鼓吹自己的理论，一边对那些投资大师们的成就视而不见。普林斯顿大学的经济学家伯顿．G．麦基亚在他的畅销书《漫步华尔街》（A Random Walk Down
Wall Street ）一书中说道：
“尽管我相信出色投资业绩确实有可能存在，但我必须强调，迄今为止我们掌握的证据还不足以证明这种能人的确存在……”
伯顿· 麦基亚无视那些投资人才的能力，把他们的成功说成是幸运的赌博，他们把自己的运气说成是技巧。他说道：“连万能的上帝都不知道某只股票合适的市盈率到底是多少倍。
这个不切实际的理论家似乎一直活在自己编织的世界里。格雷厄姆和多德学派的投资家也从不敢断言某只股票的合理价位在多高，他们的投资主张也是一种相对模糊的概念。他们只说有时候有些股票的价格会变得离谱，人们可以不假思索地大量买入。
这样的例子并不太多，格雷厄姆从数千只股票中也就选择了十几只而已。但只要选对几只股票就足够使你富得流油了。巴菲特说过这样的话：
“在有效市场理论的支持者看来，市场经常是有效的，就断言它总是有效的。这两者之间其实有天壤之别。
两个派系争论的关键就在于对风险的定义。在巴菲特看来，风险是支付高于一家公司实际价值购买其股票的额外支出，而各种变化因素是无法搞清的。一个公司是否只能依赖于少数客户？董事长酗酒吗？员工贪污吗？……由于这些风险的大小和种类不能确定，巴菲特找的只是那些即使出现特例也能够承受得起风险的公司。
然而那些理论家们认为风险也是可以量化的。由于他们相信股价，因此就认为一家公司可预测的风险都已反映在股价上了。公司所有的重大改变都将引起股价的相应变化。所以判断某家公司风险时最好的依据就是看看该公司股票过去的风险状况，他认为判断股票的风险转换只要看它的价格波动就能了解。风险有精确的数学界定，就是看它的价格波动幅度与整个股市波动幅度的对应关系。为了使这种数学关系显得更加可信，理论家们还给它用了一个希腊字母代表。假如某种股票的值为1.0，它的波动幅度与市场的波动幅度相一致，假如某种股票的值是1.2，波动幅度就大于市场平均波动幅度，风险也就更大；假如值达到1.5，波动就更厉害了。
理论家的逻辑思维始终都是与现实中的操作相脱离的。投资者是不喜欢风险的，然而他们却在理智的情况下买进了高值的股票，那肯定是由于这种股票的收益率将会高于平均水平，也就是说高收益率能抵消数学推理上的高值带来的风险。相反，买较低值股票的投资者则只能获得相对较低的回报，因为股票曾经的平稳表现，现在能够给人带来平稳的心理预期。天下没有免费的午餐，只要想多赚钱就得接受更大的风险，也就是高的值。现代金融学领域中的图腾崇拜就出现了。计算某种股票投资回报率的唯一重要条件就是看它的值，就好像公司其他相关的因素都已经没有影响了似的。“你股票的值是多少？”学者们时常不厌其烦地这样去问。华尔街的分析师们对此也十分关注。实际上，全美国的股票经纪公司都要求他们的分析师仔细评估股票的值和相关风险因素，并且分析以后的收益回报。
在巴菲特看来这简直就是异想天开。对一个立足于长远的投资者来说，股票的波动其实并不会增加风险。实际上，风险是存在于值确定之前的，回顾一下投资《华盛顿邮报》的例子。当时《华盛顿邮报》市值的估价为8000 万美元，假使在他购买之前《华盛顿邮报》的市值狂跌一半，它的波动性就会很大，按照有效市场理论来判断，它的风险就是极大的。巴菲特却一针见血地表明：“我怎么也想不明白，如果价值8000
万美元的东西我花4000 万美元就能买下来，为什么风险反而更大呢？”
“旁门左道”代言人两派的学者始终争持不下。1984 年，哥伦比亚大学把争论的双方召集到一起，那年刚好是格雷厄姆和多德的经典教材出版50 周年。格雷厄姆一方的代表是巴菲特，来自罗切斯特大学的迈克尔．C．詹森教授则代表有效市场理论学派一方。
首先詹森教授提出一个抽象的观点：对公开信息进行分析无法帮助投资者系统地获得利润。然后他用一些特例来支撑自己的观点，似乎他也承认出色的分析师是有可能存在的，但他对从事这种职业的人不屑一顾。人们向股票分析师请教就像去找上帝一样，主要是为了“寻求心理上的安慰”。
由于最终科学的解释是没有已知答案的，人们总会觉得不够满意……在这种情形下，人们就非常愿意制造出一些答案，甚至会花钱请人为他们编造出答案来。
于是，股票分析师就被打成了和那些精神骗子一样的大反派。詹森教授表达了自己对这些异端股市投资者的鄙视，主张要提倡有效市场理论的“科学性”。虽然当时参加的都是“格雷厄姆和多德的明星学生们”，但他依然不留情面地说道：因为“选择倾向上的问题”，很难断定在座的各位是否真的比普通投资者更加优秀。假如去调查一下那些普通的分析师如何掷币的话，我敢说有些人能连续两次掷出正面朝上，甚至还能连续10 次掷出正面朝上。
对于他的这番开场白巴菲特早就想好了对策。多数投资经理无法比掷硬币者做得更好的例子被反复运用，然而回想起来，难道人们就看不到其他东西了吗？由于多数股票交易都是由优秀的投资者进行操作的，那么普通股民就遥不可及了。于是可以引出一个有趣的问题：有效市场中是否存在足够大的漏洞，使一些精英投资团队能够胜出？
巴菲特利用他的例子虚构了一个“全国掷币比赛”：假如全美国的人每人每天都掷一次硬币，然后每天掷出背面的人遭到淘汰，过了20 天之后，全美国就只有215 个掷币人能留下来了。
现在这215 个人很可能会变得志得意满了，当然这也是人之常情。他们可能会尽量保持低调，然而在鸡尾酒会上他们也会对一些漂亮的异性说个不停，告诉对方他们能连续20 次掷出硬币正面的诀窍是什么，或者他们对掷硬币有什么心得……有些商学院的教授们会粗鲁地指出，假如让大猩猩来掷硬币的话，结果也会差不多……
但是设想一下那些胜出的大猩猩如果大多来自同一个动物园，打个比方说都来自奥马哈动物园的话，人们又该怎么说呢？人们可能会觉得这是不是和动物饲养员的训练方法有关。巴菲特的想法就是这些老能掷出正面来的大猩猩，确实来自同一个动物园——“格雷厄姆和多德智慧动物园”。随后，巴菲特精心选择了格雷厄姆和多德学派9 位出色的投资专家的业绩，他选择的这些人每个人的投资侧重都不一样，有的喜欢“烟蒂”型股票（例如沃尔特· 施洛斯），有的喜欢连锁商店股票（例如比尔· 鲁安）
方向各不一样。不过他们都在股市投资中长期立于不败之地，并且每个人都具有格雷厄姆和多德的特征，也就是在市场上寻找价格与实际价值之间出现差价从而有投资空间的股票。他们不会关心股价是周一或是周二更高，也不会关心1 月和8 月份什么时候股价更高。
巴菲特觉得学者们只会研究那些可量化的问题，而不是有意义的问题。他说：“我的一位朋友（芒格）说过，拿着榔头的人看什么都觉得像个钉子，想去敲一下。
人们更愿意“精确”地分析股票。股票经纪公司开始注重选取某几只股票，而不是某一只精确分析的好股票。在1979 年，德崇公司的战略投资分析师曾说，他不希望分析师像富有独立自主企业家精神那般去独立分析股票，换句话说就是不要像巴菲特那样。
后来随着股指期货的出现，这种理论更是流行。既然这么多学者都认定投资者是无法挑选股票的，现在他们也就不用试了，只需要在整个股市中掷掷骰子就可以了。1982
年，巴菲特建议美国众议院监督和调查委员会主席约翰· 丁格停止发行股指期货。巴菲特在书面陈述中写道：“我们不需要让更多的人用这种毫无意义的工具来赌股市的走向。”巴菲特断言这些股指期货必然引发新一轮的投机狂潮，影响股票市场的健康发展。
很多时候人们都把期货和股票混为一谈，认为它们都是投资手段。这是个值得商榷的问题。期货是对市场走向的预计或者说博弈，它不能为企业积累资金，而融资功能才是股市的根本目的。期货也不是在企业的经营上下注，而是对未来下注。
到了80 年代，大量资金涌向期货和那些力争与大盘涨幅取得同步收益的指数基金。基金经理们大都放弃了专业化的投资，转而把目标放到整个市场，原本他们的任务是寻找相对廉价的股票并甄别价格偏高的股票。到1986 年，大概有1000 多亿美元就是这样“被动”地经营着，实际上根本算不上是经营，只是完全指望靠占卜各种指数来吃饭。
到了夏天人们开始逐渐发现，说这种潮流有些过头了。当时道琼斯指数下滑了62
点，让人不由得惊出了一身冷汗。
巴菲特此时在报纸上发表了一篇文章，文章指出，这种新时代的股市交易活动正在把凯恩斯认为股市就是赌场的悲观预言变成现实。股市上充斥着投机行为，过分疯狂的投机交易正在逐渐毁掉市场交易应有的发现商品价值的功能。这种新的方法不应归结为投资，它对社会是毫无意义的，更不会按“看不见的手”办事，只是在“绊社会的脚”。这一回，巴菲特做了毫不留情的讽喻。他假设一条搭乘着25 个股票经纪人的船抛锚了，那些人挣扎着游到一个荒岛上。为了在荒岛上尽量过得舒服些，他们开始发展经济。试想他们会不会分出20 个人生产食物、衣服和盖房子，而剩下另外5 个人坐在那儿永无止境地讨论那20 个人还没生产出来的产品进行期货交易呢？
针对这种“赌场社会”的情况，巴菲特借鉴了作家乔纳森· 斯威夫特主张的“温和税收”方法：对那些持有时间少于一年的股票和期货产品强制征收100% 的利润税。
显然，肯定没人会理睬这个主意，然而很多人们对过分的投机交易却一直心有担忧。
1987 年股市波动加剧，越来越多的人担心市场会出现崩溃。没过多久，股市就真的崩盘了。
虽然市场逐渐恢复，但理论上的缺陷却显得愈加明显。在股市危机前后怎么能说股价都是合理的呢？没有人对此再做任何解释。以前人们关于上市公司的利润预测也没有忽然发生变化。事实上，在10 月19 日一窝蜂地卖出股票的人压根没有考虑到公司的长期状况。耶鲁大学经济学家罗伯特· 西勒在黑色星期一后不久观察了大约1000
名投资者，最后发现投资者们在当天关注的只是股市崩溃的传言。罗伯特· 西勒观察到，每一个投资者都是手心出汗，心跳加速，神经高度紧张。他们那天平均每个人查阅股价的次数都超过了35 次。这次调查从另一方面反映了人们的随众心态，40% 的机构投资者都承认别的投资者的恐惧心理影响到了自己。
另外一件事也使有效市场理论遭受了重创，经济学家尤金· 费马证明股票值与股票的实际收益完全没有关系。当年他曾因为提出值的说法而获得诺贝尔奖，而今他自己却又推翻之前的学术观点说值毫无用处。但是那些学者依旧坚持使用值的方法。尽管它的定义时不时地有一些调整，但整个理论体系还是没有改变。《经济学人》杂志指出，尽管证明它的论据有些苍白，该理论还是有其生命力的。
从长远来看，这个理论投资领域依然影响广泛。华尔街的专业投资人士对新的神秘投资工具依旧争相跟随，专家也建议投资者尽量做到多元化。很多人建议伯克希尔－哈撒韦公司应该采取多元化投资战略，也就是把手里的伯克希尔－哈撒韦的股票卖掉。J．P．摩根公司负责为一位女性客户管理资产，她把所有的资金都投在伯克希尔哈撒韦了。当她的投资升值到几百万美元时，她在摩根公司的经理人多次劝说她应当减仓，可她就是不听。
事实上这个理论存在对巴菲特本人是有极大好处的。因为他的数千个竞争对手被教导说研究股票是在浪费时间。“从自私的角度来说，”巴菲特在股市崩溃之后说，“格雷厄姆学派也许应该捐钱来保证有人一直在传授有效市场理论。”但是巴菲特或许更希望自己的理论能够为社会所认可。毕竟他也不想在学术界被当做是“异端”、“旁门左道”和“三西格玛事件”。
