第一节创业投资基金及其运作
一、创业投资基金的内涵与功能
创业投资基金是一种科学的投融资制度或机构，是产业投资基金中热衷于将基金投向那些市场尚未明朗但潜力巨大的高新科技企业项目上，敢于冒高风险以期望获得高收益的那一类极具进取型的投资基金。它通过发行基金受益凭证或私募方式将众多投资者的资金汇集起来，交由基金托管人托管，聘请专业投资人士管理和运作，一般是以股本形式投向处于开创阶段的高科技企业或项目，并通过经营管理服务对所投资企业进行全方位的培养和辅导，在企业发育相对成熟后，通过上市、转让等手段退出所投资企业，以实现资本增值。
创业投资基金的主要功能有以下几个方面：
（1）为中小型企业筹措资金是创业投资基金的浅层次功能。资本短缺是中小型企业发展的主要障碍，但传统的融资方式关注的是企业的现值和信用，以避免金融风险；而中小型企业发展初期，资本信用能力不强，难以提供充分的信用担保，这使得它们不能获得足够的资金。创业投资基金则可通过创业资本家的审慎考察，选择前景看好的中小型企业提供融资，从而理所当然地成为中小型企业筹资的最佳渠道。
（2）创业投资基金从追求利润出发，必然对创业企业的管理、技术和经营提出深层次要求，从而使创业投资基金具有以下深层次的功能：①它是科研成果转化和高新技术产业化的“孵化器”。创业投资基金对科研成果的转化和产业化有强劲的催化作用。目前我国的科研成果转化率虽然只有2.3%，但这与市场、法律和人力资源等因素不配套有很大的关系。法律环境越健全，这种功能的作用将越突出。②它是培养创业企业家和管理人士的“摇篮”。创业企业家是资本市场的灵魂，人力资源已成为现代企业的核心要素。创业投资基金一方面通过创业企业家的作用提高创业企业家自身的管理技能，另一方面可以培养创业企业的管理队伍，在创业企业成熟时就退出其管理层，从而有利于培养高层次的管理人才和金融家。③创业投资基金是金融创新的“推进器”。创业投资基金一边通过培养投资银行家和管理人才来推动资本市场的发展，另一方面又为资本积极寻找出路，大大推动了金融创新。
然而，对于投资基金来讲，其核心作用仍是培育与促成企业发展。传统的公司生成模式很难有效利用资本、人力、技术，而创业投资基金恰恰有利于这三方面的结合，为中小企业的生成提供“血液”。
二、创业投资基金的特性
创业投资基金作为投资基金中的一种类别，具有其他投资基金的许多共同特性。日本经济学教授津材英文在其所著《证券市场学》一书中介绍投资信托的意义时指出：投资信托是委托人将其信托财产投资于特定项目，把所得投资收益分配给受益人的信托行为。如果这种投资信托只是针对个别人的信托财产而设置，其运用的效率将很差，因为用少数的财产不能进行充分的分散投资，管理费用也较高。所以，设定众多人的共同信托财产，发行象征受益权的证券，以其为根据来分配利润及偿还本金，就是投资信托。其特征如下：①集中不特定的投资资金，设立共同财产；②专家代替众多投资者运用基金；③选择合乎投资征集时所列示的投资目的的收益目标及最小范围的风险，为实现此种要求进行适当的分散投资；④进而发行表示共同财产受益份额的有价证券。
创业投资基金虽与股票、债券同属于有价证券，但它与股票、债券又有区别。其主要区别在于：①发行人不同。股票的发行人是股份有限公司。债券的发行人是有权发行债券的企业、公司和政府部门。创业投资基金证券的发行人仅限于创业投资基金公司或创业投资基金组织。②所有权性质不同。股票是股份有限公司股东投资入股取得股东资格和权益份额的证书，是股东持有股份有限公司股份资本的所有权证书。债券是债券发行人发给债券投资者的债权证书。而创业投资基金证券则是创业投资基金组织发给基金持有者以表示持有基金组织信托资产的所有权证书。③投资风险性不同。股票具有较大的风险性，债券风险性一般较小。创业投资基金证券的投资风险大于债券，在一定意义上也要大于股票。因为债券必须保本，无论债券发行人情况如何，债权人到期必须收回本金，因而其投资风险较小。股票一般投资的是较为成熟的企业或行业，因而尽管其投资风险较大，但至少有一定的技术基础或市场基础作为保证。创业投资基金投资的则是高新技术领域里的中小企业，其技术风险、市场风险以及管理风险都比较大，因而其投资风险最高。
三、创业投资基金的发展
创业投资基金最早产生于美国，而创业资本的原始概念起源于15世纪的西欧。当时的一些富商为了到海外创业，投资于远洋探险，首次提出了“创业投资”的概念。19世纪初，美国的一些富商投资于油田开发、矿山建设和铁路工程等创业资本项目，从而使“创业投资”一词广泛流传。第一家正规的风险投资公司是1946年由波士顿区域联盟储备银行主席Ralph E.Flanders和哈佛商学院的教授George Dorit所成立的美国研究开发公司（ARD）。1957年，ARD投资7万美元给由几个麻省理工学院的毕业生创立的公司——Digital，并占有77%的股份，这项投资在1971年已变成了3亿美元。如今美国已有4200多家创业投资公司，投向了近112万个高科技企业（其中有600家高度组织制度化的创业投资基金，当中的300家设在硅谷）。这一创业投资热潮推动了美国的科技进步，进而成为美国经济持续发展的重要推动力。
亚洲创业投资基金的产生起初是由一批豪门出资设立的，如1972年设立的亚洲第一个创业投资基金——欣亚创业投资基金，就是由冯秉芬家、永安郭家和康年李家合资成立的。20世纪80年代，一批美国大机构投资者（即保险公司、银行及退休基金）开始进入中国香港，出现了宝信和东方汇理等资金超过一亿美元的创业投资基金。最近几年，亚太地区经济发展强劲，投资前景乐观，推动了本地区创业投资基金的发展，也吸引了不少国际创业投资基金前来寻找投资机会。
我国受到国际创业投资基金的青睐是从20世纪90年代初开始的，随着我国投资热潮的出现，国际资本纷纷在中国内地设立创业投资基金。由于时间仓促，这些国际创业投资基金缺乏对我国有发展前景的企业和行业的深入认识，再加上国内企业界对创业基金这一新型金融工具缺乏了解，有些抵触情绪，致使大量创业投资基金仅仅在对我国少数优秀企业的投资上展开争夺，结果不少创业投资基金相互残杀，有些甚至结业倒闭，严重影响了创业投资基金对我国的投资。造成这种局面的一个重要原因是国际创业投资基金和我国企业界彼此缺乏深入的了解和沟通。据1997年第一期《亚洲创业投资基金期刊》统计，截至1996年底，以中国内地和中国香港为投资目的地的创业投资基金共管理着约60亿美元的资金，其中仅有20多亿美元已落实投资。这充分说明了目前我国企业界对创业投资基金仍然缺乏了解或有抵触。
四、创业投资基金对组织形式的要求
创业投资基金之所以能够成为创业投资的主要形式，主要是由于其本身具有两个优势：一是创业投资基金能够实现创业投资的专家管理；二是创业投资基金能够聚集较大规模的资金。而创业投资基金采取什么样的组织形式，如何处理投资者和基金管理人的关系，直接关系到创业投资基金能否充分发挥这两方面的优势，实现创业投资组织制度化的高效发展。因此，对创业投资基金的组织形式的正确选择对创业投资基金的发展有着重要的影响。什么样的组织形式能够更有利于创业投资基金的高效运作，实现创业投资基金的快速发展呢？我们将从创业投资的特点入手来探讨这一问题。
首先，创业投资对人力资本的高度依赖决定了一种优秀的创业投资基金组织形式，必然能够有效地激励创业投资专家充分发挥其积极性、创造性。
在创业投资运作的各个环节中，无论是筹集资金、项目选择、企业管理还是资本退出，人力资本都起着重要的作用。创业投资的高额收益能否获得的关键不是有没有充足的货币资本，而是在资本市场中能否建立起相对的信息优势，而信息优势的建立主要依靠创业投资管理人的才能，因此可以说，在创业投资中，人力资本具有比物质资本更为关键的作用。
创业投资基金与创业投资者的单个分散投资相比，在投资运作的过程中增加了一个委托—代理环节，这显然增加了交易成本，那么人们为什么还要以创业投资基金的方式进行创业投资呢？关键就在于创业投资基金通过专业创业投资机构进行投资，实现了创业投资的专家管理，体现了创业投资基金对人力资本高度依赖的特点，从而成为创业投资的主流形式。
但是，创业投资基金将创业资本委托给专家管理只是实现了专家管理的第一步，能否真正实现专家管理，关键还在于专家是否能充分地运用自己的经验和才智为创业投资出谋划策。人力资本具有预先不可计量性、程序化和特异性等特点，人力资本是否得到最大的发挥，也就是说，人力资本拥有者是否尽心尽力地发挥自己的能力和才智，是很难从外部进行判断的，即使能够做出判断也需要很高的成本。因而，一种优秀的创业投资基金的组织形式就应当能够从制度设计上保证有效地激励人力资本拥有者充分发挥其积极性和创造性，使其全心全意地为了创业投资的发展而努力，从而促进创业投资基金的高效运作。
其次，由于创业投资运作过程中存在着高度的信息不对称，决定了一种优秀的创业投资组织形式必然能够有效地约束基金管理人，消除代理人风险。
创业投资是一种专业性很强的投资方式，往往经营者对创业投资的经营运作了解较多而投资者对创业投资的真实经营情况了解较少，而且投资项目的选择、创业企业的经营管理以及创业投资的退出应选择什么样的方式为宜，这些对于一般的投资者而言都很难掌握，因此，创业投资的运作过程中存在着高度的信息不对称，容易产生代理人风险。而且，由于人力资本具有不可预知性和特异性等特性，特异性程度的提高将使得对劳动实施监督和评价的成本几乎高不可攀，因而对人力资本的高度依赖性，使创业投资行业具有天然的信息不对称性从而使信息不对称状况更加严重，更容易产生代理人风险。这种风险表现为：①由于信息的事前非对称性而产生的逆向选择问题：由于私人权益市场信息的有限性和人力资本的事前无法预知性和特异性，使创业投资者事前很难判断创业资本运作者的真实能力和道德品质。如果仅凭创业资本运作者的自我介绍来做判断，很可能会因为创业资本运作者的夸大其词而做出错误的选择，从而产生逆向选择的情况。②由于信息的事后非对称性而产生的道德风险问题：由于创业投资存在着高度的信息不对称，在这种情况下，很难保证创业资本运作者恪尽职守，不会为了牟取自己的利益而损害投资者的利益，从而产生道德风险。因此，一种优秀的创业投资基金组织形式就应当能够从制度设计上有效地约束基金管理人，降低代理人风险。
最后，创业投资是一种高风险、高收益的投资，决定了一种优秀的创业投资基金组织形式必然能够有效地控制高风险、保证高收益。
