经济危机到底来自哪儿？经济为什么变成这个样子？我们能做什么，不能做什么？这是“农场”外面的一群毕业生解答墙内热情的学习者的精彩问答会。阿罗给斯坦福大学MBA的优秀校友的难题是一面镜子，可以让我们在大危机还未卷土重来的时候，更加清楚地意识到现实世界的复杂性和不确定性。
第一节 美国经济又到悬崖峭壁之上了吗
2009年年初肯尼斯·阿罗主持的斯坦福大学的一次新论坛中，斯坦福的几个资深老校友被请到论坛聚会。在这个论坛开始一周前，斯坦福商学院经济学专业的学生们提出了75个问题，而本次论坛上的问答方式，就是根据大学生们的问题，作出的合适的人回答合适的问题的全记录。
第一个问题是给亚特兰大联储委员会的主席丹尼斯·洛克的，阿罗半开玩笑地说：“我不能让丹尼斯泄露美联储的政策，但有个问题，无论我问与不问，丹尼斯今天也会说出来。”事实上这个问题是比较刁钻的—“丹尼斯，你认为2009年美国经济疲弱程度到底有多严重？”
丹尼斯似乎故意压低了这种刁钻问题带来的尴尬程度，在含糊其辞之后，他说，房市的问题现在已经平息，但是市场每一时刻都在变动，现在最严重的问题是银行间的风险在累积。从小型的金融贷款机构到社区银行，银行间的拆借已经完全停止，没有银行会为了隔夜的利息冒着牺牲掉本金的危险，这会带来大量的坏账风险。但房市依旧是美国次贷危机的中心，因为自从2007年的次级贷款问题发生以来，一直在互相影响、渗透累积，到今天和美国在世界范围的债券市场分配关联。但目前根据他在美国东南地区的观察，这些地方的房市已经出现平稳回升的迹象，这对于市场来说是个好消息。
丹尼斯·洛克作为美联储亚特兰大分支的主席，自然清楚地知道美国出了什么问题。美国究竟是处于风暴一角还是悬崖峭壁，这一点作为全美的货币当局，不可能完全说假话。
不过，一个由私人银行家构成的所谓独立机构，在很大程度上是不完全可靠的。在米尔顿·弗里德曼40年前的《美国货币史》著作中，他曾经对美联储的决策作出过惊世骇俗的分析。
按照他的理论，美联储—在上一个被认为是悬崖峭壁的关头，也就是1929年夏天到1933年，错误地使美国银行里的活期存款剩下1/3，把一次本来可能是温和的通胀变成了一次可怕的大萧条。1961年，这项结论提出的时候，弗里德曼的结论几乎没有得到人们的普遍赞同，经济学家们还停留在凯恩斯的美好论述中。但在这期间，一直在美国政府部门工作的米尔顿·弗里德曼似乎很清楚美国货币当局的危险弱点，其中之一就是这个被银行家专业人士构建起来的机构，同样在决策中存在自身的局限。
弗里德曼指出至少两个问题，可能严重地导致美联储的失误。这种失误一旦发生，其结局不是将经济从高峰推向低谷，就是将经济从自然状态推向悬崖边。
一个可能就隐藏在美联储的运行机制上，美联储作为中央银行，其发行的主要控制办法是准备金制度，它实际就是一个拥有管理准备金的法定机构而已，所谓准备金实质类似于银行抵押给中央银行的保证金。通常的假设没有考虑到银行自身的行为。
弗里德曼指出银行自己也通常会在经营中保留部分超额的准备金，这种准备金的结果必然是减少总的货币存款的发行数量，这样就使联储的大人们在某个时刻期望银行能够抑制放贷过热的时候，总会带来相反的问题。由于凯恩斯所谓的货币乘数的作用，准备金提高，并不会带来理想的效果，按照他们的计算，就会大大地导致货币存款的减少。
这大概类似于一个这样的困局：狗熊们掰棒子的时候，无疑那些抱着很多棒子的家伙比较聪明，看起来可以得到的实惠最多。但是一旦猎人来了，因为负重太多，这样的聪明家伙成为一张熊皮的可能性也比不聪明的狗熊要高。换言之，弗里德曼怀疑这种机制是否真的能够控制银行的货币发行。
另一个问题是所谓时间滞后问题。这在次贷危机中表现得最为生动。本·伯南克和汉克·保尔森最初的计划是从银行购买问题债券，但到了秋天，恐慌开始加剧，他们不得不立刻决定拿出2500亿美元直接注入银行作为资本金控制这个错乱的机构。
分析师们意识到金融危机来临的时候，危机事实上已经蔓延开来，虽然最早的危机在2007年就已经开始，那时候美国许多地方已经出现房价下降、部分抵押贷款违约的事情，不过包括现任的联储主席伯南克本人也认为这和美国经济的可能衰退毫无联系，那些危机的担忧都是杞人忧天。
即使已经知道这个危机是什么时候，联储的当家人作出决策也需要时间，甚至是改变观念和策略的时间。艾伦·格林斯潘到最后一刻，仍然喃喃地说：“我至今不明白它究竟为什么会变成这个样子。”即使从道理上应该进行救援，国会和财政部为此在过去的一年里进行了无数次的讨价还价，其漫长的讨论足以让人相信民主制度是世界上最低效率的制度。
但严重的问题是，出于同样的自私因素，奥巴马政府采取的几乎是抱薪救火的方式，斯蒂格利茨批评说对于根本不可能发放任何一笔贷款的影子金融机构实际上是加速危机，丝毫无助于拯救美国的多数银行，这实际上是用纳税人的钱财进行糟糕的赌博活动。
在过去几年里，这两个问题的不断累积，导致美国的金融危机似乎更加严重地被拖延了。美国的金融危机深化是个没完没了的问题，尽管大家对此仍然有信心，不过信心的全部都来源于我们过去同样相信格林斯潘相信的话题。
一个富人区的代表质问格林斯潘：“你认为自己错了吗？”格林斯潘的回答是：“部分错了。”格林斯潘作为美联储历史上任期最长的主席，曾经被认为是打一个喷嚏全球经济就会感冒的人物的光环就此退去。尽管自由主义理念的所有斯坦福经济学家们从理论上都相信关于中央银行和货币放任的种种致命弱点，但他们仍然不得不说格林斯潘只是“部分错了”。毕竟，一棒子打死，并不是自由主义信奉的基本理念，更别说站在人们面前的是一个82岁高龄的老人了。
第二节 美国正重复日本的危机吗
阿罗：一个大学生问，美国是不是在房产泡沫上正在重复日本的危机，我们能从日本的危机中学到什么经验？
丹尼斯·洛克：这是一个好问题。我不是说我说的话就会应验，我也不相信美联储的政策足够作为经验。另外，我必须说我们和日本在很多方面根本没有相似性。我们已经采取了大量的措施，我们的银行结构和日本的是不一样的。除此之外，我们的银行的透明度和解决问题的意愿能力也和日本是不一样的，因此我不认为我们会陷入日本的危机。
在金融危机持续的过程中，特别是如此大规模的动作，比如美联储在利率上连续累计下调了374个基点，足够说明美国的危机程度，但这个程度并不见得让美国成为“日本第二”的危险地步。
在很多方面，美国的制度的确和日本是完全不同的。首先是银行制度，美国的银行是一种典型的混业经营方式，事实上和一个金融产品百货商店相似。各种金融机构的差别仅仅在于主营的拳头产品不同，金融机构的市场是依靠差别化的金融服务建立起来的。比如给穷人们贷款的两房，实际上是一个国家性质的住房协会和金融公司的合作机构，它们只是因为具有共同的类似客户才结成了这两个公司。次贷危机事实上只是这些公司发出的贷款出现了违约问题。当然，这些机构本身也把自己的贷款通过金融工具投到各级金融市场上，由于银行间从事类似的金融业务，这样彼此间的风险就会产生各种累积和渗透性的影响。
但是日本和德国这样的国家，它们的银行是所谓的主银行制度，银行是不能从事衍生债券活动的，银行、保险、股票这些业务基本上是各自独立的，各种金融机构从事的金融业务有着很大的区别。这种制度的透明程度和美国的也不太一样，所以几乎不会出现美国形式的危机。问题是日本政府的危机意愿太过强烈，因为自从房产泡沫破灭以来，日本央行单纯买下大量的银行公债，企图让利率下降来增加企业贷款，但是信心不足的企业根本不买账。日本的危机也是单方面地在各种企业和银行之间直接传递。
但丹尼斯·洛克的这种观点无疑太过乐观。许多斯坦福的经济学家并不相信他的观点，作为美联储的官员，洛克不可能不有所保留，这是一个官员所要坚持的基本原则之一。其他经济学家看待这一问题，相应就要直接得多，因为这里面也包括斯坦福经济学家们自身的经验。
在迈克尔·斯彭斯的说法中，他认为：“对于大部分发达国家尤其是美国，很多人相信金融自我监管性强，决策者认为自己够聪明，但结果证明，他们既没看到风险，也没采取抵御行动。”在他看来，纵容资产价格暴涨，导致房产泡沫，坏账风险累积的种种问题，事实上在发达国家是一个共性。无论欧洲还是美国、日本，都有陷入危机而不能自拔的可能性。
美国在最近的30年里，事实上一直在模仿日本央行的类似手段处理经济难题。如果比照一下1980年的日本，美国在很大程度上根本没有跳开日本的危机，在许多方面，美国似乎都同样地经历了日本的事情。
1998年，斯坦福大学的教授、诺贝尔经济学奖得主迈伦·斯科尔斯和罗伯特·莫顿经营的著名对冲基金—长期资本管理公司解体。这家公司长期在外国债券和外汇上获得先手，但是俄罗斯金融危机的爆发，很快导致投资这家基金的银行连养老金基金也发生连续性的债务问题。格林斯潘的手段是软硬兼施，一方面说服这些银行继续持有这些基金，另一方面放任金融监管。他认为不存在什么有效的证据证明政府干预金融或者类似的公共政策是成功的。
即使利率出现了非正常的变动，格林斯潘仍然主张这是人们从股票市场上获得资产价格财富带来的某种效应。人们因为股票上涨收入增加，才大规模买房，导致房价不断上涨，这仅是美国繁荣的收入效应—毫不稀奇。事实上1998年的危机大致上可以看成第一次次贷危机，只不过由于格林斯潘的强硬支持才得以掩盖。
另一个问题是，美国和日本面临着同样的“政府失败”问题。乔治·泰勒教授在金融危机发生后的10月下旬开始和参议员麦凯恩一起工作，这位参议员每天的话题主要是如何救市、如何买下大多数有毒资产，让银行度过风险，给那些没有问题的个人和公司贷款，对于那些信用良好，不幸被拖住的美国公民给予次级贷款上的后续支持等。
在泰勒看来，次级贷款危机的最大难题是：一方面它导致了美国银行间债务风险累积，造成了房屋的价格泡沫危机；另一方面，次级债务的贷款价值高于房屋的价值，随着房市泡沫的破灭，一些本来有着良好记录的个人也被无辜殃及。
事实上，如果不是美联储放任监管，没有及时认识到这种不正常的扩张，就不会造成如此大的麻烦。政府的监管机构宁愿把精力花在危险的资产债务表上，也不愿关注真实的资金流动状况，这种不作为的态度，其实才是危机爆发的根源。
日本公司在20世纪80年代引入金融创新期货指数后，市场上的繁荣程度可谓空前绝后，那时的日经指数达到了人类历史上首次爆炸式的增长，全民炒股的繁荣使银行和政府昏昏然。为了补充资金不足的难题，维持虚假繁荣，日本政府采取低利率的手段，也就是格林斯潘采取的办法，不久之后日本的房地产也跟着疯狂上涨。接下来的一切几乎和美国的次贷危机类似，房屋贷款的危机拖垮了日本雄心勃勃的大公司，再就是人所共知的失去的十年。
如果这个世界上有种所谓重蹈覆辙的怪现象，并且能够让我们推演出某些事情的话，并不能百分之百地认为美国没有可能变成“日本第二”。因为基于同样的政府失败和金融放任主义，日本和美国在经济上、政治上的类似特性，同样认为风险无所谓，同样自认为金融万能。很大程度上，我们不得不认为美国的问题很严重。
第三节 为什么本·伯南克的论文只得了一个B
阿罗：本·伯南克和亨利·帕森一定很在意你的不高分数，你为什么会给他们一个B呢？
马克·沃森（耸耸肩）：我听说了本的很多故事，我现在已经不在那个评分的位置上了，我那时在研究大萧条。可能是出于偏见的原因，我只能给他一个B的分数。不过现在这么说都已经没有任何意义了。亨利·帕森出身华尔街的世家，他却对雷曼的指数出现了计算错误，虽然我对本的个人印象很深，但最后我只能给他们两个人都是差一些的分数。
马克·沃森是美国麻省理工学院的宏观经济学教授，本·伯南克在到斯坦福做助理教授之前是在麻省理工读博士的，指导教授是斯坦利·费舍尔。在最后的论文审读过程中，除了像多恩布什、索罗、戴蒙德·乔根森这样的大人物外，马克·沃森教授当时的主要研究方向就是大萧条和经济周期，伯南克通过论文的最大难关实际就是沃森教授。
