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第61章 金融衍生工具市场(5)

1.外汇期货

外汇期货(foreignexchange futures)是交易双方约定在未来某一时间,依据现在约定的比例,以一种货币交换另一种货币的标准化合约的交易。自1972年美国芝加哥商业交易所的国际货币市场推出第一张外汇期货合约,并获得成功后,英国、澳大利亚等国相继建立外汇期货的交易市场,外汇期货交易成为一种世界性的交易品种。目前,国际上外汇期货合约交易所涉及的货币主要有英镑、美元、日元、瑞士法郎、加拿大元、澳大利亚元、欧元等,以及交叉汇率期货。2005年,芝加哥商业交易所自行推出了以美元、日元、欧元报价和以现金结算的人民币期货及期货期权交易。需要说明的是,这里的外汇期货在有些文献中通常被称为货币期货(currency futures)。这是因为外汇只是相对于本币而言的,但是在实际的金融期货交易中,被作为期货合约基础金融工具不仅有外币也有本币。例如,伦敦国际金融期货交易所(LIFFE)就有英镑期货合约的交易。

2.利率期货

利率期货(interestrate futures)是在金融期货市场上,对利率及与利率有关的金融商品的期货合约进行买卖,并在某一特定日期交割的活动。世界上最先推出的利率期货是于1975年,由美国芝加哥期货交易所(CBOT)推出的、政府国民抵押协会的抵押贷款证(GNMA)期货。从此以后,各种利率期货层出不穷。但是,根据基础金融工具的期限不同,利率期货通常分为两大类:短期利率期货和长期利率期货。前者是指期货合约基础金融工具的期限不超过1年的各种利率期货,主要有以货币市场的各种债务凭证,如国库券作为基础金融工具的利率期货、以主要参考利率为基础金融变量的利率期货;而后者是指期货合约的基础金融工具的期限超过1年的各种利率期货,也就是以资本市场的各种债务凭证作为基础金融工具的利率期货。利率期货合约的品种越来越多,但是从某种意义上说,只要理解四种合约就可以理解整个利率期货市场了。这四种合约分别是在美国芝加哥商业交易所的国际货币市场分部交易的两种短期利率期货(3个月期美国国库券期货,3个月期欧洲美元定期存单期货)和在美国芝加哥期货交易所交易的两种长期利率期货(10年期美国中期国债期货,30年期美国长期国债期货)。

3.股权类期货

(1)股票指数期货。股票指数期货(stockindex futures)指以股票指数为基础金融变量的期货合约。从1982年2月堪萨斯市农产品交易所(KCBT)开创了股指期货交易的先河以来,股价指数期货是目前金融期货市场最热门和发展最快的期货品种。股票指数期货不涉及股票本身的交割,其价格根据股票价格指数计算,合约以现金清算形式进行交割。着名的股票价格指数期货合约有:S&P500股票指数期货、道琼斯工业平均指数期货、金融时报100指数期货、日经225指数期货、韩国KOSPI200指数期货、KCBT价值线综合平均股票指数期货、恒生指数期货等。

(2)股票期货。股票期货(stock futures)是以单只股票作为基础金融工具的期货,交易双方约定在未来某个时间、以约定的价格买卖规定数量的股票。实际上,股票期货均以现金方式交割,即按规定的合约乘数与价差相乘,以现金方式结清盈亏平仓。为防止操纵行为,并非所有上市股票均有期货交易,通常交易所会选择流通盘较大、交易较活跃的股票来推出相应的期货合约,并对交易者的持仓数量加以限制。股票期货最早出现于20世纪80年代末,目前全球各主要交易所均推出了股票期货交易。

(3)股票组合期货。股票组合期货(stock port folio futures)是以标准化的股票组合为基础资产的金融期货,是金融期货中最新的品种。以芝加哥商业交易所推出的美国证券交易基金(ETF)期货合约最具代表性。

(二)金融期货的功能

金融期货有多方面功能,其中最基本的功能是套期保值功能和价格发现功能。

1.套期保值功能

20世纪70年代以来,汇率、利率的频繁、大幅波动,全面加剧了金融商品的内在风险。各种类型的生产企业、进出口商,以及金融机构面对影响日益广泛的金融自由化浪潮,客观上要求规避利率风险、汇率风险及股价波动风险等一系列金融风险。金融期货市场正是顺应这种需求而建立和发展起来的,因此,通过套期保值规避风险是金融期货市场的首要功能。交易者通过购买相关的金融期货合约,在金融期货市场上建立与其现货市场相反的头寸,并根据市场的不同情况采取在期货合约到期前对冲平仓或到期履约交割的方式,实现其规避风险的目的。

从整个金融期货市场看,其规避风险功能之所以能够实现,主要有三个原因:其一是众多的实物金融商品持有者面临着不同的风险,可以通过达成对各自有利的交易来控制市场的总体风险。例如,进口商担心外汇汇率上升,而出口商担心外汇汇率下跌,他们通过进行反向的外汇期货交易,即可实现风险的对冲。其二是金融商品的期货价格与相同或相关的现货价格一般呈同方向的变动关系。交易者在金融期货市场建立了与金融现货市场相反的头寸之后,金融商品的价格发生变动时,则必然在一个市场获利,而在另一个市场受损,其盈亏可全部或部分抵消,从而达到规避风险的目的。其三是金融期货市场通过规范化的场内交易,集中了众多愿意承担风险而获利的投机者。

他们通过频繁、迅速的买卖对冲,转移了实物金融商品持有者的价格风险,从而使金融期货市场的规避风险功能得以实现。

2.发现价格功能

金融期货市场的发现价格功能,是指金融期货市场能够提供各种金融商品的未来有效价格信息。在金融期货市场上,各种金融期货合约都有着众多的买者和卖者,他们通过类似于拍卖的方式来确定交易价格。这种情况接近于完全竞争市场,能够在相当程度上反映出交易者对金融商品价格走势的预期和金融商品的供求状况。某一金融期货合约的成交价格,可以综合地反映金融市场各种因素对合约基础金融工具的影响程度和未来的变动趋势,具有预期性、连续性和权威性的特征。由于现代电子通讯技术的发展,主要金融期货品种的价格,一般都能够即时播发至全球各地。因此,金融期货市场上所形成的价格不仅对该市场的各类交易者产生了直接的指引作用,也为金融期货市场以外的其他相关市场提供了有用的参考信息。各相关市场的职业投资者、实物金融商品持有者通过参考金融期货市场的成交价格,可以形成对金融商品价格的合理预期,进而有计划地安排投资决策和生产经营决策,从而有助于减少信息搜寻成本、提高交易效率,实现公平合理、机会均等的竞争。

除此以外,金融期货还具有投机功能和套利功能。

三、金融期货市场的结构

金融期货是以集中的场内交易方式完成交易的。因此,任何参与金融期货交易的市场主体都必须对金融期货合约本身,以及金融期货市场的交易规则有较清楚的了解。

尽管各个金融期货市场之间存在着细微差异,但基本结构大致相同。图8-2所示是金融期货交易的流程图,从中可以看见,一个完整的金融期货市场至少需要四个部分构成:交易所、结算机构、经纪公司以及交易者。

1.交易所

期货交易所是专门进行期货合约买卖的场所,它的主要职能是为期货交易提供交易场所和交易设施,制定标准化的期货合约和交易规则,监督交易过程,控制市场风险,组织、监督期货交易日常运行。它们大体分为两种类型,一种是专门为了金融期货交易而设立的,如伦敦国际金融期货交易所(LIFFE)和新加坡国际货币交易所(SIMEX)等;另外一种是传统的期货交易所或证券交易所,因开设金融期货而形成的金融期货市场,如芝加哥期货交易所(CBOT)和东京证券交易所(TSE)等。

2.结算机构

结算机构通常被称为结算所或清算所,是期货交易的专门清算机构。结算所的职责是确定并公布每日结算价和最后结算价,负责收取和管理保证金,负责对成交的期货合约逐日清算,监督管理到期合约的实物交收,以及公布交易数据等有关信息。在期货交易中,结算机构除了办理日常的清算和监督交割外,还充当买、卖双方的共同对手方,即是所有买者的卖者、所有卖者的买者。因此,期货交易的双方在不知实际交易对方到底为谁的情况下,就实现了交易。

3.期货经纪公司

期货经纪公司是依法设立的、接受客户委托、按照客户的指令、以自己的名义代理客户进行期货交易,并收取交易手续费的中介组织。期货经纪公司通常都是交易所会员。交易所会员指拥有期货交易所的会员资格、可以在期货交易所内直接进行期货交易的机构或自然人。一般分成两类:一类是为自己进行套期保值或投机交易的期货自营会员,另一类则是专门从事金融期货经纪代理业务的期货经纪公司。非会员的交易者只能通过委托属于交易所会员的经纪公司或经纪人参与交易。

4.交易者

按参加期货交易的动机不同,可将交易者分成三类,套期保值者(hedgers)、投机者(speculators)、套利者(arbitragers),他们(除本身就是期货交易所的自营会员外)通过期货经纪公司在期货交易所进行期货交易。套期保值者是指通过期货合约的买卖为已经拥有或即将拥有的现货转移价格风险、提供保值工具,以获取经营利润的交易者;他们利用期货双向交易、对冲机制及杠杆作用,在期货市场建立与现货市场相反部位,实现套期保值。投机者是指根据对金融期货价格的预测,低买高卖以获取盈利的交易者。

套利者是指利用不同期货合约之间或期货合约与现货商品之间的暂时不合理的价格关系,同时买进和卖出以赚取价差的交易者。金融期货本来就是为了满足套期保值者的避险需求而产生的,但是自从金融期货产生以后形形色色的套利者和投机者不请自来,而且从此与金融期货市场相伴常随。如同打开后的潘多拉魔盒一般,以后的每次金融危机再也离不开金融期货投机客们的身影了。

金融期货市场除了上述四类主体外,还有各国的行政监管当局,它们的主要职责是起草与期货市场有关的法律法规、制定管理规则、监管各类市场主体、查处违法违规行为。

四、金融期货市场的主要交易规则

金融期货交易是在高度组织化、有严格规则的金融期货交易所进行的。金融期货交易的主要交易规则可概括如下几方面。

(一)标准化合约和集中交易

金融期货交易是标准化合约的交易。期货合约是由交易所设计、经主管机构批准后向市场公布的标准化合约。它对基础金融工具或基础金融变量的品种、交易单位、最小变动价位、每日价格波动限制、合约月份、交易时间、最后交易日等基本要素都作了标准化规定,而唯一不确定的是成交价格。金融期货交易在交易所采取公开竞价方式决定买卖价格,集中进行交易。交易所实行会员制度,非会员参与金融期货交易须通过会员代理完成。

(二)保证金制度和逐日结算制

保证金制度和每日结算制是金融期货市场交易安全的重要保证。与远期交易不同,期货交易是每天进行结算的,而不是到期一次性进行的,这就是逐日结算制度。

保证金的支付可分为客户向会员支付的保证金和会员向结算公司支付的保证金。

买、卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户,并存入一定数量的保证金,这个保证金也称为初始保证金(initial margin)。初始保证金可以用现金、银行信用证或短期国库券等缴纳。保证金的比率因合约而不同,也可能因经纪人而不同。对大多数的期货合约而言,初始保证金通常仅为成交时期货合约价值的5%到10%。在每天交易结束时,结算公司根据当日的结算价格对投资者未结清的合约进行重新评估。

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