尽管金字塔所有权结构在全世界范围内非常普遍，但关于金字塔结构成因的理论解释方面的文献还较少，有些还仅仅是理论假说。金字塔所有权结构首先属于一个企业集团，关于企业集团成因的理论是金字塔结构形成的基础，本节首先简要介绍企业集团形成的理论基础上，依次评介金字塔所有权结构的租金保护（Rent-Protection）理论、融资优势理论和隧道（Tunneling）与支持（Propping）理论等。
2.2.1 公司集团理论
金字塔结构是公司集团的一种特殊形式，其成因的理论基础是公司集团成因理论。根据吕源等（2005）的分类，目前对公司集团成因的理论解释主要包括经济学解释（主要包括交易费用理论和资源理论）、社会学解释和政治学解释。各学科的解释都有其优缺点和适用范围，三者在解释公司集团成因方面呈现互补关系。
经济学的交易费用理论首创于Coase（1937）的《公司的性质》中认为公司和市场是两种不同的资源配置方式，用公司的科层组织还是用市场的价格机制来配置资源主要依赖于公司科层的代理成本和市场交易成本二者的权衡。市场交易成本的高低与产权制度、监督和执行契约的法律制度乃至市场中介组织的完善程度密切相关。交易费用理论认为公司集团也是一种资源配置方式，本质上是外部市场无效、法律不健全的一种制度替代。资源理论强调公司的核心资源，认为公司的某些核心资源（比如创业家才能、知识和与政府的良好关系而获得的政策资源）无法通过跨组织转移，从而产生公司集团。交易费用理论不能解释为何在发达国家还存在着公司集团，而且各国的公司集团形式不相同的现象。资源理论不能解释为何集团内部的成员采取独立公司的组织结构，而不是事业部结构。
社会学家认为社会关系、规范和传统等社会因素决定了公司组织形式安排、股东间关系等的基础条件和结构。对比于经济学理论，其较好地解释了为什么在同一市场发育阶段但处在不同国家、社会或者地区的公司集团表现出结构和成员关系的差异。其缺点在于自身缺乏一套明确的理论规范，同时仅注重历史，忽略了全球一体化和市场竞争对公司的影响。
政治学家对公司集团的兴趣主要从国家与组织之间是如何相互影响和制约的角度出发，研究宏观政治制度，包括国家、政府、政党和政治体制（如选举）的发展轨迹和对国家以及组织、个人的影响结果。其认为公司集团和集团与政府之间紧密合作很容易造成公司集团在某个行业的垄断地位或者向政府“寻租”的行为，从而产生“裙带资本主义”，导致政治和经济上的腐败。一旦政府撤销其倾斜政策，表面风光的公司集团由于缺乏市场竞争优势将很快被淘汰。政治学理论无法说明为什么在某些政府干预很少的市场经济体制下，如我国香港行政特区，公司集团仍然是众多公司，特别是家族公司偏爱的组织模式。
2.2.2 租金保护理论Bebchuk（1999）
提供了一个公司所有权结构的租金保护理论。其分析了当公司首次公开发行时公司原股东是否锁定公司控制权的问题。集中所有权结构可以使公司原股东锁定公司的控制权，在假定分散投资者风险中性，原股东风险厌恶情况下，原股东需要承担集中所有权导致的风险厌恶成本。分散所有权结构下，原股东仅保留管理权，不需要承担风险厌恶成本，竞争者可以通过购买股票获得公司的控制权，但控制权争夺需要花费成本。在此假设下，租金保护理论认为分散所有权比集中所有权有效率是分散所有权被选择的必要条件但非充分条件。原股东选择何种结构还需要看控制权私有收益的大小。控制权私有收益越大，竞争者获取控制权的意愿就越强。在这种情况下，如果最初选择分散所有权结构，竞争者就可能通过购买大份额的股票与原股东进行控制权争夺，使公司的所有权结构重新集中，即分散所有权结构是不稳定的。由于控制权争夺需要花费成本，会降低公司价值，如果原股东预期到分散所有权结构不稳定，其最初就不会选择分散的所有权结构。
进一步的研究表明，公司的原股东可以通过分散所有权的情况下保留公司的控制权，在不承担集中所有权风险厌恶成本的情况下获得控制权私有收益。金字塔结构是分离所有权和控制权的一种可行选择。其预测当控制权私有收益较大且终极控制人不愿承担风险厌恶成本的情况下，金字塔结构应该更普遍。一般认为法律对投资者保护程度与控制权私有收益负相关，因此法律对投资者保护程度与金字塔结构呈现负相关，这和La Porta et al（1999）发现的投资者保护较弱国家金字塔结构更普遍的经验结论相吻合。因为通过类别投票权和交叉持股等同样可以达到分离所有权和控制权的目的，租金保护理论对于为什么金字塔结构较类别投票权和交叉持股在世界范围内更普遍的现状不能给予有效的解释。
2.2.3 融资优势理论Almeida and Wolfenzon（2006a）
发展了一个金字塔结构的融资优势模型。其中心观点是金字塔结构与平行结构的区别在于其具有融资优势。平行结构下终极控制人仅仅能用从已控制公司分得的收益对新公司进行融资，但金字塔结构下终极控制人可以用已控制公司的全部收益对新公司进行融资。如果新公司所需的投资额较大，投资回报率较低，法律对投资者保护水平较低导致控制权私有收益较高的情况下，尽管新公司能够盈利，平行结构下终极控制人也可能不能获得足够外部融资来投资于新公司（其模型将投资收益分为可转移收益和不可转移收益两部分：可转移收益被终极控制人独享，理性的外部投资者只对不可转移收益进行支付），而通过金字塔结构则可能能够建立新公司。其模型关键的两个假设是法律对投资者的保护是有限的，同时公司集团是逐步形成的。在此条件下，模型预测即使外部投资者是理性的，终极控制人承担控制权私有收益的成本，终极控制人还是可能愿意选择金字塔结构。融资优势模型逻辑是由于制度环境（投资者保护水平）和公司特质因素导致了各个公司不同的控制权结构。因为理性的外部投资者不承担控制权私有收益的成本，金字塔结构并不是终极控制人获取控制权私有收益的工具，反而在假设终极控制人为获取控制权私有收益而转移资源的成本为正的情况下，终极控制人会尽量提高其在所控制新公司的所有权集中度作为减少转移的承诺是最优的。Almeida et al（2011）利用韩国Chaebols的数据对Almeida and Wolfenzon（2006a）模型的推论进行了实证检验，其研究表明，韩国Chaebols的终极控制人通常利用已建立的企业去设立或收购低获利能力和高资本需求的新企业，而直接设立或收购高获利能力和低资本需求的新企业，实证结果很好地支持了Almeida and Wolfenzon（2006a）模型的推论。李焰等（2007）利用上海复星集团的案例表明集团化运作可以有效放大企业融资能力，缓解融资约束。
李增泉等（2008）认为，相比于平行结构，金字塔式的股权结构最大的优势不仅在于其具有权益杠杆效应，更重要的具有债务杠杆效应。即使金字塔结构中不存在控制权和所有权的分离，债务融资的杠杆效应仍会增加整个公司集团获取债务融资的规模，扩大终极控制人的财富效应，金字塔的链条越长，终极控制人用同样财富控制的资产规模就会越大。Lee（2010）假设公司不仅可以利用权益融资，而且可以利用负债融资，拓展了Almeida and Wolfenzon（2006a）的工作，其核心观点是外部权益融资会使终极控制人面临控制权转移的威胁，而负债融资会使公司陷入破产困境，金字塔结构具有内部融资的同时，终极控制人必须和公司已有股东分享新建企业产生的盈利。同Almeida and Wolfenzon（2006a）模型预测一致，新公司在投资额较大，投资回报率较低和法律对投资者保护较弱的情况下越可能被金字塔结构控制。进一步预测表明，在公司被金字塔结构控制时，沿金字塔结构链条从上至下，公司的财务杠杆比率应该逐步递减。
2.2.4 隧道与支持理论Johnson et al（2000）
将隧道定义为金字塔结构下终极控制人以内部交易的方式将其持有现金流权份额较少的金字塔底端公司的资源输送到其持有现金流份额较多的金字塔顶端公司，损害中小股东利益而获取控制权私有收益的行为。Friedman et al（2003）注意到，终极控制人不仅会利用金字塔结构实施隧道行为以盘剥小股东，同时还可能在子公司处于财务困境时，使用自有资金来帮助子公司摆脱困境，从而使小股东受惠的支持行为，支持行为是一种逆隧道行为。Riyanto and Toolsema（2008）提出了金字塔结构的隧道和支持理论。其分析了终极控制人对两家公司控制时其控制权方式的选择问题。模型假设金字塔结构下终极控制人不能直接盘剥小股东，而仅仅能通过隧道行为转移公司财富，平行结构下终极控制人不能转移公司财富。他们的博弈模型证明，如果终极控制人仅仅进行隧道行为，除非外部投资者短视（没有预期到终极控制人的隧道行为或者对隧道行为预期不足），金字塔结构不可能优于平行结构（其直觉是金字塔结构下盘剥中小股东的隧道行为已被中小股东预期，他们会压低股价保护自己，而终极控制人隧道行为的收益却需要和母公司其他股东分享）。然而，当公司有发生危机的可能性，外部投资者预期到金字塔结构下公司破产危机发生时终极控制人可能调用其他公司资源来支持公司时，他们就会乐意以较高的价格投资于金字塔结构公司。如果支持破产危机的公司有利，平行结构下由于终极控制人资源有限而不能对其支持，但金字塔结构下终极控制人可以对其实施支持时，终极控制人最初选择金字塔结构将优于平行结构。他们认为由于终极控制人采取隧道行为和支撑行为的能力与法律对投资者保护程度呈现倒U型关系，因此预测法律对投资者保护程度与金字塔结构呈倒U型关系。Almeida and Wolfenzon（2006a）模型和Riyanto and Toolsema（2008）模型分别从新公司成立和破产危机的角度论证了金字塔结构可能优于平行结构的原因。其内涵逻辑都是金字塔结构较平行结构具有融资优势，但二者的假设条件具有明显的不同。隧道与支持理论假设终极控制人只能通过公司间的转移来对小股东进行盘剥或支持，因此其认为终极控制人和母公司其他股东在对子公司进行隧道或支持进行转移资源时利益是一致的。而Almeida and Wolfenzon（2006a）模型将新公司产生的收益分为可转移收益和不可转移收益两部分，可转移收益由终极控制人独享。新公司的外部投资者理性，所以他们只为获得的新公司不可转移的收益份额进行支付，金字塔结构较平行结构的优势在于当新公司不可转移收益不足以提供投资所需资金时，金字塔结构下终极控制人可以利用自己的控制权迫使母公司其他股东认购新公司股份的隐含价格大于新公司外部投资者投资股份所支付的价格。因此，如果终极控制人选择金字塔结构建立新公司，母公司的其他股东必定受损（当然，在通过金字塔结构建立新公司时母公司其他股东利益受损并不一定导致最初其他股东不投资于金字塔结构母公司，因为其他股东在最初可以通过支付较低的价格获得以后可能建立金字塔结构而受损的补偿。在初始时刻看，理性的母公司其他股东盈亏平衡）。终极控制人和母公司其他股东在通过金字塔结构建立新公司时利益不一致。Riyanto and Toolsema（2008）模型相当于忽略了类别投票权的作用，Almeida and Wolfenzon（2006a）模型下，由于金字塔结构和类别投票权作用不同，因此类别投票权不能够替代金字塔结构。
2.2.5 其他理论Attig et al（2003）
认为公司的有限责任原则和终极控制人的寻租行为为金字塔所有权结构的形成提供了激励。公司的有限责任原则相当于给予公司一束对其利益相关者的违约期权（Thomadakis，1992），终极控制人通过控制独立的公司可以增加期权的价值，这可能是独立公司相对于事业部形式的优势。
郑志刚（2005）认为外部投资者投资金字塔结构母公司的机理一方面来自组建或收购子公司后被终极所有者盘剥程度可能减少的“转移效应”；另一方面则来自子公司高的资产回报率所带来的正常投资回报所产生的“增长效应”。子公司高的资产回报率所产生的增长效应为投资者投资于金字塔结构子公司提供了激励。
刘启亮等（2008）认为由于投资者保护的差异，投资者借此事前形成了关于经济公正的不同预期，据此进行不同的投资行为选择。在投资者法律保护较弱的情况下，公司治理倾向于强势原则，诱使有实力的股东进行集中投资，进而通过金字塔结构的财富放大效应进行掏空和寻租等以获取控制权私利。Fan et al（2007）首次利用中国地方政府控制的上市公司数据，探索了国有上市公司金字塔结构的特殊成因。他们认为政府控制的上市公司由于受到政府股权禁止转让的约束，金字塔结构可以使他们在所有权不变的情况下可信的下放公司决策权。其研究结果表明当地方政府面临较少的财政赤字和失业问题，当他们有更长期的目标，他们的公司决策更多地面临市场和法律约束时，政府越倾向于用较长的金字塔链条来控制上市公司。其暗含着国有公司金字塔结构是国有产权不完全制度的替代。
毛世平（2008）认为产权安排、现代公司的有限责任原则、获取控制权私有收益动机、公司负债、公司盈利能力、投资规模、终极控制人的委托管理形式、投资者法律保护程度等是影响中国上市公司金字塔结构的重要因素。
2.2.6 简要评论
以上文献从不同的视角对金字塔结构的成因进行了分析，这些文献相互补充，为金字塔结构成因提供了基本的研究思路。综观目前有限的几个理论模型，无不以控制权私有收益为其假设前提。因此，控制权私有收益对金字塔结构的成因具有重要影响。另外，获得资金的杠杆效应可能是金字塔结构成因的最基本因素。
