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第28章 中央银行——金融体系的“神经中枢” (3)

1913年,美国建立了美联储体系,承担着中央银行职能,但当时的国会却不给拨款,所以联邦储备体系只好自谋生路。最开始,联邦储备银行通过向会员发放贴现贷款赚取利息。但由于1920年到1921年间的经济衰退,贴现贷款数额急剧减少,联邦储备体系不得不另辟生财之道,于是开始购买债券,赚取利息。久而久之,美联储发现,当它从商业银行那里买进债券时,商业银行手里的准备金就增加了,经过存款创造机制,它们的存款规模成倍扩张,货币供应量增大了。真是无心插柳柳成荫。于是美联储意识到,它找到了一个套接货币供应量的简单而有效的工具。到20世纪20年代末,这一工具已经成为美联储的重要“法宝”,直至今日,它依然是各国中央银行最常用的一种货币政策工具。

公开市场操作(公开市场业务)是中央银行调节市场流动性的主要货币政策工具,通过中央银行与指定交易商进行有价证券和外汇交易,实现货币政策的调控目标。

中国人民银行的公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。

当金融市场上资金缺乏时,中央银行就通过公开市场业务买进有价证券,向社会投入一笔基础货币。这些基础货币如果是流入社会大众手中,则会直接地增加社会的货币供应量,如果是流入商业银行,则会引起信用的扩张和货币供应量的多倍增加。相反,当金融市场上游资泛滥、货币过多时,中央银行就可以通过公开市场业务卖出有价证券,无论这些证券是由商业银行购买,还是由其他部门购买,总会有相应数量的基础货币流回,引起信用规模的收缩和货币供应量的减少。中央银行就是通过公开市场上的证券买卖活动,以达到扩张或收缩信用、调节货币供应量的目的。

公开市场操作是中央银行的一项主要业务,是货币政策的一种基本工具。中央银行买进或卖出有价证券或外汇意味着进行基础货币的吞吐,可以达到增加或减少货币供应量的目的。

外汇公开市场操作1994年3月启动,人民币公开市场操作1998年5月26日恢复交易,规模逐步扩大。1999年以来,公开市场操作已成为中国人民银行货币政策日常操作的重要工具,对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了积极的作用。

2008年初,中国股市楼市等相继出现投资过热的情况,物价水平高企。央行2月上旬开始首次公开市场操作,净回笼资金2960亿元,之后公开市场操作的力度依然不减。2月下旬,人民银行又在公开市场业务操作中发行了600亿元1年期央票,比此前一周减少150亿元,但仍维持在2008年以来以来的高位水平,发行利率也继续持平。同时,央行还进行了两期正回购操作,分别为28天期限和91天期限正回购操作,合计交易量350亿元,这样1天时间内央行就回笼了950亿元的流动性资金。

由于接下来的股票市场又将迎来一只大盘股——中铁建发行,而当时央行的公开市场操作仍保持较高的紧缩力度,表明了央行大力度回笼流动资金的决心,使得市场信心增强。

灵活的公开市场操作是央行的重要政策工具之一,其发挥的作用十分强大。中国人民银行从1998年开始建立公开市场业务一级交易商制度,选择了一批能够承担大额债券交易的商业银行作为公开市场业务的交易对象,目前公开市场业务一级交易商共包括40家商业银行。这些交易商可以运用国债、政策性金融债券等作为交易工具与中国人民银行开展公开市场业务。

从交易品种看,中国人民银行公开市场业务债券交易主要包括回购交易、现券交易和发行中央银行票据。其中回购交易和现券交易都指央行购入或者投放证券的操作。而央行票据是指中国人民银行发行的短期债券,央行通过发行央行票据可以回笼基础货币,央行票据到期则体现为投放基础货币。比如,央行向银行或者非银行公众发行1000元的债券,那么基础货币就会减少1000元。因为央行用债券的方式换回现金,公众用现金换回债券,那么央行就少了1000元债券资产。由于现金的回笼,那么货币负债随之减少,即流通中的货币减少了1000元。所以出售央行票据的这种公开市场操作的结果是,流通中的基础货币相应减少,而央行的准备金相应不变。因此公开市场操作主要针对的是对基础货币的控制。

对冲外汇占款是公开市场操作业务的基本功能。对外占款是一个专业性较强的概念,指的是银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。外汇储备作为一种金融资产,它的增加无异于投放基础货币。外汇储备增加越多,人民币的发放增长越快。因为,官方储备是由货币当局购买并持有的,其在货币当局账目上的对应反映就是外汇占款,外汇占款的增加直接增加了基础货币量,再通过货币乘数效应,造成了货币供应量的大幅度增长。除对冲外汇占款的基本功能外,公开市场操作一直是央行货币政策的先行风向标,往往传递出央行对货币市场利率的调控意图,反映出未来一段时期内的央行货币政策走势。

“雪中送炭”的再贴现

2001年9月11日,在恐怖分子撞毁了纽约世界贸易中心的几个小时之后,尽管远在瑞士开会的格林斯潘因为禁飞令依然无法回到美国,但是联邦储备委员会还是立即宣布向美国各地的银行运送现金,以保证银行的支付,即贴现政策。为了保证整个美国的银行系统和金融机构的正常运行,恐怖袭击后的第二天,美联储已经向美国银行系统补充了382亿5000万美元的特别临时储备资金;9月14日美国联邦储备委员会再次通过公开市场操作向商业银行放款812亿5000万美元,相当于恐怖事件发生前3天向商业银行放款总额的16倍。

于是,大大出乎恐怖分子和悲观主义者们的意料之外的事情发生了——一场本来可能造成严重后果的支付危机,甚至还没有来得及冒出苗头,就被成功地化解了——在危机爆发后的最困难的最初30天里,在美国,没有一个城市发生挤兑事件,没有一家银行因为支付危机而倒闭,甚至也没有一家银行出现支付困难。无疑,这一连串的创造奇迹的行动在最危险的时刻拯救了遭受重创的美国经济。由此,我们不能不看到,央行再贴现政策的“雪中送炭”给市场送去了信心和温暖。

再贴现政策是使用最早的货币政策工具之一。它是中央银行通过买进商业银行持有的已贴现但尚未到期的商业汇票,向商业银行提供融资支持的行为。再贴现政策是中央银行最早拥有的货币政策工具。现代许多国家中央银行都把再贴现作为控制信用的一项主要的货币政策工具,再贴现是指商业银行或其他金融机构将贴现所获得的未到期票据,向中央银行转让。对中央银行来说,再贴现是买进商业银行持有的票据,流出现实货币,扩大货币供应量。对商业银行来说,再贴现是出让已贴现的票据,解决一时资金短缺。整个再贴现过程,实际上就是商业银行和中央银行之间的票据买卖和资金让渡的过程。所谓再贴现政策,就是中央银行通过制订或调整再贴现利率来干预和影响市场利率及货币市场的供应和需求,从而调节市场货币供应量的一种金融政策。

中央银行在对商业银行办理贴现贷款中所收取的利息率,称为再贴现率。一般,当经济出现需求过度、通货膨胀时,就调高再贴现率;而当经济出现需求疲软、生产下降时,就降低再贴现率。

再贴现率的高低直接决定再贴现额的高低,而且间接影响商业银行的再贴现需求,从而整体影响再贴现规模。一方面,再贴现率的高低直接决定再贴现成本,再贴现率提高,再贴现成本增加,自然影响再贴现需求,反之亦然;另一方面,再贴现率变动,在一定程度上反映了中央银行的政策意向,因而具有一种告示作用:提高再贴现率,呈现紧缩意向,反之,呈现扩张意向,这特别对短期市场利率的导向作用是比较明显的。所以再贴现率不宜频繁变动,因为会给人以政策意向不明确印象,令商业银行无所适从。

再贴现率对利率的总水平也会产生一定影响。

当然,再贴现政策效果能否很好地发挥,还要看货币市场的弹性。一般说来,有些国家商业银行主要靠中央银行融通资金,再贴现政策在货币市场的弹性较大,效果也就较大,相反有些国家商业银行靠中央银行融通资金数量较小,再贴现政策在货币市场上的弹性较小,效果也就较小。再贴现政策也有它的局限性。从控制货币供应量来看,再贴现政策并不是一个理想的控制工具。首先,中央银行处于被动地位。商业银行是否愿意到中央银行申请贴现,或者贴现多少,决定于商业银行,如果商业银行可以通过其他途径筹措资金,而不依赖于再贴现,则中央银行就不能有效地控制货币供应量。其次,增加对中央银行的压力。如商业银行依赖于中央银行再贴现,这就增加了对中央银行的压力,从而削弱控制货币供应量的能力。

再次,再贴现率高低有一定限度,而在经济繁荣或经济萧条时期,再贴现率无论高低,都无法限制或阻止商业银行向中央银行再贴现或借款,这也使中央银行难以有效地控制货币供应量。从对利率的影响看,调整再贴现利率,通常不能改变利率的结构,只能影响利率水平。即使影响利率水平,也必须具备两个假定条件:一是中央银行能随时准备按其规定的再贴现率自由地提供贷款,以此来调整对商业银行的放款量;二是商业银行为了尽可能地增加利润,愿意从中央银行借款。当市场利率高于再贴利率,而利差足以弥补承担的风险和放款管理费用时,商业银行就向中央银行借款然后再放出去;当市场利率高于再贴现率的利差,不足以弥补上述费用时,商业银行就从市场上收回放款,并偿还其向中央银行的借款,也只有在这样的条件下,中央银行的再贴现率才能支配市场利率。实际情况往往并非完全如此。这些因素决定了再贴现政策并不是十分合乎理想的货币政策工具,但尽管如此,再贴现率的调整,对货币市场仍有较广泛的影响。

威猛强大的“存款准备金率”

中国人民银行决定从2007年2月25日起,上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。中国人民银行承诺将继续执行稳健的货币政策,加强银行体系流动性管理,引导货币信贷合理增长,促进国民经济又好又快发展。这一点也在2008年中得到了切实的体现。

从2006年开始,央行综合运用多种货币政策工具大力回收银行体系多余流动性,已经取得了一定成效。其中,存款准备金率不断上调,很大程度上回笼了过剩的流动性,大大巩固了宏观调控成效。2006年央行共上调了3次存款准备金率:

1.7月05日 上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

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