爱德华·S·肖
经济发展中的金融深化
Financial deepening in economic development①
①[美]爱德华·S.肖（Edward S.Shaw）著邵伏军等译上海三联书店1988年版
一、作者简介
爱德华·S·肖（Edward S.Shaw，1908—1994），是已故美国斯坦福大学经济系教授，曾在美国财政部、联邦储备委员会等任职。因曾亲身经历韩国20世纪60年代的金融改革，并在乌拉圭等工作，使他对一些发展中国家的情况有较多的了解。主要著作有《金融理论中的货币》（与约翰·格利合著），Money，Income and Monetary Policy（1947）、《经济发展中的金融深化》。
发展中国家经济为什么长时间发展缓慢？过去的经济学家几乎众口一词：资本匮乏。所以，发展中国家经济腾飞的出路在于提高储蓄率或引进外资以加速资本积累。然而，这些权威的理论并不能完全解释实践。1973年，肖出版了《经济发展中的金融深化》一书，提出了新颖的金融深化理论，并得到世界银行与国际货币基金组织的赞同和推广，同时也得到许多发展中国家的赞赏，因而对20世纪70年代以来许多发展中国家的金融改革产生了深远的影响。
二、本书精要
《经济发展中的金融深化》一书从一个全新的角度对金融与经济发展的关系进行了开创性的研究。这一理论的核心是反对实行低利率（低于均衡水平）或负利率政策，对利率管制的扭曲作用加以批判，这包括：低利率鼓励提前消费，从而减少储蓄；因贷款管制、贷款利率较低，资金投向直接投资而抑制银行间接融资；借款多投向资本密集型企业，减少投入劳动密集型企业，不利于就业；一些愿投向低收益项目的企业家，只愿借入低于出清市场的利率借款，不利于形成能出清市场的利率水平。此外，由于信贷管制，银行将贷款以官定低利率投向国家规定的优先项目，往往效益不佳，无法还款，形成大量呆账，导致银行系统的脆弱性。因此，提高实际利率可增加储蓄和投资，抑制低于均衡利率的低收益投资，促使经济增长加速。
该书不仅探讨了经济发展与金融业的密切关系，而且针对发展中国家特定的经济和金融环境，提出了以“金融深化”战略为核心的崭新的发展理论。作者提出金融深化这一概念，强调：“金融资产以快于非金融财富积累的速度而积累”，率先着力推动金融制度改革；把金融制度改革与财政制度改革结合起来协调进行；实现金融制度改革与外贸制度改革的同步等。
三、论著内容
第一，全面分析了金融深化的特征、目标和作用，剖析了金融抑制的起源和背景，揭示了金融抑制的手段和后果。书中指出：传统的经济理论忽视了金融和经济的关系这个主题，事实上，金融部门与经济发展是息息相关的，深度金融和浅度金融分别对经济起着促进或抑制的作用。一国金融业是处于金融深化还是金融抑制状态，可以通过金融资产的存量、流量、金融体系的规模、结构、金融资产的价格等来衡量。在金融深化的经济中，金融资产存量的品种范围扩大、期限种类增多，其与国民收入之比或者与有形物质财富之比逐渐上升；金融资产流量较少依赖财政收入和国际资本，而更多地依赖国内储蓄，货币流通速度也降低了；金融体系的规模扩大、机构增加、职能专业化，有组织的国内金融机构取得了优势；金融价格中的利率更准确地反映投资替代消费的机会，实际利率较高，利率间的差别趋于缩小，在外汇黑市和远期外汇市场上，本国货币的贴水下降。显然，金融抑制与上述特征正好相反，它压低了国内金融资产的收益率，从而使金融资产的需求受到抑制。
推行金融深化战略将有利于本国经济的发展。金融深化的各种措施有助于增加私人及政府的储蓄和国际资本的流入，有助于使来自储蓄方面的融资代替财政、通货膨胀和国外援助，也有助于在扩展和多样化的金融市场上促使储蓄者和投资者展开竞争，优化储蓄的分配和使用，从而有助于增加劳动力就业、有助于收入的增加和分配的平等，也有助于经济的稳定增长。作者把这些分别称之为金融深化的储蓄效应、投资效应、就业效应和收入效应等。总而言之，通过用市场代替官僚机构，减少对金融业的干预，让其自由发展，是落后经济摆脱贫困落后的一剂良方。而金融抑制战略的影响则正好相反，它压低了储蓄率，降低了储蓄的使用效率，减少了劳动力的就业，降低了收入增加的速度，导致了收入分配的不平等，这些对经济发展都极为不利，长此以往，只能使落后经济更加落后。金融抑制的手段多种多样，其中有人为的低利率政策、金融业内的垄断、本币高估、信贷和外汇硬性配给、财政税收政策对金融资产的抑制等。产生这些金融抑制政策的根源是复杂的。作者认为，有些国家是在迫不得已时卷进去的；有些则是有意的选择。它们对市场的作用产生怀疑，而宁愿相信行政机构的干预能力，患了殖民地时代经济的后遗症；还有一些是受到各阶层利益关系的制约牵扯。不管怎样，选择金融抑制战略是一种缺乏远见的行为。选择这种战略的原因包括反高利贷心理、货币当局无力控制名义货币量，或者是以错误的理论来对货币政策进行指导。要使经济得到稳定持久的发展，就必须抛弃金融抑制战略而进行金融改革和实行金融自由化。
第二，为了使金融深化论更具有理论上的说服力，作者分析和批判了主流派的货币理论，包括新古典学派的货币财富观和凯恩斯主义的货币财富观，指出它们不符合落后国家的实际情况，并对此进行了修改，使之更适合于分析经济发展进程中的金融问题。通过对财富观的社会财富账户、经济模式、货币市场和资本市场的分析与考察，作者归纳出主流学派货币理论的一些观点：一是货币是一种社会财富，而不是政府货币当局或私人银行的债务，信用货币的发行和使用都是无成本的；二是实际货币余额是和物质资本、劳动力并列的一种生产要素，它的增减变化会影响收入的增减；三是物质资本形式的“物质储蓄”和货币存量形式的“货币储蓄”共同瓜分总储蓄额，实际货币余额与投资之间存在着替代关系。为此，若要鼓励投资，就应减少实际货币余额。这一理论考察的前提是货币市场与资本市场极为发达与完善，生产要素和产品可无限分割，各生产者都利用最优生产技术。因此，它并不适合落后经济的实际，若把这种理论运用于不发达国家，很有可能产生误解，从而导致金融抑制。
作者指出，在落后经济中，没有统一的市场和统一的价格，信息流通不畅、投资风险迭生、收益极不稳定、经济活动中异质性较强，生产要素呈现极大的不可分割性，金融业处于抑制状态。为此，对主流派货币理论进行一番改造后的债务中介论更适合落后经济的情形。债务中介论认为：实际货币不是社会财富货币，也不是生产要素，实际货币余额的增减不影响社会收入的变化，货币只是债务中介；储蓄者和投资者是独立的，它们通过金融市场联系起来，作为要素投入品，资金也是有成本的；由于资本市场的不完善，在落后经济中，外源融资比较困难，内源融资是较普遍的集资方式，而且非货币金融资产也不发达。因此，对生产者来说，要进行实物投资，必先积累一些定额的现金，这样，物质资本与货币不但不是相互竞争的替代品，反而是相互补充的互补品。由此理论可知，增加投资、发展经济与货币金融业的发展深化是一致的。在落后经济中，争取金融深化的发展战略，能带来前述的储蓄效应、投资效应、就业效应和收入效应等，从而促进经济发展和社会稳定，使落后经济走上稳定的良性增长道路。
第三，在上述理论分析和描述的基础上，针对落后经济中存在的金融抑制现状，提出了金融改革的建议。作者认为，金融深化首先要求货币深化，为此要刺激实际货币需求，确保货币供给的外生性和较低的通货膨胀率。他主张放弃利率限制，以便让储蓄得到合理配置，并将场外市场融合到有组织的金融中去。在落后经济中，有些非银行金融中介是融资专业化的反映，但许多是人为的产物，应当消除人为因素对金融市场的分割，打破银行业内的垄断；在可能范围内发展民营金融事业。随着经济发展，应逐步扩展金融工具的期限，建立一个新的华尔街，这是金融改革的最后一个步骤。总而言之，应放开利率，促进金融业内的竞争。
金融改革应当与财政税收改革同步进行，扭曲的财政政策将减少社会的金融资产，创造金融业内不平等的竞争环境，导致分配的不公平，妨碍金融深化。要使金融、财政改革相互配合，一方面要求两者各尽其职，金融不能代为行使财政职能，如靠通货膨胀帮助政府变相增加收入，或以利率进行补贴；财政也不能干预金融事业，如以财政拨款等形式优先投资，进行硬性的资金配置等。另一方面要改革税制，使“财政基础”得以深化，并富有弹性，以减少财政赤字，消除通货膨胀，简化税种和税收管理成本，不再对金融资产的收入进行歧视。金融改革还要与外贸改革配套进行。作者认为，落后经济中的外汇市场处于非均衡状态，国内金融和国际贸易两者相互影响，形成一种恶性循环。外贸改革的核心是汇率自由浮动，外币自由兑换，并逐步取消进出口的歧视性关税，减少对外资流入的依赖，调低本币币值，最终达到外贸自由化。
第四，分析和探讨了落后经济的不稳定性。一般说来，落后经济的波动较大，而且呈周期性。传统的经济理论认为，这是外部经济环境、经济结构单一等影响的结果。对此，作者提出新的看法，认为每一个周期都发端于一次“冲击”，这个冲击影响资本市场，使储蓄增加、经济景气，但落后经济中内在的因素，总是使经济走向“过热”。若干权宜之计虽能使“过热”得到一定的维持，但过度膨胀的经济终究无法支持而陷入衰退，重新回到低的增长水平，等待新的一次冲击而开始新的一轮周期。“冲击”为经济摆脱低水平发展状况提供了一个契机，但落后经济采取的公共政策却不能抓住这个机会。在“冲击”造成的经济高涨阶段，由于没有采取金融深化而是采取金融抑制和通货膨胀政策，从而使储蓄不能得以完全动员，资金缺口逐步加大，使经济走向“过热”。当然，落后经济中不适当的财政政策和外贸政策等也是周期性波动的原因。为此，肖提出，金融、财政和外贸等政策的协同改革是落后经济走向健康发展的最优策略。因为从资本市场发端，再扩展到其他所有市场上的周期性过度需求，在金融未深化的环境中，是不可能被消除的；在财政机制不完善和国际收支长期不均衡的条件下，它也同样不可能被消除。
四、简要评述
《经济发展中的金融深化》一书在金融发展理论上进行了开创性的研究，其贡献和影响是多方面的。它至少有以下几点启示：
第一，它强调了金融体制和金融政策在经济发展中的核心地位，在经济和金融理论中第一次把金融业和经济发展紧密地结合起来，克服了传统经济发展理论对金融部门的忽视，把金融发展摆到经济发展战略中的重要位置上。正如作者所言，金融部门和经济发展息息相关，它有利于落后经济摆脱徘徊不前的局面、加速经济增长。但如果金融被抑制或者扭曲，就会阻碍和破坏经济的发展。
第二，在货币和金融理论方面批判了传统的经济理论，如新古典学派和凯恩斯学派关于货币财富观的理论及一些假设，认为这不适合于落后经济，提出在落后经济中，货币和实物资本在很大程度上是互补品等观点。它还批判了一些落后经济中盛行的结构性通货膨胀理论，认为在经济发展和结构演变中，通货膨胀是可以避免的，金融体系和实际经济完全可以在物价稳定的环境中同步发展。在政策主张上，它既不同意凯恩斯学派的低利率刺激投资的政策，也不赞同货币学派过分倚重控制货币发行的做法，而是主张通过金融自由化和提高利率，在增加货币需求的同时，扩大投资规模，优化投资分配，从而使经济稳定持续增长。此外，还提出财政、外贸政策配套改革的一系列建议，要求尽量减少人为干预，发挥市场的调节作用，这些对发展中国家的经济改革具有重要的参考价值。
第三，剖析了依赖外资和外援的危害性，反对对一些西方舆论对外资、外援的过度赞美之词，指出外资和外援有可能会削弱本国的经济基础，加剧本国经济的扭曲，带来周期性的经济波动。在此基础上，提出经济自主发展的主张，认为落后经济只要进行金融改革，则完全可以在本国资金市场上筹集到所需要的资金。
