从上面的分析中已经看到，由于存在各种代理成本和其他因素的影响，公司的资本结构，既不会是完全的负债，也不会是完全的权益，而是负债和权益的结合。权益资本始终是公司资本结构中的一个重要组成部分。因此，权益资本市场（在这里就是股票市场）作为一种重要外部力量对公司治理产生深远的影响。在公司内部股东对公司的控制，即内部控制主要是通过股东大会来实施的。内部控制的有效与否是与股票的集中程度、股东性质和董事会及有关法律等方面的情况有关。在股权结构分散化的情况下，大量的、持有股权数量微不足道的小股东有一种“搭便车”的自然倾向，他们因为无法左右公司经理人员的行为而失去参与公司内部治理的兴趣。在此情况下，改善公司业绩、约束公司经理人员的行为，只能借助于外部市场的力量和作用。
股票市场向股东提供了对公司实行外部治理的手段，因为股票价格可以反映公司管理者工作效率的优劣。低股价会对管理者产生一种实际压力使其改变行为方式，忠于职守。其过程如下：
在资本市场上，分散的股东对公司和经理人员的约束主要是通过“用脚投票”的方式实现的。如果公司股东对公司经营状况不满意或对现任管理层不信任，就可以在股票市场上抛售所持的股票。股东在股票市场上大量抛售股票的结果，使得该公司股票价格大幅下跌，从而会使公司面临进一步的困难和危机，如公司形象不佳、产品销售受阻、市场份额下降、银行减少或停止贷款甚至提前收贷、财务状况恶化等。这一系列的连锁反应最终将导致公司破产或倒闭。通常，当公司股价大幅下跌时，经理人员会引咎辞职，或者董事会认为经理表现不佳而将其撤换，这就是“用脚投票”对公司经理人员的约束机制。
目前，在发达国家的证券市场上，各种机构投资者是上市公司的主要大股东。较新的金融研究表明，机构投资者并不会对公司形成有力的约束。据统计，1994年美国个人投资者直接掌握上市公司股权的49％，养老基金、共同基金和保险公司等机构投资者持有股权的46％。英国投资者主要通过养老基金、保险公司和共同基金间接掌握着上市公司股权的58％。早在20世纪80年代以前，这些机构投资者从未积极参与过公司的控制，即使它们持有大量的股份。原因在于他们本身有着分红的压力和资产组合多样化的要求，对监控个别公司不感兴趣，这助长了公司经营者的机会主义行为。
（二）公司控制权市场的治理功能
公司控制权市场的出现和存在，降低了所有权与控制权分离问题的严重性。尤其是这个市场把小股东在公司事务中失去的控制权重新交还给他们。20世纪80年代以来，收购与兼并以前所未有的规模和范围发生着，不仅已成为公众和公共政策关注的焦点，也在很大程度上影响着公司的日常活动。西方并购浪潮的兴起促使一个新市场——买卖企业市场（或公司控制权市场）逐渐形成。由此引发了广泛争论，从并购是否增加了社会财富，一直到与之有关的公司控制、企业所有权结构变更等问题。
公司控制权市场假定，公司管理效率与公司股票的市场价格之间是高度相关的（有效市场假定）。在公司经营状况不佳、经营业绩下滑时，其股票价格将会随之下跌，此时公司就会成为其他战略投资者眼中的猎物，通过融资收购，收购者凭借所掌握的股权并购公司。所以，并购市场保证了公司管理者之间的有效竞争，即公司经理人时时存在着被敌意收购的风险。由于存在被并购的风险，公司经理人员就会尽力经营自己的公司，使公司保持良好的业绩，以使公司股票价格保持在较高的水平而不易被收购。这就是并购机制对公司经理人的约束。
一些经验研究表明，兼并与收购确实是公司治理的一种形式。被并购的可能性是一把悬在公司管理层头顶的剑，它时刻提醒那些不能有效地管理公司的经营者，他们的懈怠会给自己带来灭顶之灾。因此，并购的可能性本身已构成了一种现实的约束力量。只要资本市场能够准确地为所有的股票定价，只要能够使这些证券以较低的成本进行交易，那么公司的经营者就永远不敢掉以轻心。米歇尔和马尔赫因（MitchelandMullherin，1996）提供了一个很好的例证。他们分析了1981年末《价值线投资研究》上登载的1064家公司，到1989年，这些企业中的57％或者成为并购目标，或者进行了大幅度的防御性资产重组。超过半数的企业随后进行了范围广泛的投资，且受到了兼并市场的压力。
美国并购市场是美国公司治理的基本约束机制，尤其是20世纪80年代兴起的杠杆收购方式，使得美国出现了敌意收购的狂潮。据统计，在并购活动达到高潮的1988年，美国公司并购交易的总价值达到3411亿元，为当年世界收购总额的70％以上。
伴随着20世纪80年代股票市场的繁荣，大型公司的免疫力也在逐渐消失，这是因为：（1）快速增长的股票价格似乎可以降低收购股票的成本；（2）债务的可获得性又引发了杠杆收购的冲击。20世纪80年代，杠杆收购日益普遍且发展迅速，在所有并购活动的总价值中占有较大的比重。例如1989年，尽管杠杆收购在全部收购数量中所占比重不超过10％，但在收购总价值中却占到25％以上。
由于杠杆收购利用负债作为融资手段，所以它不受以前对并购构成限制的公司规模的束缚。到20世纪80年代末期，在美国投资银行与从事杠杆收购的公司共有50多个基金会，每一个基金会都最少有1亿美元的股权资本。以10：1的杠杆比率为基础，每个基金会都可以从事价值超过10亿美元的交易。突然间，美国没有一个公司能够免受并购的威胁。
二、债权人主导型的公司治理模式
关于公司资本结构问题的研究已经显示出，现代公司在进行融资时，债务融资是公司资本的一项重要来源。
1989年，迈克尔·詹森发表了极富煽动性的题为《公众持股公司的衰落》的文章。在文章中他指出，在某些产业中，历史上的公众持股公司模式已经趋于陈旧。为了纠正20世纪60年代一些公司浪费资源、损毁价值的弊病，一种新型组织形式应运而生。这种新型组织形式不再把公众股票作为主要的资金来源，而是把私人债务作为主要的资本来源。
（一）债务融资对经营者的约束
债务融资对经营者的约束主要表现在以下四个方面。
1.公司的债务融资会降低公司的投资能力，控制其无限的投资冲动，保护投资者利益。当公司有较多经营盈余时，股东一般希望能将盈余资金以股息的形式返还，而经理人员一般更愿意用来投资。即便在投资机会较少时。经理人员也希望去兼并和收购扩张，以增加自己的控制权。但从股东的角度来看，这种支出是低效的。在这种情况下，如果公司有债务负担。债务支出减少了公司的现金流量，从而降低了经理人员从事无效投资的选择空间。当然，有时限制公司的现金流量会使公司错失市场机会。因此，债务水平应该在债务削减无效、投资的好处和债务限制有效投资的成本之间达到平衡。
2.债务约束加重了公司破产的可能。在有些情况下，让公司破产可能更有利于投资者的利益，但经营者一般不愿意让公司破产。在这种情况下，如果存在硬的债务约束，债权人就可以依照破产法对公司进行破产清算。
3.融资限制公司在无效投资方面的作用与公司的行业特征有关。一般来说，处于新兴产业的公司的债务比已经处于成熟行业中的公司低，因为成熟行业的投资机会相对较少，这些公司在长期经营中又积累了较多的盈余资金，负债在限制公司无效投资方面的作用比较弱。而对那些处在新兴行业中的公司来说，其价值主要在于未来的增长机会，近期内可能没有足够的当期收益来还本付息，在限制公司无效投资方面的作用较强。
4.债权人很容易观察到公司过去偿还贷款的记录。公司偿还贷款的记录越好，公司进一步获得贷款的成本就越低。从而鼓励了公司良好经营和保持较好的还款记录。
总之，对上市公司来说，债务融资在公司治理结构方面拥有股权融资无法替代的功能。尤其是对那些刚刚在货币市场和资本市场上露面的公司来说，债务融资更有其无法替代的优越性。
以上对以证券融资为主导的外源融资模式下的公司外部治理进行了分析，在有些国家中流行的是另外一种融资模式，即以银行贷款为主导的融资模式。这种融资模式以日本、韩国等东亚国家和德国的公司最为典型。这种独特的融资模式造成了它们在公司治理方面的与众不同。
（二）日本公司的银行融资与治理特征
日本主银行融资模式是在经济高速增长时期形成的。第二次世界大战后，日本所需的重建资金主要来自银行。随着经济的增长，所需资金越来越多，来自银行资金的比例不断增长，相对应的是股权融资迅速减少，公司对银行贷款的依存度不断提高。
1957～1974年，在公司的资金构成中，内源融资（折旧和利润留成）所占的比重仅为25.％～37.％，公司资金来源主要依赖于外源融资；在外源融资中，银行贷款所占的比例很高，一直在40％左右，股票和债券融资所占的比重则从1957—1959年的18％下降到1970—1974年的8％，呈下降趋势。正是在这种公司自我积累能力低，而证券市场又不发达的情况下，日本公司形成了以银行贷款为主的融资模式。日本银行与公司间的这种关系是比较稳定的，一旦结合就很难变动，因此逐渐形成了主银行体制这种独特的融资模式。
在日本，一个公司只与某个银行保持着密切的关系，这种关系常常被称为系列融资，包括长、短期贷款，也涉及债券发行支持、股权投资、支付结算以及各种不同信息和管理方面的服务等。
日本的公司融资特征，决定了日本公司治理的特征。据青木昌彦（1994）的研究，日本主银行制度下的公司治理包括三个相互补充的部分：（1）银行与公司建立关系型契约；（2）银行之间形成相互委托监管的特殊关系；（3）监督当局采取一整套特别的监管手段，如市场准入管制、“金融约束”、存款担保及对市场融资的限制等。
日本公司对经理人员的激励与监督主要不是来自于股票市场，而是来自于银行体系。由于以主银行为首的银行贷款几乎成为日本公司资金来源的惟一渠道，且银行往往与公司之间相互持股，主银行就牵头对公司实施相互控制。如果公司经营状况良好，支付正常，则主要由各有关公司依相关持股关系进行，基本上是被动的监督；一旦公司经营出现异常，财务危机显现出来，整个治理结构马上就转入由主银行牵头的积极干预状态。如果公司不能对其债权人履行清偿义务，债权人就会将所拥有的债权转让给银行，由银行决定采取何种干预方式。主银行体制与相关公司是一种动态的监督关系，对于经营状况较好的公司，相机控制几乎毫无作用；对出现财务危机的公司，控制权常常会落入主银行手中。
20世纪70年代中后期，随着日本经济高速增长的终结，公司经营战略的转变和日本股票市场的发展，日本公司逐渐增加证券融资的比重，但以银行贷款为主导的融资格局并未改变。进入20世纪80年代以后，主银行的重要性已大大下降。
（三）德国公司的银行融资与治理特征
