一、中央银行的职能变化与独立性
（一）中央银行的性质与职能变化
中国人民银行是中华人民共和国的中央银行，是在国务院领导下制定和实施货币政策、对金融业实施监督管理的宏观调控部门。按照《中国人民银行法》的规定，中国人民银行的主要职责包括：依法制定和执行货币政策；按照规定审批、监督管理金融机构；按照规定监督管理金融市场；发布有关金融监督管理业务的命令和规章；持有、管理、经营国家外汇储备、黄金储备；经理国库；维护支付、清算系统的正常运行；负责金融业的统计、调查、分析和预测；依法从事有关的金融业务活动；作为国家的中央银行，从事有关的国际金融活动；承办国务院交办的其他事项；根据国务院规定，管理国家外汇管理局。
1948年12月1日在华北银行、北海银行、西北农民银行的基础上合并组建中国人民银行，虽然它行使着中央银行的职能，但是并未将中国人民银行作为专门的中央银行。直到1983年国务院才决定由中国人民银行专门行使国家中央银行的职能，并将中国工商银行作为国有商业银行从中国人民银行中分离出来，实现了中央银行与商业银行的分离，这是中央银行的第一次职能转变。1995年3月18日，第八届全国人民代表大会第三次会议通过了《中华人民共和国中国人民银行法》，至此，中国人民银行作为中央银行以法律的形式被确定下来。中央银行的第二次职能转变是以1992年10月26日中国证监会正式成立与1998年11月18日中国保监会正式成立为标志的，有关证券、保险市场的监管职能从人民银行的职能中被剥离了出来。
2003年3月6日，国务院提请十届全国人大一次会议审议国务院机构改革方案，提出新设银监会，实现央行的货币政策与银行监管职能的分离，标志着中央银行职能的第三次转变。这一次中央银行的职能转变从制度上解决了中央银行货币政策调控与金融监管职能的矛盾，解决了央行调控与监管的双重角色冲突。
2003年12月27日，十届全国人大常委会第六次会议通过了《中华人民共和国中国人民银行法》（以下简称《中国人民银行法》）的修改决定。修改后的《中国人民银行法》将中国人民银行的职责由原来的制定和执行货币政策、实施金融监管、提供金融服务调整为制定和执行货币政策、维护金融稳定、提供金融服务三项新的法定职责。
中国人民银行的货币政策调控主要是运用基础货币、利率等货币政策工具。它不具有强制性，主要是靠利益驱动作用对经济进行被动调节。有“逆周期”特性，根据经济的景气情况进行逆风向调节。经济不景气时采取扩张性货币政策，经济发生通货膨胀时采取紧缩性货币政策。这与进行金融监管主要是运用法律、行政手段，通过确定审慎监管指标，规范和约束金融机构的行为所具有的强制性不同。银行监管具有“顺周期”特性：当经济景气时，企业经营状况好，银行不良贷款率低，金融监管比较宽松；而当经济衰退时，企业产品销路差，银行不良贷款率上升，金融风险加大，金融监管趋于严厉。而且，货币政策和金融监管的目标指向也是不同的。货币政策的着眼点是整个宏观经济形势，通过各种货币政策工具影响金融机构，进而调节整体经济运行，使之达到或接近理想状态；金融监管则撇开国家经济，只是着眼于金融系统和金融市场，防范和化解其金融风险。在不同历史阶段，两者的地位是不同的。当金融体系和金融市场所积聚的风险过大，容易爆发局部乃至全国性的金融危机时，降低和化解金融风险成为央行的首要任务，金融监管上升到第一位，货币政策则居次。而当整个金融系统稳健运行，金融市场泡沫较小，不至于发生金融风险时，货币政策则处在较重要的位置，金融监管退居其次。由于货币政策与银行监管具有较大的差别，使央行的货币政策部门和银行监管部门的做法经常不一致，严重地损害了货币政策的效应和金融监管的效率。历史经验表明，央行所肩负的执行货币政策与银行监管的双重角色一旦发生冲突，中国人民银行往往是“保一头”——更多的时候是保货币政策。由于处在同一首长的直接领导下，往往是一紧都紧，一松都松，在经济形势需要中央银行放松银根时，银行监管也随之松懈下来；当形势需要中央银行加强银行监管时，银根也随之收紧。这种情况在我国过去的宏观调控史上屡见不鲜。
银监会宣告成立是一个制度性变革的标志，中国金融监管的三个并列系统——银行、证券、保险监管将最终完成。而中国人民银行多年来的集货币政策、银行监管于一身的时代宣告结束，央行专注于货币政策的制定和执行。
（二）中央银行的独立性
中国人民银行虽然在体制上脱离了调控与监管双重角色的冲突，核心职能明确为货币政策的制定与执行，调控宏观经济以使其健康发展。但其依然是在国务院领导下制定和实施货币政策，从而中国人民银行必然缺乏独立性。主要表现在：第一，我国中央银行货币发行不是独立的。货币的发行权属于国务院，中央银行只是负责具体执行，而且货币发行分散于商业银行，而不是集中于中央银行。第二，货币政策的制定和执行不独立。我国货币政策的制定权在国务院，中央银行只有货币金融政策的建议权，一定时期的货币政策往往掺杂着各个经济部门的意旨，中央银行根据客观经济形势分析做出的货币政策难以独立地体现。货币金融政策的执行过程中，中央银行也不能独立发挥作用，中央银行采取的货币政策工具要报经国务院的批准，国有商业银行与地方各级政府也将制约其作用的发挥。而实践证明，中央银行的独立性与价格稳定（中国货币政策的最终目标）之间有完全的正相关关系。
由于不具有独立性，中央银行的货币政策制定与执行就面临着另一种双重角色的冲突——货币政策执行人与最后贷款人的角色冲突。当金融机构出现支付危机时，中央银行作为防止系统风险的最后贷款人的责任是必须履行的，但由此而采取的货币操作往往会与货币政策的初衷相违背。这种角色冲突是目前人民银行货币政策操作的最关键的制度约束。
（三）中央银行货币政策操作的目标函数
2003年《中华人民共和国中国人民银行法》规定，中国货币政策的最终目标是“货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”。从法律上明确稳定币值为我国货币政策的首要目标，但不是唯一的目标。也就是说，货币政策不能为稳定币值而稳定币值，而是促进经济增长的稳定币值。这说明我国现行法律规定的货币政策目标是双重目标而不是单目标，也是中央银行作为货币政策执行人与最后贷款人角色冲突的必然体现。同时需要指出的是，中国货币政策目标的稳定币值与西方经济学意义上的稳定币值是有区别的，后者是指开放经济模型下的政策目标，稳定币值的含义包括稳定国内物价和保障本国货币汇率的稳定两个方面，由于中国对资本项目实行管制，因此汇率的稳定没有作为货币政策的目标，“稳定币值”作为我国货币政策目标，其实质含义是保护国内物价水平的稳定，防止通货膨胀或通货紧缩。因而，在模型的建立上，我们并没有建立开放经济模型来分析中国货币政策的传导问题。
由于中央银行追求这两个目标时都要付出一定的成本，因此，中央银行的决策目标函数可以看作追求稳定价格和促进经济增长的综合成本Zt的最小化，可以用以下方程表示：
式中：Zt是中央银行在稳定价格与促进经济增长两个目标间进行选择时，最小化的综合成本，根据新古典经济学的理解，稳定价格与经济增长是货币政策相互矛盾的两个目标，稳定的价格常常是降低经济增长率，降低人民的生活水平；而追求经济增长常常带来通货膨胀，带来就业压力，最终的结果是欲速则不达。Y*t是期望经济增长率；Yt表示实际经济增长率；π是通货膨胀率；β是反映货币政策制定者对经济增长和稳定价格两个目标相对关心程度的参数。β值越大，表明货币政策制定者对实现期望经济增长目标的相对关注越强烈；反之，β值越小，则表明货币政策制定者对稳定价格目标更关注。β值的大小不仅会影响公众的经济增长率预期，也会影响公众的通货膨胀预期，从而最终改变中央银行的决策成本。
二、商业银行（含非银行金融机构）的发展与制度约束
本书所指的商业银行包括国有商业银行、股份制商业银行以及非银行金融机构的广义概念。或者说这是对货币政策传导机构中介机构的泛称。
（一）商业银行的发展
自1984年我国建立二级银行体制以来，国有银行一直是我国金融体制的主体，当时兼营商业性业务与政策性业务。1995年政策性银行组建，专业商业银行商业化加快。目前已基本形成了包括中、农、工、建四家国有商业银行；交通、中信、光大、华夏、招商、民生、深发展、浦发、兴业、恒丰等股份制商业银行；上海银行、北京银行、渤海银行、浙商银行、徽商银行等具有典型的区域辐射和鲜明个性化的商业银行；城市银行；以及外资银行、合资银行在内的多元化商业银行体系。
从我国国有银行的组建和发展的历史上看，它们与中央银行的关系与一般的商业银行与中央银行的关系是不同的。第一，各国有银行是从中国人民银行分设出来的，产权制度与中央银行一样是全资国有；第二，四家国有银行都占有大量的中央银行贷款；第三，中央银行对国有商业银行的干部具有管理权；第四，国有银行分行业经营，并受中央银行信贷计划的影响。因而，中国国有商业银行的性质是双重的。作为金融企业，其经营目标是利润；而同时作为中央银行宏观调控的助手，又在中央银行领导下承担着金融宏观调控的任务。国有商业银行双重职能的冲突在所难免。这种双重职能是约束国有商业银行充分发挥金融中介职能的关键约束之一。不能从所谓的宏观调控任务中摆脱出来，它便不能按照安全性、盈利性、流动性的原则经营，也不能以利润为其经营目标，自然无法真正实现向商业银行的转化。
国有商业银行的主体关系没有改变是商业银行发展中的问题之一，而在商业银行的经营上，目前仍然有四个问题制约着国有商业银行的发展。一是不良资产比例仍然比较高，虽然通过成立四大国有资产管理公司，对不良资产进行了大规模的一次性剥离。剥离后四大国有银行不良贷款比例平均下降了近10个百分点，使国有商业银行的资产负债表得到了显著的改善，向建立“好银行”的目标迈出了十分重要的一步。但是中国人民银行前行长戴相龙2001年11月1日表示，至2001年9月末，四大国有银行本外币贷款折合人民币6.8兆元，不良贷款占全部贷款的26.6%，其中实际已经形成的损失占全部贷款的7%左右。相比之下，美国花旗银行的不良贷款率仅为1.9%，汇丰银行为3.5%，东京三菱为8.8%。而最近15年内爆发的两次大规模金融危机——亚洲金融风暴和次贷金融海啸都与银行业不良资产紧密相连，最直接的原因即为银行业不良资产的过度累积。银行业的不良资产以不良贷款为主要载体，截至2008年第三季度，我国银行业不良贷款仍高达12654.3万亿元，贷款占比5.49%，其中国有银行不良贷款高达11173.8万亿元，贷款占比7.35%，是不良贷款的主要来源。二是国有商业银行的资本金不足、综合竞争力差，国有商业银行的人均指标，包括人均资产、人均利润只相当于国外银行的1/5或1/6.据16家上市银行2011年第一季报披露的信息，五大银行中，工行资本充足率为11.77%，建行为12.45%，中行为12.38%，交行为12.05%，农行为11.40%，除中行外，均出现了资本充足率下降的现象，其中，农行资本充足率最低。根据银监会对大型国有商业银行资本充足率不得低于11.5%的要求，2011年6月末，工商银行已经跌破红线。三是国有商业银行内部管理薄弱，产生的案件比较多，如内部的贪污、腐败、卷款潜逃情况时有发生，损失较大。出现这些问题，主要原因就在于国有商业银行的改革不到位。
在法人治理结构方面，现行的国有商业银行单一公有产权的国有独资制度安排，致使政府所有者的主体缺位，经营者缺乏所有者约束，难以形成经营者利润最大化的目标。特别是国有商业银行与其主要的服务对象——国有企业以及中央银行的产权关系界定不清，国有商业银行与其交易人之间缺乏充分的竞争，处于责权利关系不明确的状态。国有商业银行更倾向于自我利益追求的企业内部人控制最大化，即使不采取有意识的侵权获利行为，也会由于考虑自身安全而放弃企业利润的最大化。
（二）非银行金融机构的发展
1979年10月，国务院批准建立中国国际信托投资公司（CITIC），这是中国非银行金融机构发展的起点。到1996年年底，非银行金融机构的类型包括具体包括保险公司、证券公司、信托投资公司、租赁公司、基金管理公司、期货公司、财务公司等。2001年，非银行金融机构扩展为了六种形式，即证券公司、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司、证券投资基金公司和保险公司，并达到400多家，非银行金融资产总额也大致为18000亿元左右，增长逾10倍，发展速度远远超过商业银行资产的发展速度。其中，证券公司和证券基金公司的资产由10年前的1224亿元，增长到6000多亿元；财务公司由102亿元发展到2533亿元；保险公司达到3374亿元，保费收入达1600亿元。
根据谢平的研究报告，从1986年到1996年，数百个非银行金融机构的资产总量占全部金融机构资产总量的比例在7%～10%，1996年的达到10%。非银行金融机构在我国金融体系中发挥着重要作用，1994年非银行金融机构资金来源17252亿元，为全部金融机构资金来源的34.8%。由此对四大国有商业银行（中国工商银行、中国农业银行、中国建设银行和中国银行）形成的竞争压力是巨大的，而且非银行金融机构之间的竞争也十分激烈，进而也就促进了中国金融业的竞争和效率。而且，非银行金融机构是集体企业、私营企业的重要贷款来源，后者对GDP的贡献已经远远地超过了国有企业。
（三）商业银行在货币政策传导过程中的作用
首先，商业银行是货币政策的初始承受者。由于中央银行的服务对象是商业银行和政府，不直接面对企业和居民，除利率政策信号外，其多数货币政策并不对企业和居民产生直接的影响，因而商业银行一方面接受中央银行的信号；另一方面通过自身业务活动将货币政策信息传递给企业和居民。其次，商业银行是货币政策供应过程的主要参与者与主体，是影响货币增减的主要力量。货币供给过程也是商业银行创造派生存款的信用创造过程。中央银行货币政策操作的一个重要方面在于通过调节货币供应量进而影响社会总需求，因而没有商业银行的参与，货币政策实施就缺乏承载主体和传导渠道。最后，商业银行是货币政策的执行者。商业银行的存贷款利率变化会直接影响社会的投资、消费和储蓄。而商业银行的存贷款利率是以中央银行的基准利率为基础调整的，是中央银行货币政策的实际执行者。还可以通过一系列的金融工具影响货币政策的执行和发行票据。
三、公众行为模式变迁
对公众的理解一般包括企业与居民两个部分，虽然他们共同作为货币政策传导的微观基础，但是在行为模式上两者有着本质的差异。
（一）企业的投资行为模式
企业行为是企业对外部环境变化所作出的理性反应，企业内部组织结构与外部经济运行环境决定着企业的行为方式。对于企业的划分一般是依据问题的需要，不同的问题导向决定不同的分类。可以分为国有企业、城市集体企业、乡镇企业、私营企业、合资企业、外商独资企业等，但是这样分类对于以研究中国货币政策传导过程为主题的文章就显得过于细致。因而本书根据企业资产所有权的不同，将企业分为国有企业与非国有企业，因为产权关系的差异决定了国有企业与非国有企业行为模式的不同。
首先在企业追求的目标上，国有企业表现出了很强的多重性。传统短缺经济条件下，国有企业面临行政约束和资源约束的双重压力，国有企业发展既遇到行政制约，又受到行政的照顾与保护，特别是在对短缺资源争夺中具有“制度”优势。20世纪90年代中期以来随着过剩经济的到来，我国企业运行的外部环境已从资源约束转到市场约束，但政企不分、行政干预的问题仍未得以根本解决，面对行政约束与市场约束的双重目标，一方面国有企业要根据中国企业改革的要求，按照现代企业制度进行改革，建立以自负盈亏为约束的企业利润最大化目标。但同时，国有企业通常是国家的大型企业，是国家经济发展的主力，由于其产权归国家所有，政府部门的经济目标不可避免地要在企业的目标上有所体现。国有企业应该也必须为国家的经济发展做出贡献，包括缓解就业压力，增加投资推动经济增长。企业的主要负责人通常由政府安排或在政府的控制下选择，因而，政府部门的目标常常也是国有企业的目标之一。但非国有经济基本上是在中国经济体制改革之后开始建立与发展的，是市场经济条件下的产物，其企业目标不存在上述的复杂性，企业进行市场经营，追求利益最大化的目标是明确的。目的决定组织需要采取的行动，因而在货币政策传导过程中，非国有经济对间接调控性质的货币政策要敏感一些，国有企业对包括资金在内的生产要素价格信号虽然有了一定程度的反应能力，但是反应程度是有限的。
虽然存在多目标的约束，但是多目标约束反而有时变成几乎没有约束，也就是通常被提到的“软预算约束”。国有企业在从计划经济体制向市场经济体制过渡的过程中，一方面，企业自主权的扩大，使企业开始注重自身的成本和效益；另一方面，企业的自我约束机制还没有建立起来，国有企业同国有商业银行同属于公有产权，它们一般都把投资，而不是企业的生产效率，作为获取收入的重要源泉之一，利率对其投资几乎没有约束，投资的利率弹性很小，尤其是考虑到较大比例的国有企业亏损面时。企业必然产生组织制度和行为倾向的变化，这种变化使企业开始追求内部人控制利益的最大化，由于企业利润最大化与企业内部人控制利益最大化目标的不一致，国有企业外部性将造成利率等货币政策信号部分失灵。企业投资决策对利率并不敏感，这在很大程度上造成了货币政策到企业投资传导的脱节。
但非国有经济与公有产权具有不同性质，体制产生的“软预算约束”几乎不存在，企业利润的来源是企业资本金收益率的最大化，企业只有在新投资能够给现有权益人带来正净现值（即投资的回报大于投资和偿债开支之和）的情况下才会筹资进行新投资。由于债权人和资产所有人相比在获得补偿上具有优先权，如果对投资的未来收益没有把握，资产所有人一般不会愿意让筹资超过仅够支付投资开支的水平。因而对利率以及其他货币政策工具的调整是非常敏感的，如果不考虑信用缺失的影响，非国有经济与其他市场经济国家对货币政策的反应几乎不存在差别。
在企业融资的渠道上，国有企业与非国有企业表现出对立与统一并存。在总体经济运行中，企业资本金严重缺乏是所有企业共同的约束。1995年年底，全国工业企业资产总量79233.86亿元，而资本金仅有21552.86亿元，资本金比率仅达27.2%，其中，国有经济的资本金比率仅有23.5%。在负债总量不变的条件下，全社会各企业需补充资本金26000多亿元，其中，国有企业需补充资本金18000多亿元。据中国统计年鉴（2005～2006）数据，2000～2005年间，我国国有企业的资产负债率均高于三资企业，其中2001年高出近5%，反映出国有企业对借入资本的依赖性仍然很强。2007年我国固定资产投资规模高达137239亿元，其中贷款增加额为39228亿元，而同年资本市场股票筹资总额仅为8432亿元，企业债券的发行总额为1821亿元，股票筹资额只相当于贷款增加额的21.49%，企业债券筹资总额仅相当于贷款增加额的4.64%，两项之和融资的比例也只有26.13%，而发达国家直接融资比重多数在50%以上。企业负债的来源基本上都是商业银行的贷款，这一方面表明中国货币政策传导必然是以信贷渠道为主，另一方面也表明中国融资渠道的单一，间接融资为主，直接融资为辅，这是国有企业与非国有企业的相同点。
但是无论是间接融资渠道还是直接融资渠道，对国有企业与非国有企业的开放程度是不同的。发行股票和债转股是企业增加资本金、降低资产负债率的重要手段，但是中国上市公司的国有企业比例较高，而且筹集的资金与国有企业需要补充的资本金要求有较大差距，1996年我国股票、企业债券和国债的发行额约为2500亿元，占GDP的比重不超过4%，截至1999年年底，共发行总股本为1361.90亿元的股票，但融资主体都是大型企业。国债发行直接的受益者也以国有企业为主。间接融资渠道对国有企业与非国有企业也是不同的，国有商业银行与大型国有企业存在千丝万缕的联系，而且由于商业银行中的主体国有商业银行的激励机制不对称，货币政策调控增加的货币供应量，常常流向了生产效率低的国有企业，在中央银行独立性不高的情况下，国有企业必然产生内在的非理性投资冲动，向银行举债，不计成本。截至1998年3月底，国有商业银行对中小企业贷款仅占国有商业银行贷款余额的38%，但绝大多数的非国有经济单位都限于“内源型融资”的境地。他们既不可能从资本市场直接融资，又很难从国家银行获得信贷支持。然而，非国有中小企业已经成为了中国国有经济和社会发展中不容忽视的重要组成部分，截至2001年已经占到企业总数的99%，全国工业总产值的60%和利税的40%由非国有中小企业提供。从就业方面来看，非国有企业的就业比重也已经超过国有企业的就业比重。2000年世界银行发表的测算报告显示，在1998年国有企业的比重占到GDP的37%，非国有企业的比重已经占到GDP的63%。这意味着非国有企业对GDP的贡献越来越大。说明国有商业银行对非国有中小企业的金融支持力度与其对社会发展的贡献是不对称的。此外，资本市场也难以为非国有企业提供必要的资金支持，因此，中央银行的货币政策操作难以或只有很少通过银行等金融机构或资本市场传导到非国有企业。
考虑到在货币政策传导过程中，企业与银行是依靠资本而发生关系的，因而从资本角度建立企业的收益函数。
Qr（E+F）（3-9）
其中，Q代表企业的利润总额，r代表企业的全部资产利润率，E代表自有资本总额，F代表银行信贷资本总额。表明企业利润的来源是全部的资金投入，在获得利润能力上自有资金与信贷资金是同质的。但是由于信贷资金要承担利息，成本高于自有资金，因而两者带来的收益实际上是不同的。以rf代表利息率，re代表自有资本金利润率，则企业的收益函数又可以表述为公式（3-10）。
QreE+rfF（3-10）
将公式（3-9）与公式（3-10）进行整理，可得到公式（3-11）：
rer+（r-rf）*（F/E）（3-11）
企业作为理性的决策机构，在r-rf>；0时，将增加贷款需求，提高资产负债率，从而增加企业收益，在r-rf＜0时，将减少贷款需求，降低资产负债率，降低企业成本。企业的全部资产利润率r，是企业经营环境与经营水平等诸多因素的函数。
（二）居民的消费行为模式
在中国经济转型的过程中，居民的目标依然是效用极大化，但是此时各类制度约束大为减少。因而，居民的经济行为，包括对货币政策变动的反应，正在向规范的市场经济下的典型行为机制靠拢。而且，经济转轨过程中，居民的行为向市场经济下的典型行为方式的转化要比商业银行与企业的行为转变平稳和顺利。这主要是因为，在计划经济条件下的居民也是追求效用极大化的“经济人”，只是由于许多制度性约束条件限制了这种“经济人”本性的充分和自由地发挥，一旦制度变革发生，居民的行为机制的转化就更具有自觉性了。但是经济体制在变迁过程中，社会文化心理、社会习俗和意识形态也在发生着变革，但是这些变化往往是较为迟缓的，在相当长的时期内，这些无形的“制度”将保持一定的稳定性，持续地影响居民的行为。分析居民对货币政策的反应模式时，我们不得不注意这一类因素的影响。
居民行为对货币政策传导的影响是通过消费、储蓄、股票投资与债券投资等货币流通渠道的选择来实现的。但是在中国直接融资渠道不畅通的条件下，居民投资渠道不足，股票与债券对居民行为的影响是有限的，居民投资行为在直接融资渠道不畅的条件下，更多是通过储蓄，经过银行的间接融资渠道，由企业投资来完成的。而且间接融资为主的方式短期内很难发生根本改变，从而，居民行为对宏观经济产生影响主要是通过其对两个关系的决策完成的：第一个是消费与储蓄的决策；第二个是即期消费与远期消费的决策。货币政策的调整实质就是要影响居民在处理两个问题时的决策行为，如果居民赋予跨期消费更大比例的权重，不但将增加货币政策的时滞效应，而且将使短期货币政策的效果不明显，居民对货币政策的敏感性也将降低。货币供给量中的现金漏损率的增加几乎必然出现，货币流通速度也有可能降低，货币乘数增大。
居民消费是收入的函数，一些学者从中国居民收入的研究开始，对中国居民的消费行为进行了分析。根据持久性收入假说，可支配收入由持久收入和暂时收入构成。暂时收入占的比重越大，波动越强，居民收入的不确定性感越强。李实对中国居民收入分配的实证研究表明，改革开放以来，持久性收入在居民收入的比重不断下降，暂时性收入的比重却不断增大。例如，过去构成居民持久性收入的补贴及实物收入的比重从1988年的26.6%降低到1995年的14.9%；农村居民家庭经营性收入，从1988年的74.21%下降到1995年的59.56%，这意味着农村居民持久收入比重的下降，将直接影响农村居民的未来不确定性预期。孙凤对中国居民消费倾向进行的计算，也表明居民消费倾向下降的趋势，并通过分析认为，不确定性的影响是中国居民消费倾向下降的主要原因。特别是经济转轨时期，由于决策者的有限理性和改革的非帕累托最优的性质，使得改革的制度安排总是过渡性的，包括住房体制改革、工资体制改革、医疗体制改革等一系列制度的变迁，不可避免地给居民带来制度上的不确定性，使得中国居民消费倾向下降。
一系列的研究表明，中国居民消费形成了三个新的假说：（1）中国居民消费行为发生了结构性转换；（2）流动性约束型消费者所占比例的变化在一定程度上导致了中国消费居民行为的改变；（3）改革开放后，不确定性对流动性约束型消费者的影响日益增加，进而对居民消费行为产生了更为明显的影响。在这种情况下，消除制度的不确定性是稳定居民消费行为的重要方式，但是在经济转轨时期，完全消除制度不确定性是难以做到的，因而在货币政策调控中，增加货币政策的透明性，稳定居民消费的心理预期将是有效的方式。
