不确定性不等于风险，不确定性既可能是机遇，也可能是风险；既可能增加企业的价值，也可能减损企业的价值。不确定性是机遇还是风险，取决于其对企业目标的实现会产生有利的还是不利的影响。对企业目标实现会产生有利影响的不确定性就是机遇，反之则是风险。我们的企业在加强风险管理的同时，必须同时加强对机遇的管理，努力去识别机遇、发掘机遇，及时地充分地把握机遇。
企业的全部经营活动可分为业务活动和财务活动两大类，相应地，企业的风险也可分为业务风险与财务风险。正如我们在前言中指出的，我国企业的经营失败，大多与财务风险管理不当有关，因此，对我国企业来说，加强对财务风险的管理尤为重要。
我们认为，企业在进行财务风险管理时，特别要注意以下几点：第一，根据企业的行业特点、发展现状和经营策略，确定企业重大的财务风险；第二，将追求资产运营的效率与效果作为优先目标；第三，以预算管理为中心统领企业的财务风险管理制度建设；第四，大力提升企业的信息管理与沟通能力；第五，坚持实质重于形式，注意成本与收益的权衡，设计并执行适当的内部控制制度。
风险定义
不同的风险定义
内部控制也好，风险管理也好，控制或管理的对象是“风险”。但对于什么是“风险”，人们的认识并不一致。在上海证券交易所、深圳证券交易所2006年发布的《上市公司内部控制制度指引》中，对风险没有定义；在财政部、银监会、证监会、保监会和审计署等五部委2008年5月份发布《企业内部控制基本规范》中对风险也没有定义，这不能不让人感到有些遗憾。
什么是风险？根据我们的了解，以下两种观点有一定的代表性：
一种观点认为：风险就是不确定性。例如，国资委在2006年6月6日发布的《中央企业全面风险管理指引》中指出：“本指引所称企业风险，指未来的不确定性对企业实现其经营目标的影响。”
另一种观点认为：风险不等于不确定性。风险是指不确定性中会给企业价值会带来负面影响的部分。不确定性只是风险的一个必要条件，但不是充分条件。如韦氏词典（webster dictionary）中就将风险定义为可能受到损失或伤害的一种“危险”（a hazard；a peril；exposure to loss or injury）。所以，风险指某些不利事件发生的可能性。如果你去跳伞，你就是拿生命去冒险；如果你去赌赛马，你就是拿钱去冒险。2 Robert C Merton等在其《金融经济学》一书中也对不确定性与风险之间的差异作了举例说明。
“假定你计划搞一个聚会，拟邀请12个好友参加。你估计10人到场的可能性最大，这时存在一种不确定性：12个人可能全来，也可能只有8人出现。风险只有这种不确定性影响到你的计划时才存在。如果12个人全来也好，8人来也好，都不会改变你的行动计划，那么，这就是不确定性而不是风险。但是，如果这种不确定性影响到你的行动计划时，风险就存在了。例如，你的最佳估计是10人会来，也准备了10人的餐饮，在这种情况下，若12人全来，你会因一些人的饥饿和不满意而感到苦恼；若8人到来，你又会因浪费资源而难受不安。所以，当不确定性影响到人们的福利时，风险就存在了。”
我们赞同后一种观点。
我们认为，风险是相对于目标而言的，没有目标，也就无所谓风险。如果某人投资股市，纯粹是为了修身养心，没有具体的盈利目标，赚赔无所谓。对于这样的投资者，“股市有风险，投资须谨慎”的警示是没有意义的。但如果该投资者有一个盈利目标，比如说，买入股票后希望每年的盈利在10%以上。这时，就有风险了，因为不管他买的是股票，还是基金，都是有可能涨有可能跌的。对投资者来说，有时目标不是用金钱来衡量的，比如说，投资股市是为了找个乐子，以利延年益寿，不是说身体健康是人最大的财富么？在这里，“延年益寿”成了炒股的目标，这也是有风险的，如果遇上股市下跌，不少中老年投资者心跳加速，血气上涌，很可能造成“脑血栓”或“心肌梗”。所以，我一般都不建议老年投资者进股市。
一般来说，目标越高，风险也就越大。记得2006年左右，我去某家企业和财务人员一起进行财务管理、会计等方面的研讨和交流时，有些学员知道我炒股，就让我推荐推荐股票。我说当今中国股市，股价高低主要还不是取决于企业的盈利和增长，或者说EVA和MVA相关性还非常弱，而主要是内幕信息，或概念题材式的炒作4.内幕信息我没有，有也不做，因为“君子爱财，取之有道”。而概念和题材又靠不住，我主要是侧重基本面分析。如果要推荐的话，要看你预期的投资收益率是多少？如果说只要高于银行贷款利率，10%左右就可以，我说你可以买宝钢，当时宝钢的股价4元多一点，公司承诺2005——2007年每年每股红利不低于0.32元，红利收益率7——8%，再略有些资本利得的话，实现10%的收益率目标，估计风险不大。如果你希望20%以上的收益率，我就不敢推荐任何股票了。
所以，要对企业的风险有一个比较深入的认识和准确的把握，首先应该先讨论一下企业的目标。
企业的目标
简单地说，企业是一个“将本求利”的经济组织。从财务的角度看，企业的经营过程可以看作是一个资本的循环与周转过程，是各类、各层次经营与财务决策的制定与执行过程。在这一过程中，企业获取盈利与增长，股东的权益得到保值或增值。
在我们的公司财务或财务管理教科书中，关于企业的终极目标，有两种观点：主流的观点认为，企业的主要目标是股东财富最大化，或者说普通股股价最大化。但不论是发达国家还是发展中国家，股票市场上的股价经常不能反映企业的真正价值。所以，这种观点的说法现在也有所修正，通常的表述是：企业的主要目标是“股东财富最大化”，或者说普通股基础价值（内在价值、经济价值）的最大化。另一种观点认为，企业的目标应该是相关利益者价值最大化。
本文不展开对这两种观点的评述。我们采纳第一种观点，即企业经营的主要目标是为了股东财富最大化或者说企业价值最大化。
但这个目标太抽象，太过笼统，必须更具体一些。COSO（美国会计学会、注册会计师协会、财务经理协会、管理会计师协会、内部审计师协会等五个机构成立的一个组织，是全球研究内部控制与企业风险管理的最有影响力的机构）在《企业风险管理整合框架》中将企业的目标分为两个层次，四个大类，我们认为很可取。
二个层次的目标是指战略性目标和相关的（related）目标。
企业战略目标的确定，必须与企业的使命（mission）、愿景（vision）相一致，必须考虑到企业的风险偏好，以及相应的战略。
例如，用友软件的战略性目标是：2010年进入全球管理软件行业的第一梯队，成为世界级的、长寿的软件公司。
相关的目标具体分为三类，一是运营方面的目标（operations objectives），指企业运营的效率与效果；二是报告方面的目标（reporting objectives），指内部报告和外部报告的可靠性，这些报告有可能涉及财务或非财务的信息；三是合规方面目标（compliance objectives），指企业确定的在法律、法律方面的遵循目标。
相关的目标还需要再细化为阶段性的具体目标，体现到企业年度的（甚至更短期的）经营计划与财务计划中去。比如说，企业年度计划或预算中销售收入、新产品销售收入的增长，资产的周转速度、净资产收益率的提高，管理费用和财务费用的降低幅度，通过提高信息系统的安全与效率（例如上ERP等软件）来提升财务报告与管理报告的质量，等等。
这些相关的目标之间既有区别又联系紧密。
比如说，企业的成本信息扭曲、不可靠，误导了管理层的产品定价决策，会直接影响到企业经营目标的实现；再如，企业如果在合规方面做得不好，如存在严重的行贿、受贿现象等，会严重损害企业的声誉，妨碍企业的经营。再如上市公司对外提供虚假财务报告，既违反了证监会有关信息披露的规定，又未能实现企业的报告目标，影响了报告使用者的经济决策。
企业管理层在确定企业的各类相关目标时，需要考虑这些目标如何支持企业使命的实现，需要考虑这些目标是否与企业的风险偏好相一致。如果设定的目标与企业的风险偏好整合得不好，可能会使得企业为实现目标承担过多的风险，或者接受了过小的风险。有效的财务风险管理并不表明管理层应该选择哪些目标，而是确保管理层设立一个恰当的程序来使财务目标、经营目标与企业战略、使命相协调，保证企业的战略目标与相关目标、企业的风险偏好相一致。
一般情况下，企业的使命、愿景、战略（长远）目标比较稳定；而企业的具体目标和战略则是动态的，需要根据内外部环境的变化而进行及时的调整和修正。企业只有实现了短期的、具体的经营与财务的目标后，才能为公司战略目标的实现和历史使命的完成提供合理的保证。
企业的财务目标
企业的财务目标是包含在上述的二个层次，四个大类的目标之中。
财务管理的具体目标包括货币资金管理的目标、成本费用管理的目标、信用政策的目标，以及财务报告质量的提高，等等。不论是具体的经营性目标，还是财务性目标，都应该尽可能量化。
例如，我们可以运营效率与效果方面的经营性目标量化为：销售收入增长15%，资产周转速度加快5%，等等。将运营效率与效果方面的财务性目标量化为：财务费用降低10%，汇兑损失降低20%，为满足经营需要，本期拟以发债的方式融资5个亿，融资利率不高于官方基准利的1%，等等。
有时某些财务目标会发生冲突，这就存在一个选择和权衡的问题。比如说，国内有些上市公司握有大量的现金，如果闲置不用存入银行，则流动性风险基本消除，保证经营所需要的资金能够及时提供这一目标容易实现。但资金使用缺乏效率与效果，提高资金效率的目标就难以实现。而如果将这部分投资于股市，则存在较大的证券投资市场风险。所以，在财务目标的设定时，需要管理层在收益与风险之间进行慎重的权衡。
企业日常的风险管理工作（包括财务风险的管理），就是基于已设立的各种短期、中长期目标来展开的。
不确定性、风险与机遇
企业的经营活动总是在一定的环境下（包括技术创新、重组、市场变化、竞争、政府监管与调控等）进行的，而环境总是处在不断的变化之中。所谓不确定性就是指影响企业目标实现，源自企业内部或外部的某些事件发生的可能性。
不确定性可能源自企业无法准确地预测或估计某些事件发生的概率及其相应的后果，如利率、汇率政策的变动方向、范围及其对企业收益的影响等。不确定性也可能来自企业的战略选择。如企业选择在国外建厂的增长方式，则企业经营所在国的政治环境、资源、市场、渠道、雇员的能力与成本等因素的稳定与否就给企业带来了很大的不确定性。
不确定性可能减损企业的价值，也可能增加企业的价值。例如，对一般企业而言，利率的提升会增加融资成本，财务费用会侵蚀企业盈利；但对银行类企业来说，假设其他因素不变的话，利率的提升会加大息差收益，从而增加企业的盈利。再如，自2005年人民币“汇改”以来，人民币对美元累计升值近16%，仅2008年1月1日至6月30日半年时间，人民币对美元升值幅度即高达6.5%。人民币汇率的向上变动，对不同企业也就有不同的影响：一方面大大增加了产品出口型制造企业的汇兑损失，导致国内很多制造企业被迫停产。另一方面人民币升值又降低了航空等企业的原料进口成本，有利于企业的盈利增长。详见汇率风险管理一文。
COSO将不确定性分为风险和机遇。我们认同这种观点。COSO的风险定义如下：
风险是指对企业目标实现有不利影响的某一事件发生的可能性。
从COSO的风险定义中可以看出，不确定性是风险的一个必要条件，但不是充分条件。因为未来某些事件的发生，对企业实现目标的影响可能是消极的，也可能是积极的。有积极影响的事件发生的可能性就是机遇。所以，COSO将机遇定义为：
机遇是指对企业目标实现有有利影响的某一事件发生的可能性。
机遇有利于企业的价值创造与保持。企业加强内部控制主要是针对各种风险进行管理，对机遇也绝对不能放过，应将其融入企业的战略与目标设定的流程之中。深刻认识这一点非常重要。因为机遇对企业来说极其珍贵，且稍纵即逝。从我国上市公司的情况来看，有些企业把握机遇的能力就强，有些企业就弱一些。
比如说，2005年5月，中国人民银行发布了《短期融资券管理办法》，不少企业就抓住了这一机遇，大大降低了融资成本。如国内的清华控股有限公司、A股上市公司金融街控股有限公司（000402）都通过发行短期融资券筹集了将近10个亿的资金，资金成本率约为3%左右。而当时一年期的银行贷款的基准利率约为5.5%，仅此一项即可给企业节省利息支出2500万元。
财务风险及其管理的重要性
参考COSO对企业风险的定义，我们可以将企业的财务风险定义如下：
财务风险是对企业目标实现有不利影响的某一财务事件发生的可能性。
这种财务事件一旦发生，会对企业的带来不利的财务后果，最终会影响企业经营或影响企业经营目标的实现。
如前言中所述，根据我们的初步观察与统计，我国不少上市公司的经营失败或陷入困境，大都与财务风险管理不当有关，如德隆系的资金链断裂、四川长虹2004年因巨额坏账损失而亏损，以及近一两年来大量出口型制造企业因不堪汇兑损失重负而停产或关闭，等等。
我们认为，对我国企业面临的主要的财务风险进行深入讨论，归纳、总结优秀企业管理财务风险思路和方法，是一件十分有意义的事情。
风险类别
目前流行的分类
关于企业的风险，有各种各样的分类方法。比如，有一种常见的风险分类方法，就将企业的全部风险分为：战略风险，指计划失败的风险，如预算、收购重组战略、营销战略等。财务风险，指财务控制失败的风险，如资金、信用风险等。经营风险，指人的错误和疏忽的风险，如设计错误、不安全操作、蓄意破坏等。商业风险，指经营中断的风险，如缺少主要的管理人员、供应商出现差错、违反法律规定等。技术风险，指实物资产出现故障或毁损的风险，如设备瘫痪，基础设施出现故障，爆炸等。
我们认为上述风险分类方法存在以下一些问题：
一是将不同层次的风险并列在一起。例如将战略风险与财务风险、经营风险、商业风险的并列等。并且，将“战略风险”定义为计划失败的风险，并将预算风险包含其中也不十分妥当。企业在制定各种战略时，必须同时考虑相应的风险，以及企业的风险偏好与风险承受能力。
二是分类标准不明确。将不安全操作带来的风险归属于经营风险，将实物资产出现故障或毁损的风险归属于技术风险，为什么？分类标准不明确，就会增加分类的随意性，例如，2009年全国注册会计师统一考试辅导教材《公司战略与风险管理》一书中，就将企业的风险分为自然风险（例如地震、火灾、洪水和机器故障）、经济风险（书中将经济风险定义为“该战略所依据的与经济环境有关的假设可能是错误的”。不知所云！）财务风险、经营风险、货币风险、政治风险、关系风险，等等。
三是各类别风险的详略程度差异太大。CPA辅导书中将经营风险与货币风险并列，详略之悬殊一目了然。
四是分类缺乏依据，难免遗漏。比如，税收风险应该归属于上述中的哪一类？财务风险、经济风险，还是经营风险？好象都可以，但归属到任何一类又都觉得不太恰当。
对风险的分类可以有不同的视角。分析目的不同，风险的分类也就不同。
例如，我们的财务管理教科书，在讨论风险和收益的关系时，就将风险分为个别风险（stand-alone risk）和组合风险（portfolio risk），前者指投资者持有某一项资产时所面临的风险，一般用标准差或离差系数来衡量；后者是从资产组合的角度来分析风险的。在一个资产组合中，由于各单个资产的收益率之间具有一定的相关性，有些风险可以通过有效组合来分散掉（diversifiable risk），有些风险则是不可分散的（market risk）。所以，组合风险并不是各单个资产的风险之和。
再如，我们在讨论资本结构与企业价值的关系时，一般将企业的风险分为业务风险（business risk）和财务风险（financial risk）。业务风险指普通股股东在企业没有举债时所面临的风险；财务风险指企业进行债务融资决策后对普通股股东带来的额外的风险。
我们认为，从企业风险管理的角度出发，可以根据企业经营活动（包括业务决策和财务决策）的分类，将企业的全部风险先分为业务风险（business risk，亦称经营风险、商业风险）和财务风险（financial risk，有人亦称之为金融风险）两大类，然后再根据管理需要进行细分。
企业的经营：业务活动与财务活动企业的经营活动就是一个决策与执行的过程。我们可以将企业的全部经营活动分成两大类：一是业务活动；二是财务活动。
相应地，与企业的经营活动分类相一致，企业的风险也可以分为两大类：业务风险与财务风险。
业务风险（business risk）
业务风险指对企业目标实现有不利影响的某一业务事件发生的可能性。
一般而言，各产业的特点不同，其经营风险也就不一样，即使在同一产业中的不同企业，其固有的经营风险也有差异。
企业的业务风险可能来自外部，比如：
*需求的变化：在其他条件不变的情况下，对企业的需求越稳定，其经营风险越小。并且，市场需求的变化与企业的固定成本有关。如果企业的成本大部分是固定成本，并且当需求下降时，企业固定成本并不降低，则经营风险较高5.
*产品价格的变化：产品售价变化大的企业要比同类的价格较稳定的企业具有更高的经营风险。
*投入成本的变化：投入成本不稳定的企业面临较高的经营风险。若投入成本的上升可以通过价格上升进行转嫁，则经营风险较小；否则，经营风险较大。
*行业政策的变化：例如，对药品制造企业来说，国家对新药审批政策的加强，药品质量标准的提高，都会对一些企业的经营带来风险。
企业来自外部的业务风险主要是由其产业特性所决定的，但在一定程度上也是可以控制的。例如，大多数企业可以改变其销售政策，采取措施以稳定销售数量和销售价格等等。
企业的业务风险也可能来自内部，如设计错误、蓄意破坏，以及员工未能按照规定错误操作或疏忽等，以及实物资产出现故障或毁损的风险，如设备瘫痪，基础设施出现故障，爆炸等。
财务风险（financial risk）
财务风险是对企业目标实现有不利影响的某一财务（金融）事件发生的可能性。
这种财务事件一旦发生，会对企业带来不利的财务后果，最终会影响企业经营或影响企业经营目标的实现。
财务风险可能源自外部，例如，随着我国经济的复苏，国家可能会提高利率紧缩货币供给，如果这一事件发生，势必会增长企业的财务费用，加大企业的融资压力，从而影响企业的经营绩效。
财务风险也可能来自企业内部。例如，由于企业缺乏有效的内部控制，企业的财务报告出现重大差错，从而受到国家信息披露监管部门的批评与处罚，给企业的声誉带来严重的负面影响。
综上，我们首先将企业的全部风险先分为业务风险与财务风险两大类。然后根据管理的需要，再将财务风险分为：汇率风险，利率风险，信用风险；流动性风险；融资风险或资金供应的风险；财务预算风险；财务报告风险，等等业务风险与财务风险的关系有些企业活动，是业务活动与财务活动的统。
一。如企业的购并活动，可以说是企业的一项业务活动，应该根据经营发展的需要，选择购并的目标、购并的时机。但购并同时又涉及到很多的财务活动，比如并购目标的估值、对价支付方式（现金还是换股？）、融资安排（向银行还是其他金融中介融资？），等等。所以，在《公司财务》的相关教科书中，投资管理（包括项目估值、有价证券估值、公司估值等）是极其重要的内容企业的经营决策与财务决策是不可分割的。比如说，企业为实现高质量的产品策略，要购置先进的检测设备，就必须考虑到企业的财务情况（是租赁还是贷款购买？如果贷款购买，融资是否便利？）比如说，企业资本结构的确定，既受经营风险的影响，也受财务风险的影响。
正如企业的经营决策与财务决策相辅相成一样，企业的财务风险与经营风险的区分也只是大致的区分，严格的区分既不可能，也没有必要，重要的是如何对经营风险和财务风险进行有效的管理，为企业目标的实现提供合理的保证。
所以，我们将成本风险管理、预算风险的管理等也纳入了本书讨论的内容这种分类的好处我们认为，将企业的风险分为业务和财务两大类有以下好处：
一是与企业的计划管理活动比较一致。企业的经营活动（包括日常的经营活动、投资活动、筹资活动）总在计划的引导下开展的。所以，也有人将企业的活动分为四大类，除前面的三大类外，再增加一类，即计划管理。企业的计划分为两大类：一是业务计划（business plan）；二是财务计划（financial plan），财务计划就是预算。
二是与《公司财务》课程中有关风险的论述相协调。比如《公司理财》的相关课程中，在讨论资本结构时，一般都会先讨论经营风险和经营杠杆，财务风险和财务杠杆。对于这两类风险的分类，国内广大财会人员已经比较熟悉。当然，因为分类目的不同，公司理财书中关于业务风险（指企业在不举债的情况下普通股股东面临的风险）与财务风险（指企业因举债而给普通股股东带来的额外风险）的定义6，与本书中所说的业务风险与财务风险是有很大差异的。
三是与现代企业财务报表的分析框架相一致。现代企业的财务报表分析，一般都需要将企业的全部资产分为经营性资产（operating assets）和金融性资产（financial assets），将企业的收益亦分为经营性收益和财务性收益，以正确评估企业的业务绩效和财务绩效。
风险层次
明确企业风险的层次，有利于企业的风险管理。企业在制定不同层次的战略时，就需要对不同层次的风险进行充分的考虑，所以，我们首先应了解一下战略的层次。
战略层次
企业最重要、最需要优先进行的决策，就是战略的定位与选择。
“战略”一词，原为军事用语，指有关全局的筹划和指导原则。对企业来说，战略是指实现其使命和目标的全局性的、方向性的行动计划（运筹、谋划）。
企业在考虑实现战略目标的各种战略方案时，必须确认与各种战略相伴随的风险及其影响。对于同样的战略目标，可以采取不同的战略加以实现，而不同的战略具有不同的风险。所以，各种各样的风险管理技术被运用于企业的目标设定和战略选择之中。企业风险管理能够帮助管理层选择与企业风险偏好相一致的战略。如果与战略相伴随的风险与企业的风险偏好、风险可接受程度不符，则应修正战略。
企业的战略是有层次的，包括公司战略（Corporate-level strategy）、经营战略（Business or division-level strategy）与职能战略（Functional strategy）。
公司战略为公司的发展确定方向和路径，是增长、稳定还是收缩？是坚持一元化，还是多元化经营？公司总体资源如何在不同战略业务单元（SBU）之间进行分配和管理？
业务战略通常发生在事业部或产品层次上，强调公司产品或服务在特定行业或细分市场中竞争地位的提高，主要分竞争战略与合作战略两大类。
职能战略是业务战略的具体化，包括人力资源战略、财务战略、研发战略、营销战略、生产战略等，它们通过最大化资源运用的效率与效果来实现企业集团或事业部的目标和战略。
所以，企业的战略层次实际上就两个层次。公司（或称主体）层面的战略和业务层面（或称分部）战略。相应地，我们将企业的风险也分为公司层面的风险和业务层面的风险。
公司层面的风险（Corporate-level risk）
企业在制定公司层面的战略时，必须考虑公司层面的风险。
例如，当联想集团选择通过收购IBM PC业务的方式来获取竞争优势的增长战略时，公司管理层需要考虑的公司层面的业务风险包括：客户流失的风险、采购风险、关键员工离职的风险、文化整合的风险等；需要考虑的公司层面的财务风险包括：流动性风险、融资风险等。
公司层面的财务战略是公司层面战略的构成部分。公司层面财务战略的制定，需要审视公司战略、经营战略的选择对财务的意义，并确认最佳的财务行动方式。因此，公司层面的财务风险大致包括以下方面：
*公司并购、重组过程中的资金风险、税收风险、潜在债务的风险
*企业实施国际化战略时都会面临程度不同的政治风险与经济风险。政治风险是与政府的不稳定及其国内外战争有关的风险；而经济风险则主要指的是不同货币汇率的差异和波动（即汇率风险）。
*公司不能正确确定目标资本结构的风险。在一般的企业中，企业的目标资本结构的抉择，一般都是在公司层面上进行的。
*企业不能根据资本市场的状况选择正确的融资方式。例如，股市好时发债，债市好时通过增发、配股等方式再融资。
*资金不能在集团内部统一调度，不能保持适当财务弹性，从而造成资金效率低下的风险，等等
业务（分部）层面的风险（Business or division-level risk）
同样，企业在制定业务（分部）层面的战略时，也就必须充分考虑业务（分部）层面的风险。
如前所述，业务（分部）层面的战略是通过职能战略来实现的。从业务层面决策的内容上看，企业的决策可分为两大类：经营（业务）决策与财务决策。经营（业务）决策包括产品研发决策、生产决策、销售决策、配送决策、投资决策等；财务决策包括融资决策、现金管理决策、股利分配决策等。业务（分部）层面的财务风险举例如下：
例1：某企业原采用“款到发货”的销售策略，随着产品市场竞争的加剧，公司为实现年初制定的销售目标，决定采用适度宽松的信用政策，向客户（包括经销商、代理商、行业客户等）提供信用。这就增加了以下财务风险：信用风险（即应收账款不能收回的风险）；流动性风险（现金短缺的风险）；如果为降低流动性风险而向银行贷款，则融资风险、利率风险相应加大。
例2：某企业遵循“随机购买”的采购策略，企业保持大量的现金，这就增加了货币资金效率低下的风险。如果将资金投资于有价证券，则有价证券投资的市场风险增加。
例3：某企业为了更严格地实施“差异”战略，为客户提供更高品质的产品，准备从国外购买一批高等级的产品检测设备。为此，公司需向银行贷款2000万元。企业在进行这一经营决策及相应的财务决策时，就必须考虑汇率风险、融资风险，以及检测设备的无形损耗的风险。
企业的财务风险管理
企业财务风险管理的环节包括：目标设立，风险识别，风险评估，风险反应，以及控制活动等五个环节。
目标设立
所谓风险管理就是对影响目标实现的各种事件发生的可能性和后果进行确认、评估与管理。所以，目标设定是风险管理的前提，企业在进行风险确认、评估之前，目标就必须已经存在。
如前所述，财务目标是企业目标的细化，财务管理的具体目标包括货币资金管理的目标、成本费用管理的目标、信用政策的目标，以及财务报告质量提高的目标，等等。
风险识别
目标确定之后，就需要进行事件确认，识别风险。识别风险的重要性不言而喻，如果不知道风险何在？风险的评估、风险的管理也就无从谈起！
所谓风险识别，也就是在企业确定了相关的财务目标后，利用各种方法对影响企业财务目标实现的内、外部事件进行分析和确认。
例如，某一房地产上市公司为了增加土地储备，计划下一年向银行贷款5亿元人民币。在这种情况下，该公司需要对来自外部因素影响的一系列事件发生的可能性进行分析，以确定这一财务计划（目标）是否能够顺利实现。
*国家是否会对房地产企业实行宏观调控政策？
*具体的调控政策是什么？是紧缩银行贷款、提高贷款利率，还是压缩土地供给？或是两者兼而有之？
如果宏观调控的主要手段是紧缩银根，则公司下一年向银行贷款5亿元就存在相应的风险。
为了使企业财务目标的实现有一定的保证，企业也需要对内部的一些重大事件进行确认。例如，公司根据经营战略的改变而对销售体系进行了重大调整，不少销售人员或客户经理离开公司另谋高就，公司与某些客户的联系受到影响，部分应收账款就存在不能收回的风险。
财务风险与经营风险的识别在方法基本上是一致的，主要包括事件清单、内部分析、面谈与问卷调查、流程图分析、领先事件指标分析等方法。当然，事件确认的深度、广度、时间耗费，以及确认中采用的技术、遵循的原则在不同企业是不相同的。企业的管理者应该选取适合本公司风险管理哲学的技术与方法，并保证公司已经具有识别潜在事件的能力以及相应的技术支撑。
企业的管理者在进行财务风险识别时，一定要采用整体的观念。比如说，销售和采购“两头在外”的国内企业，如果单独从收入角度看，汇率变动的风险会很大；单独从采购成本的角度看，汇率变动的风险也很大。但从整体上来看，即从组合风险（portfolio risk）的角度看，只有收入减去成本后的差额部分会受到汇率变动的影响，汇率风险会小很多，甚至为零。
另外，各种事件并不是孤立地发生的。一种事件的发生可能会触发其他事件，不同的事件可能会同时发生。企业的管理者应该了解各种事件之间的相互关联。
例如，央行利率调整不仅会引起企业贷款利息支付的变化，也会引起汇率变动，对有进出品业务的企业产生汇兑损益。再如，公司进入一个新的行业，如果过分地根据经营业绩来激励经理，可能会导致会计原则的滥用以及虚假的财务报告。
风险评估
风险评估就是考虑潜在事件对企业目标实现的影响程度。管理者从两个角度来评估事件：一是发生的可能性（Likelihood）；二是影响程度（Impact）。如上所述，不管是有利的事件，还是不利的事件，都需要单个或分类地进行审视。
例如，某中成药制造企业，每年都有约100万美元的产品出口到美国，由于人民币升值速度加快，公司对人民币对美元的汇率变动风险进行了如下的评估。
对财务风险的评估技术包括定性技术和定量技术。
当财务风险无法定量，或者定量分析的数据可靠性太弱，或者数据采集成本大于收益时，管理者一般会使用定性分析方法对风险进行评估。企业对风险进行定性分析时，可以采用与事件确认相同的方式，如召开小型研讨会、面谈，等等。这种风险的自我评估流程可以获取参与者对未来事件发生的可能性与影响程度的认识与估计。
定量分析技术是否适用取决于数据和假设的质量。常用的定量分析技术有：标杆法，概率模型，非概率模型等。
标杆法（Benchmarking）指管理者将衡量指标与本公司其他部门、竞争对手或行业平均，行业内最优秀公司的指标值进行比较，以评估某一或某类事件发生的可能性和影响程度。
概率模型（Probabilistic Techniques）包括：风险定价法（Value-at-Risk），现金流量法（Cash Flow at Risk），损失分布法（Loss Distributions）等等。
非概率模型（Non-Probabilistic Techniques）包括：敏感性分析（Sensitivity Analysis），图景分析（Scenario Analysis），压力测试（Stress Testing）等等。
在上述定量分析方法中，敏感性分析方法在评估企业利率风险、汇率风险时被广泛采用。
例如，国内A股上市公司万科在2008年年报附注中是这样披露其对利率风险的评估的。
本集团面临的利率风险主要来源于借款和应付债券，按浮动利率获得的借款和固定利率获得的借款及债券使本集团分别面临现金流量利率风险和公允价值市场风险。于2008 年12 月31 日，本集团的定息借款和定息应付债券折合人民币30，528，979，550.33 元，（2007 年：22，121，189，527.51 元）。本集团的浮息借款以美元计值的部分折合人民币2，144，568，751.28 元（2007 年：2，315，656，466.13 元），以港元计值的部分折合人民币134，930，700.00 元（2007 年：518，760，750.22 元）。本集团借款的利率及偿还条款于附注26 内披露。
敏感性分析：
假定其他因素不变，截止2008 年12 月31 日，利率每上升50 个基点将会导致集团税后利润以及股东权益减少人民币48，754，733.67 元（2007 年：人民币61，886，054.03 元）。本年，受全球金融危机的影响，我国的经济增长速度迅速减慢，为摆脱经济下滑的不利影响，中国人民银行从2008 年9 月份开始，连续5 次下调商业银行存贷款利率，于2008 年12 月31 日利率水平已经达到较低的位置，利率波动的趋势也趋于平稳；目前银行存贷款率没有进一步变化，本集团对于利率风险的管控与分析也相应进行调整，将利率风险敏感性分析的参数修改为50 个基点。
对于发生可能性较小、对目标实现的影响也不大的事件，管理者并不需要花费太多的时间进行考虑。发生可能性大、影响严重的事件，管理者需慎重应对。在这两个极端之间，往往需要管理者理性、谨慎的分析和判断。
对事件发生的可能性及影响程度进行定性或定量评估后，可以采用如风险图（Risk Map）、数量表（Numerical Representation）等方式将其描述出来，以利于管理者针对不同的风险类型采用不同的风险管理策略。
例如，某公司对以下9项事件发生的可能性和影响程度进行了定性评估，风险①发生的可能性为“低”，风险发生后对目标的影响程度为“极低”……；风险⑨发生的可能性为“极低”，对目标的影响程度为“高”……，绘制风险图如下：
通过风险图可以直观地看出各类财务风险的大小，从而确定风险管理的优先顺序和策略。
风险反应
所谓风险反应，就是在对风险从单独或关联角度、业务层次和公司总体层次进行评估后，根据各类风险的大小而采取的相应的管理策略。
管理者会采用整体风险或组合风险的观点，根据风险的评估结果，通过成本与收益分析后确定相应的风险管理策略，将公司剩余风险控制在可承受范围内并与公司风险偏好相一致。
不论是财务风险还是经营风险，风险管理策略一般有以下四种类型：
一是风险回避。企业现有的活动会带来风险，管理策略之一就是回避这种风险。例如，某些企业虽然拥有不少的现金，但考虑到目前我国股票市场的风险较大，采取不购买股票或股票型基金的风险回避策略。
二是风险减少。这一风险管理策略是为了减少风险发生的可能性或后果，或两者兼而有之。仍以上例，假定公司以前在股票二级市场操作的资金达3亿，考虑到股市波动情况，公司决定将这部分资金减至5000元，这就是一种风险减少的管理策略。
三是风险分散。通过转移或共享风险来减少风险发生的可能性或后果。例如，公司的某种设备比较关键，可以通过购买相应的财产险等来减少风险；为降低汇率变动对公司出口收益的影响，可以采用相应的套期管理办法，等等。
四是风险接受。不采取相应的对策，一切顺其自然。例如，随着货币从紧政策的实施，某公司有部分应收款存在不能收回的可能性，但公司通过对主要客户的经营与财务状况分析后，认为该种风险在公司可接受的范围内，因而决定不改变公司的信用政策，采用风险接受的管理策略。
上述企业风险管理的四种管理策略都是根据企业的风险偏好或风险承受度来制定的。风险回避策略指采用其他的任何风险管理方式都不能使风险降低到企业可接受的水平上。风险减少和风险分散管理策略就是通过这些策略的实施，将剩余风险与公司的风险偏好或者说风险承受度相一致。风险接受意味着内在风险已在公司的风险可承受范围之内。例如，对上述风险图中的风险①，公司可以采用风险接受的策略，即不再增加相应的管理措施；对于风险⑥、⑧，公司应给予高度重视，可以采用风险规避或风险转移策略；对于其他的风险可以通过优化控制流程等管理方式来减少或控制风险。
控制活动
当某类财务风险的管理策略确定后，企业就需要设计并实施控制活动（即内部控制制度，由一系列的政策和程序组成）来实现其风险管理策略。
政策是决策制定的广义指南，它将战略制定与战略实施相联结。企业通过制定政策来确保公司的各种决策与行动有助于公司使命、目标和战略的实现。
程序，有时也称为操作规程。它详细描述完成某一特定任务或工作的一系列的技术。通常用来描述公司的行动计划所必须执行的各种活动。
通俗地说，政策就是确定应该做什么，流程或程序确定如何去做。
那么，企业的在实施财务风险的控制活动（设计和执行相关财务风险的内部控制制度）时，应该注意哪几点呢？
第一，抓住关键领域，关注企业的重大财务风险
2009年9月份，我和一家国内企业的财务人员一起研讨财务报表的分析与应用问题。该企业的主营业务之一是从事海外通信建筑工程，2007、2008年预算利润目标完成不好的主要原因就是因人民币升值而产生的汇兑损失。不同行业、不同经营特点、处于不同发展阶段的企业，其主要的财务风险是很不相同的。对出口型企业来说，汇率变动就是重大的财务风险；对目前我国的房地产企业来说，融资风险和融资成本就是重大的财务风险；对于竞争相对激烈的家电企业来说，如手机、PC销售企业，信用风险是重大的财务风险之一。所以，企业必须对公司的使命、目标、战略和内外部环境进行全面分析，分清轻重缓急，抓住一些关键领域来制定相应的风险管理策略，设计和有效执行内部控制制度。
第二，将追求资产运营的效率与效果作为优先目标
企业风险管理的目标有时会有冲突。比如说，企业为了应对金融危机，一般会采用保守的信用政策（提高信用标准、缩短信用期限、减少信用额度等），这样做，虽然有利于控制资金短缺的风险，但同时也遏制了企业扩大销售，增加利润的潜力。
企业风险管理的目标的相对重要性也是不同的。比如，保证资产安全是内部控制目标，提高经营（资产）的效率与效果也是内控的目标，在我们看来，后者比前者更加重要，也更难以管理。对企业来说，资产运营的无效率或低效率就是最大的财务风险。很多企业一方面有大量的银行存款，另一方面又有巨额的银行借款；一边存款得低利；一边借款付高息。将钱存在银行，资金的安全性没有问题，但资金使用效率却非常低下，这样的企业是不可能持续生存下去的。因此，企业在设计资金管理制度时，应以提高资金使用的效率与效果为主要目标。
第三，以预算管理为中心统领企业的财务风险管理制度建设
“凡事预则立，不预则废“企业的经营活动、财务活动都是在一定的计划与预算引导下展开的，全面预算也由经营预算和财务预算构成。企业预算管理水平的高低，直接影响到企业短期目标、战略和长远目标的实现，影响到企业的可持续发展。因此，与财务风险相关的内控制度应该以预算管理为中心来加以设计。
当然，全面预算既是对企业经营风险和财务风险的一种管理工具，同时预算过程中又存在着不小的风险，也就是说，预算过程同时也是风险管理对象。我们在预算风险的管理一篇中有更深入的讨论。
第四，大力提升企业的信息与沟通能力
任何的管理决策，都必须有较充分、及时和准确的信息作支持。所以，信息与沟通贯穿于整个内部控制与风险管理过程。
在对企业的财务风险设计制度进行管理时，应特别注意提高外部信息的采集、加工整理与分析能力。正如“企业内部控制基本规范”所指出的，企业可以通过行业协会组织、社会中介机构、业务往来单位、市场调查、来信来访、网络媒体以及有关监管部门等渠道，获取外部信息。比如说，对于人民币汇率、利率调整的时间、速度等，各商业银行、投资银行、证券公司等都发布相关的研究报告，企业可以通过信息的收集与上述机构的沟通，据此评估风险大小并及时采取相应的策略。
例如，2005年12月，中国出口信用保险公司首次发布了我国首份《国家风险分析报告（2005）》，对包括美国、英国、韩国、日本、瑞士等与我国外经贸交往密切的国家所存在的国家风险进行了分析和评级。2009年1月发布的最新《国家风险分析报告》（2008）显示，与2007年相比，中国企业2008年所面临的全球贸易环境发生明显扭转，全球国家风险水平显著升高。受到金融危机影响，美国及一些欧洲国家被调降评级。此次评级调升国家集中于非洲和拉丁美洲，尽管这些地区的国家绝对风险水平依然较高，但一年以来其国内政治社会形势相对好转，经济形势基本平稳。
第五，坚持实质重于形式，注意成本与收益的权衡
企业的任何管理制度的建立与运行，都需要付出相应的成本。企业的内部控制建设也应当权衡成本与预期收益，以适当的成本实现有效的控制。比如说，对于小型企业来说，其内控制度体系就不应该太复杂。对于主要的财务风险，应当设计简明的内控制度，关键在于明确责任主体，提高管理者的风险预测、评估与管理能力。有些政策或许是口头的而非书面的。但不管是口头的还是书面的，政策都应该自觉、有效、持之以恒地加以执行。
附录1：
随着我国市场化导向的经济改革的不断深入，金融市场（特别是资本市场）的快速发展，以及全球经济一体化趋势的逐渐形成，中国企业与金融市场（包括国际金融市场）的联系日益密切。企业要想取得持续性的发展，必须在产品（服务）市场和金融市场两个领域都能获得成功。作为企业的管理者，特别是企业的财务体系的领导者，必须密切关注世界金融市场（特别是我国金融市场）的动态。只有这样，我们才能根据企业的战略需要、结合企业的经营特点和实际，作出正确的财务决策。因此，我将2006年4月发表于《新理财》杂志的一篇文章附录于此，供企业的财务经理们参考。
我国金融市场发展对公司理财目标与行为的影响7
公司理财8指管理者为实现经营目标而进行的各种财务决策，包括投资决策、融资决策、股利分配决策、营运资本管理决策、并购决策等等。企业的财务决策总是在一定的环境下9进行的。因此，研究环境因素对公司理财目标与理财行为的影响是非常有意义的。
与企业财务决策关系最为密切的应该是经济环境中的金融市场发展状况。金融市场是金融资产买卖和交易的平台，是一国金融体系的重要组成部分。金融市场有多种分类，根据资金期限的长短分为货币市场与资本市场；根据投资者购买证券的方式分为一级市场和二级市场；根据证券买卖交割的时间，分为现货市场与期货市场；根据市场上买卖有价证券的类型，可分为货币市场、股票市场、债务市场、外汇市场，以及金融衍生品市场，等等。
由于我国的金融衍生品市场还不发达10，本文主要探讨我国货币市场、股票市场、债券市场、外汇市场的发展对上市公司理财目标和理财行为的影响11.
一、金融市场发展对上市公司理财目标的影响
我国的国有上市公司，基本上都是从企业集团中剥离重组后上市的，上市公司与控股股东（母公司之间）之间关系密切；非国有控股上市公司一般也存在“一股独大”的特点，不少民营控股股东不是努力提高上市公司经营业绩和核心竞争能力，而是千方百计先上市“圈钱”，然后再将上市公司当作“提款机”，不择手段地掏空上市公司。尽管证券监管部门为加强上市公司的独立性，要求上市公司与其控股股东“五分开”12，但上市公司经营决策和财务决策仍然受制于控股股东。不少上市公司的理财目标并不是企业价值最大化，而是控股股东利益最大化。具体表现为：
1.由于控股股东的股份不能上市流通，控股股东的利益就体现在上市公司净资产的增加上。所以，上市公司比较热衷于增发、配股等圈钱活动，以最快的速度加大净资产。
2.由于控股股东的目标多元化的，不仅关注上市公司的盈利，还关注就业、社会稳定等指标，国家股股东的目标与流通股股的目标在很多情况下是不一致的。所以，在治理结构不完善的情况下，控股股东往往会侵害小股东的权利，比如挪用资金、违规担保、通过关联交易转移利润，等等。
3.由于上市公司受控股股东的控制，其财务决策也不能独立进行，如公司的融资政策、股利政策等。财务决策的依据也不是上市公司价值的最大化，而是控股股东的利益最大化。
随着我国金融市场的发展，特别是股权分置改革的完成，中国上市公司理财目标将发生根本性的改变13.上市公司的理财目标将由控股股东利益最大化转变为全体股东财富最大化，而股东财富最大化的具体体现就是企业价值最大化。当资本市场有效时，企业价值最大化就会表现为股票价格最大化14，上市公司的理财行为也逐渐走向“理性”。主要依据如下：
1.股权分置改革有利于规范控股股东的行为，促进上市公司理财目标的转变
在股份分置改革前，由于控股股东的股份不能上市流通，股价与其利益关联度不高。控股股东在上市公司取得的正常的投资回报只有红利，不能在股票的升值中获得资本利得。在这种情况下，控股股东就没有太多的积极性关注企业的长期发展，而是热衷于通过上市公司的增发、配股等方式取得投资者的资金，然后再挪作他用；或者要求上市公司为母公司或关联方违规担保等等。
股权分置改革后，控股股东所持有的股份也可以流通交易，如果上市公司经营业绩好，控股股东持有的上市公司股票价格也得到大幅提升。这样，如果控股股东需要资金，它可以将持有的上市公司的股份向银行或其他金融中介抵押来筹集，这在一定程度上可以减弱控股股东挪用上市公司资金或强迫上市公司为其关联公司提供担保的动机。
2.控股股东控制权的稀释有利于完善上市公司治理结构和公司理财目标的转变
在股权分置改革前，上市公司的股本构成为非流通股约占65%；流通股仅占35%；上市公司的非流通股为国家股与法人股，其中国家股约80%。如前所述，国家股股东的目标与流通股股的目标在很多情况下是不一致的。由于控股股东“一股独大”，控股股东控制着上市公司的经营与财务决策，因此，上市公司扭曲的理财目标才能够实现。
在股权分置改革中，对价的支付方式有送股、缩股、转增、权证等，但主要是“送股”。估计股改企业的平均对价约为控股股东每10股送3股，按此测算，控股股东的持股比例会大大降低，其控制权将受到稀释，这非常有利公司治理结构的改善，而公司治理结构的改进，无疑有利于上市公司理财目标的转变。
3.机构投资者的发展壮大，以及价值投资理念的逐渐形成，为企业理财目标的转变创造了条件。
我国以前的机构投资者数量较小、规模较小，其投资理念也不是以“价值投资”为主。机构投资者、中小股东与控股股东相比势单力薄。在这种情况下，上市公司扭曲的理财目标也能够实现，因为外部的约束力不强。
近几年来，证券投资基金、企业年金、社会保障基金、保险基金，QFII等各类机构投资者得到了长足的发展。2006年股指的成倍增长更是促进了基金规模的空前扩张。截止2006年年末，开放式基金的数量已达到200多只，总规模约为7000亿份，另外，保险资金入市的规模也在不断的发展，投资于证券投资基金和股票的资金规模达到1500亿元。企业年金、QFII、社会保障基金也不断加大入市规模。
机构投资者不断发展壮大，已成为影响市场的主导力量。可以预见的是，当机构投资者成为上市公司的大股东时，必定会积极参与公司经营，如派出独立董事等，对公司治理结构的改善和经营与财务方面的重大决策产生影响。而机构投资相对于中小股民，更加倡导理性投资，注重投资收益的长期性和稳定性，这将有利于上市公司理财目标的转变。
4.全流通后企业间并购活动的增加将促使企业管理层转变理财理念，确立正确的理财目标在股权分置改革前，上市公司的股价被人为地分割为流通股和非流通股，在可流通股份所占比例较低的情况下，通过场内交易（二级市场购买股票）的方式对公司进行收购不仅成本高，而且基本不可能实现。因此，上市公司感受不到合并与敌意收购的威胁。
股票全流通后，将非常有利于资本市场中并购活动的开展。如果上市公司的管理当局不能勤勉尽职，公司资源不能发挥出应有的效率与效果，公司的股票价格就会下跌。上市公司就可能被其他企业合并或敌意收购，而公司一旦被敌意收购，购买方首先就会撤换管理层。在并购威胁下，不管是企业的控股股东，还是公司管理层，一般都会按照企业价值最大化这一目标努力经营，都会努力提高企业的管理水平，提高公司运营的效率与效果。
5.金融管理制度的不断完善，资本市场监管力度的加强有利于企业理财目标的转变。
金融管理制度包括交易制度与会计制度。近些年，中国证券监管部门为了规范控股股东的行为，改善上市公司的治理结构，提高上市公司的管理水平，颁布了一系列的制度和规则，并采取了相应的监管措施。比如说，证监会2002年颁布了《上市公司治理准则》，该准则对控股股东的行为规范，董事会、监事会的职能发挥，信息披露应遵循的要求等诸多方面都作出明确的规定；这些年来证监会也一直修正、完善信息披露规则，比如严格对外担保（50%，70%，）、委托理财方面的信息披露等；2006年6月和9月，上海证券交易所和深圳证券交易所分别发布了《上市公司内部控制指引》，对企业如何建立健全内部控制体系，提高企业控制风险管理的能力提供了指导性的意见。全国各地的证监局也加强了对上市公司的监管力度，近些年来不少大案、要案的查处便是例证。
2006年2月15日，财政部发布新会计准则体系，要求上市公司自2007年1月1日起执行。新会计准则体系的颁布实施，有利于规范企业的会计确认、计量和报告行为，提高会计信息质量，有利于资本市场上投资者“价值投资”理念的进一步加强，这也会对上市公司理财目标的转变会起到积极的促进作用。
二、金融市场发展对上市公司融资行为的影响
企业财务经理的两只眼睛，一只应该紧盯企业内部的业务发展与现金流动情况；另一只眼睛就应该紧盯企业外部的金融市场。紧盯企业内部，财务经理才知道企业何时需要资金、需要多少资金，以及如何使用资金。紧盯外部金融市场，财务经理才知道有哪些融资方式，如何以最低的资本成本，及时地筹集足额的资金以满足生产与经营的需要。
金融市场的发展对企业融资行为的影响最为明显。企业在进行融资决策时最需要考虑因素有以下几个：融资方式，资本成本，以及资本结构。后两个因素对企业理财目标（价值的最大化）有着直接的影响。
1.融资方式
党的十一届三中全会以来，特别是1993年11月党的十四届三中全会提出建立社会主义市场经济体制的决定之后，我国的金融体制改革从扩大贷款范围入手，逐步深化到建立健全金融体系，发展多种金融机构，加强和改善金融宏观调控，开拓金融市场，发挥资金、利率、汇率、结算等金融杠杆作用，加强外汇、外债管理，恢复和发展国内保险业务，进入国际金融市场筹集资金等诸多方面。企业的融资渠道大为拓宽，融资方式多种多样。除向银行贷款外，上市公司还可以通过商业信用、商业票据贴现或转让、发行短期融资券和企业债、通过信托公司发行信托计划、增发股票、配股等多种方式筹集资金。
尽管银行贷款仍然是我国各种所有制企业的主要资金来源，但股票融资、债券融资（包括短期融资券）近年来取得了快速的发展。根据有关统计，自2006年资本市场恢复融资功能以来，2006年全年的预计筹资额超过2100亿，其中IPO融资约为1600亿，上市公司再融资约为500亿。
2005年5月23日，中国人民银行发布《短期融资券管理办法》，允许合资格的企业发行短期融资券15筹集经营所需要的资金。至2006年5月，仅一年的时间，共为157家企业发行短期融资券，总量达到2532亿元。金融市场的迅速发展，给企业降低融资成本、改善资本结构提供了更多的机遇。
所以，当上市公司的发展需要外部融资时，财务经理首先要考虑的是公司需要资金的性质，是由于经营的季节性、周期性因素而产生的资金临时性需要，还是需要扩大再生产购买机器设备的长期性，还是需要收购战略实施的需要？其次，上市公司的财务经理还需要判断金融市场和资本市场的发展状况，以及可供企业选择的融资方式。比如说，股票市场处于“熊市”还是“牛市”状态？国家是否进行宏观调控，银根是否会紧缩？企业是否可以发行公司债、短期融资券、增发或配股方式来筹集资金？
当然，在最终具体的融资方式时，我们必须比较各种融资方式的资本成本。
2.资本成本
不同融资方式的筹集的资本，由于期限、流动性、违约风险的不同，投资者要求的收益率也不相同。对企业来说，即使是同一种融资方式，在不同的时间也具有不同的资本成本。
银行贷款利率。自改革开放以来，银行根据宏观经济调控的需要，多次调整了存贷款利率，同时根据国家产业政策和企业的效益，对利率结构进行了相应调整，对不同建设项目实行财政贴息、差别利率、优惠利率、浮动利率和罚息制度。银行利率的变动通过对金融市场的作用，直接影响到企业的筹资成本。例如，我国人民币贷款的一年期利率在1995年达到12.06，而当前（2006年）一年期贷款的基准利率约为6.3%。银行通过对借款企业风险的判断，还可以采取利率上浮或下浮政策。
票据贴现利率。企业的汇票分两种，一种是银行承兑汇票，一种是商业承兑汇票。当企业资金紧缺时，可以将手中的汇票向银行贴现取得资金。票据贴现利率是在人民银行规定的再贴现利率的基础上按照不超过同期贷款利率（含浮动）加点执行的利率。目前商业银行可以根据票据金额的大小、到期期限的长短，以及企业的资信状况等与企业商定贴现率，票据市场基本的贴现率大概在3%-3.3%之间。但在实际操作中，由于各商业银行在票据市场中竞争比较激烈，不少银行抱着“宁失利率，不失市场”的态度，给予前去贴现的企业更大的利率下浮空间。前些年在央行对东北地区银行票据贴现业务的大检查中发现，该地区的贴现利率曾经为1.8%-1.9%左右。
应付债券的利率。近些年，我国企业债券的票面利率呈逐步下降趋势。以10年期品种为例，2005年初该品种仍延续去年的主流方案，采取有明显升息保护作用的保底浮动条款。到了4月份，随着市场对升息预期的淡化，保底浮动条款被纯固定条款所取代，10年期的固定利率一般在5.05%左右。而到了7月份，10年期企业债券的固定利率进一步降到了5%以下，8月18日发行05铁通债的票面利率为4.60%。2006的年年初重庆城市建设投资公司发行的10年期企业债，票据利率仅为4%。
短期融资券的利率。短期融资券之所以受到企业的青睐，一是比发行企业债、甚至比向银行贷款更快捷，发行周期通常在一个月之内；更主要的是短期融资券的利率较低。一年期短券的利率大约为3%-4%之间，且企业越大，发行短券的利率往往越低，如中国电信200亿元一年期短券的利率仅为3.05%，比当时5.85%的商业银行贷款基准利率低2.8个百分点。
关于股票融资即权益资本的成本是一种机会成本，由于股票风险高于债券，所以权益资本的成本应该高于负债资本的成本。但由于股权分置等因素，我国上市公司以前不太重视股权成本的核算。我们认为，不管是上市公司的控股股东，还是公司的管理层在后股权分置时代都必定会重视上市公司股权资本成本的估算。
有的时候，如果上市公司的财务经理紧盯着金融市场的发展，就有可能抓住一些稍纵即逝的融资机会。
例如，金融街控股有限公司（000402）是一家从事房地产开发、商品房销售、房屋租赁、物业管理等业务的上市公司。近几年来，由于公司业务发展很快，需要筹集大量资金，2005年公司每股收益0.59元，但每股的经营现金净流量仍为负数。公司于2006年5月15日发行了9亿元期限为270天的短期融资券，发行利率为3.32%。而期的银行贷款利率为5.85%（即使银行下浮10%，贷款利率也应在5%以上），仅此一项就可以节省财务费用约1500万元。
3.资本结构
资本结构是企业长期的债务资本与权益资本之间的比例关系。企业的资本结构与企业价值之间存在着密切的关系：由于利息可以在税前扣除，企业的适度负债可以增加企业的价值；但如果负债比例过高，企业将会产生财务拮据成本和代理成本，从而减少企业的价值。因此，企业需要综合考虑各种因素，确定目标的资本结构。这就是西方财务学中的确定目标资本结构的“权衡理论”。
我国金融市场的尚不发达，特别是债券市场的发展缓慢16，造成我国目前大部分上市公司资本结构扭曲。从上市公司的资产负债表中可以看出：扣除经营性流动负债，企业的借入的资本是银行借款；而在银行借款中，主要是短期性的借款17.
中国人民银行行长周小川在2005年“中国债券市场高峰会”上的讲话中指出了我国目前企业债方面的十二个问题，这预示着国家将加强企业债方面的改革。受短期融资券的促进，相信中国的债券市场也将会迅速发展。
我国目前企业债券发行和交易审批程序为：国务院进行额度审批，发改委进行项目审批和债券发行审批，人民银行进行利率审批，中国证监会对承销商的承销资格审批，中国证监会和交易所（或中央国债登记公司）的上市审批。企业从申请发行和上市这一过程短则1年，长则2-3年。
尽管如此，不少优秀企业仍然通过发行企业债、可转债18，以及定向增发、配股等方式融资，在筹集资本满足经营需要的同时，调整和改善资本结构。万科就是其中的一个。
例：万科（000002）是国内A股房地产上市公司，是房地产行业的龙头企业，公司业绩优良，透明度较高。2005年6月，“万科”商标被国家工商行政管理总局认定为驰名商标，是国内房地产界的第一个，也是截止目前（2006）唯一一个国家认定的房地产界的驰名商标。
2002年，万科发行了15亿的可转债；2004年09月24日，万科A再次推出19.9亿元可转债。2006年万科董事会发布公告披露，拟向不超过10家特定对象定向增发不超7亿股A股，募集资金总额不超过42 亿元（含发行费用）。其中，万科第一大股东华润股份有意认购不低于1.1 亿股定向增发股份。目前发行价格初拟为不低于董事会决议公告日前二十个交易日公司A股股票收盘价的算术平均值，即每股5.67元。万科表示，此次增发将在证监会核准之日起的6个月内择机发行，募集资金将投向分别位于厦门、北京、杭州、武汉等各地的8个以住宅为主的地产项目。2006年10月，中国证监会审核通过了万科的发行方案，2006年12月，万科发行4亿股，发行价格为10.5元/股。
万科的各种融资方式的搭配使用，不仅及时地、低成本地筹集到了公司经营所需要的资本，也很好地调整了企业的资本结构，有利于公司治理的改善与企业的可持续发展。
三、金融市场的发展对企业投资行为的影响
企业的投资可分为对内投资与对外投资，对外投资包括企业的短期有价证券的投资，以及并购行为。我们首先讨论金融市场发展，对企业现金管理的影响。
1.现金的管理19
在我国的资本市场成立之前，国内企业需要现金时，主要向银行贷款；现金有剩余时，也主要存在银行。而我国金融市场，特别是资本市场的发展，为企业投资于有价证券提供了良好的契机。当企业现金超过日常经营需要时，大多数公司会选择投资于短期的有价证券。这是因为：
1）在持有期间可以获得利息或红利收入
2）如果选择的好，还可以赚取买卖差价
3）投资于短期的有价证券，流动性较好。当企业经营需要现金时，可以随时出售有价证券。
在现金有余时公司可以有很多种选择，决定适合自己的证券组合。在选择本公司证券投资的组合时，一般需要考虑以下因素：
1）违约风险：多数公司会选择违约风险（借款者无力偿付本息的风险）小或者违约风险可以忽略不计的证券，如国债。
2）流动性风险：持有有价证券的主要目的是作为现金的替代，应在需要现金时可以及时地出售变现，并且出售时应该没有显著的减值损失。如果变现需要的时间长，或者价格明显降低，或者交易成本较高，则这种有价证券流动性就比较差。
3）到期日风险：由于当市场利率变化时，有价证券的价格就会随之变动。在同样利率变动风险下，到期日较长的证券比到期日短的证券价格变动更为剧烈。这样持有到期日较长的证券在到期日前出售时可能面临着较大损失的风险。
4）证券的收益：公司选择自己的短期证券资产组合时还需要考虑证券的到期收益率。
因此，当一个企业的现金有余时，如何高效率地加以运用，是需要很高的理财能力的。比如，是投资于国债、企业债、申购新股、在二级市场进行股票买卖，还是购买基金，进行其他方式的委托理财？这都需要企业在风险与收益之间进行慎重的权衡。
例：用友软件（600588）成立于1988年，长期致力于提供具有自主知识产权的企业应用软件、电子政务管理软件的产品、服务与解决方案，并在金融信息化和软件外包等领域占据市场领先地位。2001年5月，用友公司股票在上海证券交易所挂牌上市（股票简称：用友软件；股票代码：600588）。2002年“用友”商标被认定为“中国驰名商标”。2004年被评定为国家“重点软件企业”。该公司自上市后，虽然业务有很大的发展，但公司现金流一直很好。公司将多余的现金用于短期有价证券的投资，即得非常高的回报。公司2006年一季报显示：公司2006年一季度的主营业务收入为1.96亿元，同比增长15.5%；税后净利为4，670万元，同比大幅上扬120.2%；每股收益0.27元，远高于业界预估的0.17元。但公司一季度净利润增长率大幅优于预期的主因公司短期投资收益明显上升。公司第一季度投资于证券基金获利2，640万元，而去年同期几乎无短期投资收益。受惠于该基金投资收益，公司的非经常性收益达2，300万元（即每股0.13元），若不计非经常性收益，公司每股收益仅为0.14元。
2.并购
中国金融市场、特别资本市场的发展，为企业的并购提供了坚实的基础。
自1993年我国发生首个以控制权转移为目的上市公司并购案例以来，到2005年累计有约有1049家上市公司披露过并购事件。
企业的并购活动可分为以下几种：1）股权收购：收购公司通过收购目标公司的全部或具有控制权比例的股权而将目标公司变为自己的子公司，这两个公司之间具有从属关系（affiliated），收购公司为母公司；被收购公司成为母公司的子公司。2）合资：指两个不具有从属关系的公司通过现金或实物出资，共同组建一个新的公司而从事生产或产品销售活动。3）杠杆收购（Leveraged buyout，LBO）：即使用被收购公司的资产作为抵押向银行或其他金融中介借款来收购目标公司，一般是由公司的管理层收购（MBO）。4）要约收购（Tender offers）：即收购公司对目标公司的普通股股东提出在特定时期内的股份收购价格。在标价收购中，收购价格一般会高于目标公司普通股的市场价格。
金融市场的发展，不仅使企业的并购方式多样化，也使收购公司支付对价的手段更加灵活。收购公司支付对价的手段主要有：现金支付、股票支付、资产支付20、承债式支付21，以及这几种支付的组合。
现金支付除直接的现金支付外，现金支付还有两种间接的形式，即收购公司认购目标公司定向增发的股票，或者认购目标公司的可转换债券。1）定向增发：目标公司向收购公司定向增发股票，收购公司以现金支付，现金流入目标公司。在国际资本市场上，定向增发与公开售股、配股等一同构成上市公司发行新股的主要手段。2）发行可转债：收购公司根据与目标公司达成的协定，以现金认购目标公司发行的一定比例的可转换债券，并在约定的时间、换股比例将可转债转换成目标公司的股票，现金流入目标公司，从而达到收购的目的。
股权支付是指收购方利用本公司的原有股份，或者增发的一定数量的股份与目标公司的股份进行交换，从而达到收购的目的。以股权作为支付手段进行收购，具有以下几个特点：1）收购方节省了现金，目标公司的股东取得了股权，并预期在收购公司股价上涨中获得资本收益；2）在收购完成后，收购方一般选择权益结合法进行会计处理。采用这种方法商誉不用入账，因此收购方今后不用担心今后的盈利会受商誉摊销的不利影响；3）从税收角度考虑，持股股东只有在未来出售股票时，才需要对其收入进行纳税，持股股东可以推迟收益实现的时间而获得税收收益。
因此，通过股权支付而实行收购无论国内国外都颇受欢迎。但由于国内受股票发行方式的限制，这一支付手段在企业购并交易中广泛盛行尚需时日。
例：1999年6月14日，经中国证监会批准，国内A股上市公司清华同方（600100）成功对山东鲁颖电子实施吸引合并。
（合并方每股净资产/被并方每股净资产）（1+加成系数）
加成系数在综合考虑双方每股收益、净资产收益率、融资能力、企业商誉等因素后定为35%。
随着股权分置改革的基本完成，上市公司股份将逐步实现全流通。可以预见，股权分置时代普通存在的以获取上市公司“壳资源”、追求短期财务收益的财务性并购将会被企业谋求资源整合和长远发展的战略性并购所代替。
例：2007年1月，宝钢集团成功实现对八一钢铁（600581）的收购，根据协议，宝钢将对八一钢铁增资30亿元人民币，以69.61%的股权控股八一钢铁。新疆自治区和新疆国资委以评估价值约为3.3亿人民币的土地使用权作为出资，新疆国资委将保留拥有15%的股权。
四、金融市场的发展与企业的股利政策
如果企业经营成功，一般会获得利润。企业获得利润是否分配给投资者？分配多少留存多少？以何种形式进行分配？并不是“有钱不怕没办法花”那么简单的事。
无论是从股利政策所传播的信息内容，还是外部融资费用高于内部留存收益的角度来看，股利政策都是非常重要的。公司在制定股利政策时，不仅受到法律与合同约定的限制，还需要考虑股东偏好、税收，特别是投资机会和未来收益的增长等多种因素。如何综合权衡上述各项因素的影响，根据企业的实际情况制定当恰当的股利政策，以促进企业价值的最大化，是每个企业管理者必须进行的重大财务决策之一。
企业要取得成功，不仅要能够提供客户满意的产品与服务，还必须能够为投资者提供良好的回报，这样，企业的资本才及时地筹集到资金，使企业的经营持续发展。美国的实证研究表明：投资者偏好公司采取稳定的、可预期的股利政策。
出于均衡股利水平和维持公司良好形象的考虑，国外上市公司一般都倾向于保持连续、稳定的股利政策。2005年以前，我国上市公司的股利分配存在以下问题：
一是现金分红少。2000年以前，我国上市公司一般以送股为主要的股利分配方式，派发现金红利的很少。1996—2000年间，派现比例较大的上市公司占上市公司总数的比例分别为9.78%、7.08%、9.33%、11.85%、10%。并且，绝大多数上市公司的现金分红都是象征性的，如同蜻蜓点水，少得可怜。有些企业派现主要是为了保住其配股资格，以便达到圈钱目的。2000年上市公司平均含税现金回报率仅为1.462%，低于当时一年期银行存款利率。2000年以后，派发现金红利的上市公司逐渐增多，但股票股利仍在股利分配中占重要地位。资本市场主要发挥的是资金筹集的功能。为了增强投资者的信心，促进中国资本市场的发展，中国证监会对上市公司的股利发放做出了相关规定，鼓励上市公司向投资者分派现金股利。2000年底，证监会要求现金分红是上市公司再融资的必要条件，许多公司逐渐改变了一毛不拔的惯例，开始对投资者派现。2001年开始，派现的上市公司家数骤增。2004年12月，中国证监会明确将再融资资格与现金分红直接挂钩。中国证监会2004年12月7日，发布并实施的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》指出，上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。
二是股利政策缺乏连续性，没有长远的打算，股东很难从现行的股利政策预知未来股利如何变化。例如，1996年上市的公司中上市后连续6年分配的公司比例仅为4.7%。
三是股利分配形式上盲目迎合市场需要，从众行为明显。市场喜好送股则送股，市场喜好公积金转增则转增。
随着中国资本市场的深入改革，以及股权分置改革的基本完成，使得企业的控股股东与其他股东的目标趋向协调，加上上市公司的业绩改善，2006年不少上市公司都提出令人欣喜的股利分配方案。
截止2007年2月15日，沪深两市已有145家上市公司披露年报，加权平均每股收益为0.35元，合计净利润为152.29亿元，主营业务收入2163.07亿元，同比分别增长103.81%、27.84%。在上述已披露年报的上市公司中，提出利润分配预案的约为85家：1）单纯派现的公司有64家，如盐湖钾肥每10股派现8.5元，暂列第一位。2）单纯送转股的公司有4家，如华天酒店每10股转增10股；3）既有送、转股方案，又有现金分红的公司有17家，如金发科技每10股送2股转8股派3元。现金分红多，送、转比例高，将成为2006年上市公司利润分配预案的一大特点。
五、金融市场的发展对企业营运资本管理的影响
营运资本，亦称“净营运资本”，指一个企业的流动资产减去流动负债后的差额23.营运资本管理的好坏对企业的生存与发展至关重要。比如说，由于缺乏营运资本而使得生产规模不能及时扩张，企业就会丧失销售收入与利润增长的时机；由于现金短缺而不能清偿到期债务，则企业的信用等级将会降低，增加未来融资的难度及融资成本；或者会被迫低价出售存货和固定资产，甚至破产清算。而如果营运资本过剩，则必定影响资产的周转速度和运行效率。
企业营运资本的管理主要指现金、应收款项和存货的管理。在营运资本的管理中，财务人员所起的作用主要是评估各种替代方案的获利水平，如何进行短期融资，如何管理现金和其他流动资产。至于流动资产的实物管理，例如生产产品所需的原材料的订购、产品的运输、在产品的内部转移等等，则需要财务人员与工程技术人员、采购人员、销售人员，以及其他人员一同进行设计和安排。
本部分主要讨论金融市场发展对企业应收票据、应收账款，以及资产抵押进行融资的影响。
票据贴现。票据贴现指商业票据的持有人在需要资金时，将其所持有的未到期的商业票据转让给银行，银行扣除贴息后将余款支付给持票人的票据行为。截止目前，我国企业向银行办理贴现业务的票据主要是银行承兑汇票。随着金融市场的发展和银行对风险管理的加强，不少商业银行也开始办理一些信誉较好的大型企业的商业承兑汇票的贴现。1994-2004年，年度票据签发量由640亿元增加到3.4万亿元，年均增幅约50%；金融机构年度票据累计贴现额由470亿元增加到4.5万亿元，年均增幅约70%。2004年全国票据贴现余额为1.02万亿元，占短期贷款余额的12%，签发和贴现商业票据已成为企业非常重要的融资渠道24.
应收账款保理。应收账款保理指企业将赊销形成的未到期的应收账款在满足一定条件的情况下，转让给商业银行，以获得商业银行流动资金支持，加快资金周转。保理可以分为有追索权（非买断型）保理和无追索权（买断型）保理，折扣保理和到期保理，等等25.应收账款的保理是在西方国家普遍应用的一种金融衍生业务。
最近两三年，国内商业银行开始办理保理业务，虽然目前规模不大，但未来必定呈快速增长趋势对企业来说，应收款的保理有以下好处：
1.低成本融资，加快资金周转。
一般来说，保理业务的成本要明显低于短期银行贷款的利息成本，银行只收取相应的手续费用。而且如果企业使用得当，可以循环使用银行对企业的保理业务授信额度，从而最大程度地发挥保理业务的融资功能。尤其是对于那些客户实力较强，有良好信誉，而收款期限较长的企业作用尤为明显。
2.增强销售能力。
由于销售商有进行保理业务的能力，会对采购商的付款期限作出较大让步，从而大大增加了销售合同成功签订的可能性，拓宽了企业的销售渠道。
4.改善财务报表。
在无追索权的买断式保理方式下，企业可以在短期内大大降低应收账款的余额水平，加快应收账款的周转速度，改善财务报表的资产管理比率指标。
资产抵押贷款。目前不少上公司的抵押贷款，主要是以房屋建筑物作为抵押。在第十届全国人民代表大会第五次会议于2007年3月16日通过的《中华人民共和国物权法》第二百二十三条规定，债务人或第三人有权处分的仓单、提单、应收账款等可以出质。随着中国金融市场的发展，以及《物权法》的实施，企业的应收账款、存货作为抵押物向银行进行贷款的业务将会得到迅速的发展。
例：由于目前金融机构提供的保理业务主要针对资产状况较好、经营活动正常的企业，一些上市公司或优秀的大型民营企业无疑将成为保理业务的重要对象。据了解，国内已有不少上市公司通过这种方式进行应收款的管理，如清华紫光曾向中国光大银行北京海淀支行申请了人民币1亿元的国内保理业务额度；青岛海尔也与招商银行签订了国内应收款保理业务协议。
总之，我国金融市场的发展，有力地促进了我国上市公司经营目标与理财目标的转变；金融市场的发展，拓宽了企业的融资渠道、丰富了企业的融资方式，有利于企业降低资本成本，优化资本结构；金融市场的发展，为企业在有价证券方面的短期投资提供了各种通道，有利于提高企业的资金使用效率。金融市场的发展，特别是股权分置改革的完成，有力地上市公司的并购活动的开展；金融市场的发展，也将改变中国上市公司随意制定股利政策，或者“一毛不拔”，或者为保再融资资格而发放股利的不良现象；金融市场的发展，特别是应收账款保理、应收票据贴现、存货抵押贷款业务的发展，为企业加强经营性营运资本管理，提高营运资本效率提供了一定的条件。
可以预见，随着我国金融市场的发展的不断深化，特别是股权分置改革的实施，中国上市公司的理财目标、理财思路和理财手段必将上升到一个新的台阶。
1 该文发表在《财务与会计》（理财版）2009年第1期，有修改。
2 Michael C。Ehrhardt，Eugene F。Brigham，Corporate Finance，3e，P194
3 Zvi Bodie，Robert C。Merton，David L。Cleeton。Financial Economics，Second Edition，p208
4 有学者在2001年左右曾对中国、美国和日本的上市公司的EVA和MVA的相关性进行过实证研究，美国是0.8，日本是0.7，中国是0.1.
5 对于固定成本，不能仅仅理解为机器设备等固定资产的成本，对于一些高科技企业，以及需要高技术素质员工的制造类企业来说，不管产品市场的需求的变动如何，企业都必须保留相当一部分高素质的技术与管理人员，这些员工的成本也属于固定成本。
6 Michael C。Ehrhardt，Eugene F。Brigham，corporrate finance，3e，P477——481
7 该文发表于《新理财》2007年第4期，原文题目为“新金融催生新财技”。
8 英文中的“corporate finance”，有多种译法，如公司理财、公司财务、财务管理等，一些学者建议译为公司金融。
9 企业运营面临的外部环境包括经济环境、技术环境、政治与法律环境、社会文化环境等。金融市场是经济环境的重要组成部分。
10 在中国的股票市场中，由于股权分置改革而使用了一些金融衍生品，如认购权证、认沽权证等等。我们将在股票市场对公司理财行为的影响中进行论述。参见本书第八篇《企业衍生品交易的风险管理》一文。
11 选择上市公司为例来研究金融市场发展对企业理财目标与行为的影响有以下几点考虑：1）上市公司与我国资本市场同步发展，与金融市场有着天然的密切联系；2）有关上市公司的金融管理制度相对健全；3）上市公司的产权结构、治理结构具有一定的代表性；4）上市公司的财务决策相对非上市公司更为复杂一些，便于我们的讨论。
12“五分开”指上市公司与控股法人股东之间在财务、资产、业务、人员、机构等方面要分开，主要解决上市公司的独立性问题。
13 截止2006年年末，已有93%的上市公司完成股改程序，股改公司市值占总市值的比例约为96%。股改公司的“G”标志全部取消，未股改公司则冠以“S”符号。证监会主席尚福林在2006年年末的“中国金融论坛”上指出：我国股权分置改革基本完成，资本市场目前正发生转折性变化。
14 企业的经济价值（economic value）或内在价值（intrinsic value）指企业未来现金净流量的折现值，取决于预期现金净流量的规模、时间与风险。
15 短期融资券指企业依据中国人民银行发布的《短期融资券管理办法》规定的条件和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内（最长不超过365天）还本付息的有价证券。
16 我国企业债市场的规模扩张速度总体上来说相当缓慢。2004年我国公司债券发行额仅为300多亿元，占全社会融资总量的比例仅为1%多一点。而同期国债的发行额为6923.9亿元。2004年年末企业债的余额为1232.5亿元，国债余额为31776.7亿元。美国2004年的公司债券发行量为7112亿美元，与同期国债的发行量不相上下，2004年末公司债券余额为47000亿美元，是国债余额的1.2倍。
17 这些借款名义上是短期借款，但实际上短借长用。企业一般在贷款到期时先还款，再续贷。
18 可转换公司债（简称“可转转债”）指企业依照法定程序发行、在一定时期内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。我国可转债的发行主体主要是上市公司。2004年我国企业共发行可转债209亿元，年末的可转债余额为334.9亿元。
19 这里的现金概念与货币资金同。
20 资产支付是指收购方以其所持有的资产作为对价的支付手段实现对目标公司的收购。目标公司的股东出让公司股份后，获得收购方的资产，或者享有收购方资产的权益。由于这一方式涉及到对收购方出让资产的评估，相对其他支付手段比较复杂，且双方难以对资产价格达成一致意见，因此，这种方法只有在购并双方不能或不愿采取前述两种方法，且资产存在比较活跃的市场价格的情况下采用。
21 在目标公司经营亏损，资不抵债的情况下，收购方经过与债权人、目标公司股东协商后，收购方以承担目标公司债务的方式获得目标公司的控股股份或全部股份，从而达到收购目标公司的目的。
22 2001年青岛双星（000599）收购华青股份的换股比例的计算公式为：[（合并方每股净资产/被合并方每股净资产）50%+（合并方每股收益/被合并方每股收益）25%+（合并方净资产收益率/被合并方净资产收益率）20%+（合并方股票价格/被合并方股票价格）5%]×修正系数。修正系数综合考虑合并双方的经营管理水平、商誉、发展前景，以及被合并方评估升值等因素而设计的，上述公司的修正系数为0.9984.
23 美国现代的有关公司理财的教科书，经常使用净经营性营运资本（net operating working capital，NOWC）的概念，即经营性流动资产减去经营性流动负债后的余额。
24 金融蓝皮书：中国金融发展报告（2005），李扬主编，社会科学文献出版社。
25 有追索权保理是指销售合同并不真正转让给银行，银行只是拿到该合同的部分收款权，一旦采购商最终没有履行合同的付款义务，银行有权向销售商要求付款。无追索权保理是指银行将销售合同完全买断，并承担全部的收款风险。
