在证券市场上，做市商（Market-Maker）实质上就是证券公司，它是指通过对特定证券进行双向报价、接受公众交易者按该报价交易的要求并与之进行交易的行为而为该特定证券制造市场的证券公司。做市商制度就是一种以做市商为核心的报价驱动交易方式。做市商和做市商制度发源于英国，是由英国的股票批发商和股票批发商制度演变而来，并一直为英国的国内股票市场（1997年10月以前）和国际股票市场所实行。在美国，做市商制度在场外交易市场获得了进一步的发展，并为美国的证券法所确认，之后通过美国证券交易委员会的行政规则和美国纳斯达克（NASDAQ）市场的自律规则而逐步得到完善。1971年开始运转的纳斯达克（NASDAQ）市场，即是以做市商为核心交易机制的股票交易市场，其影响也最大。根据不同的标准，证券市场的做市商可以分为场内做市商和场外做市商；多元做市商和特约经纪人。其中多元做市商是做市商的典型形式，它最具有代表性，也是影响最大的一种做市商。特约经纪人（sPecialist）或垄断做市商，又被译为专家、专业会员，作为一种特殊类型的做市商，是美国证券市场特有的，其中以纽约交易所里的特约经纪人最具代表性。特约经纪人在维持市场的流动性、稳定性和连续性的市场功能方面，和多元做市商是一样的。
证券市场做市商制度的法理念
作为一项证券法律制度，做市商制度体现了证券市场提高社会资源的利用率和优化资源分配的理念，即做市商制度的效率理念，以及证券市场的公开、公平、公正和保护投资者利益的理念。
一、证券市场做市商制度的效率理念
在证券市场上，做市商制度作为一种重要的交易制度，它和竞价交易制度相辅相成，做市商制度的效率理念通过做市商制度的市场功能和制度意义而得以体现。
做市商是证券市场上资力雄厚的证券公司，它们承担做市所需的资金和持有做市证券所需的库存，通过双向报价来组织市场，对其做市的证券在任何时候都要进行报价，而且必须依照规定接受市场交易者按照该报价提出的交易要求（纳斯达克市场规则另有规定除外），保证其做市证券的买卖成交。买卖双方不必等到对方出现，只要由做市商出面，承担另一方的责任，交易就可以进行。因此，保证了市场进行不间断的交易活动，活跃了市场。做市商还在市场上主动进行造市，刺激市场交易者的交易动机，从而进一步提高了证券市场的流动性。同时，做市商有义务保持证券价格一段时间的稳定性和一定的连续性。一方面，做市商在一段时间里设定买卖报价，并保持报价相对的稳定，而且买卖报价之间的价差必须在规定的限度内（纳斯达克的价差被限定在证券价格的5％以内），则这段时间交易的波动就被限制在该范围内。另外，在纳斯达克（NAS-DAQ）市场上报价的最小变动单位规定为1/16美元，其报价也不允许出现“市场交叉和市场闭锁”（crossed/locked）。这样就使买卖价格不会随着供求关系的变化而随意波动，有效地使供求关系的不确定变量在一段时间内保持相对稳定。从而确保了证券交易的稳定和连续。另一方面，做市商按照一定的报价规则进行报价，并根据市场对其所报出的价格的反应，来调整其报价，并且，做市商对其做市的证券在任何时候都要进行报价（纳斯达克市场规则另有规定除外）。这样，做市商不仅使其所报出的价格之间具有一定的连续性，而且为其所做市证券提供了迅速和连续的交易。所以，不管是证券被大量出售，供过于求，还是市场出现抢购，供不应求，做市商都有责任买卖其做市的证券，缓和供求矛盾，保持价格平稳，从而维持市场的稳定和连续。
正是由于做市商制度可使证券市场保持一定的流动性、稳定性和连续性，减少了由于市场的剧烈波动及中断给投资者和整个市场带来的损伤，以及为修复而付出的代价，这就从整体上减少了市场成本，提高了市场效率。另外，在市场运作过程中，供求的均衡是相对的，对于暂时性的失衡，做市商通过双向报价及其中介性的买卖来实现供求的平衡，而且，在非均衡出现之前，做市商通过其做市服务活动就会限制失衡的机会。这样，通过做市商的做市活动就能够消除价格非理性的波动，在一定程度上提高市场效率。
总之，维持、提高证券市场的流动性、稳定性和连续性是做市商制度的基本市场功能。提高市场效率则是上述做市商制度的基本市场功能得到发挥的结果，也是做市商制度的最高理念。
二、证券市场做市商制度的公开、公平、公正和保护投资者利益的理念
“公开、公平和公正”是证券市场的基本原则，是一切证券行为参与者都必须遵循的基本准则。公开原则，即信息公开原则，其核心要求是信息的公开化，要求市场有充分的透明度。公平原则，要求证券发行、交易活动中的所有参与者都有平等的法律地位，受到同等对待，各自的合法权益能够得到公平的保护，任何市场参与者，不因任何理由而享有优于他人的特权，每个市场参与者都享有在信息获得上的公平性、交易上的自愿性及资金所有权的不可剥夺性等权利。公正原则，是公开、公平原则的保障，要求对一切监督对象给予公正地对待和处理。
保护投资者权益，是海外成熟市场和一些新兴市场的成功之道，也是成熟市场的特征之一。投资者保护得好，投资者对市场就有信心，入市的资金和人数就多，资本市场就越发达，抵抗金融风险的能力就越强，对经济增长的促进作用也就越大。从资本市场的发展历程来看，保护投资者利益，让投资者树立信心，是培育和发展市场的重要一环，是监管部门的首要任务和宗旨。
做市商制度体现了证券市场公开、公平、公正和保护投资者利益的理念。做市商制度在推动信息透明化和价格发现方面具有优势，而这正是公开和公正目标的具体表现形式。同时，做市商优先掌握做市证券信息，通过其专业人员对做市证券进行信息处理，并据此提出报价，市场的交易者对此报价进行判断，市场对报价的接受程度反过来又促进报价向公平价格不断趋进。这样，在做市商综合研究和市场竞争的作用下形成的市场价格，它具有相当的合理性和准确性。目前，国内证券市场对散户和机构投资者“一视同仁”，提供三个价位和每个价位的潜在交易量。但随着证券市场的发展和成熟，机构投资者的数量不断增加，由于机构投资者的信息获取能力、信息分析能力、资本额和交易额都高于一般散户，目前在订单执行上“一视同仁”的电子竞价做法已不能充分体现公平原则。而保护投资者，吸引投资者，为投资者提供公平竞争的市场，提高为投资者的服务水平，成为证券市场是否成功发展的关键，正如纳斯达克（NASDAQ）市场的成功就在于其设计市场规则时首先考虑的是投资者利益。做市商制度的功能和意义，也强调了做市商制度应遏制市场的过度投机，纠正股价不合理现象，稳定市场，保护投资者利益。
美国纳斯达克市场做市商的法律规范与运作
一、做市商法律规范的内容
做市商的证券法律规范，从其法律效力层面上说，包括法律规则、行政规则和自律规则，就其具体内容而言，主要包括：做市商的资格及其取得、撤销的规则，做市商的权利义务和责任的规则等。鉴于做市商制度在美国的纳斯达克（NASDAQ）市场最为成功，我们以该市场的法律制度为例对做市商法律规范的内容作些阐释。
（一）做市商的资格及其取得、撤销规则
1.做市商的资格条件
在纳斯达克（NASDAQ）市场上，根据美国证券交易委员会（SEC）和NASD制定的规章制度和有关市场规则的规定，要成为纳斯达克（NASDAQ）市场某只证券的做市商要满足如下资格要求：
（1）只有NASD的会员以及经协会批准或授权的有能力从事市场主持业务的其他实体在NASD注册后才能成为做市商；
（2）要满足一定的财务要求；
（3）有能力维持其“做市”证券的充分流动性，主要指标有：
维持最佳递盘价和发盘价的时间量；单个交易者进出差价与平均交易者进出差价的比例关系；交易者在报价更新之前或之后三分钟内（在没有执行相关证券交易的情况下）更新报价的频率。
2.做市商资格的取得
在纳斯达克（NASDAQ）市场上，希望注册成为纳斯达克（NASDAQ）的做市商的协会会员，应向协会提出申请。申请应该证明该会员在协会中的良好地位，并且表明遵守法案中有关净资本和其他财务责任的规定。会员只有在收到协会同意注册的通知单后才能有效地注册成为纳斯达克（NASDAQ）做市商。
对已经在纳斯达克（NASDAQ）上市的证券，其他纳斯达克（NASDAQ）做市商可以通过纳斯达克（NASDAQ）终端提出注册申请，注册主持该证券而成为该证券的做市商。
3.做市商资格的撤销
在纳斯达克（NASDAQ）市场，做市商资格的撤销包括自愿撤销和强制撤销两种情形。自愿撤销就是做市商可以从纳斯达克（NASDAQ）市场撤销自己的报价的方式来自愿终止对某种证券的注册。自愿终止对某种证券的做市商不能在20个交易日内再重新注册成为该种证券的做市商。根据纳斯达克（NAS-DAQ）市场规则的规定，强制撤销的情况有三种：（1）根据规则9000系列提出的程序，协会对违反适当的要求或禁令的做市商可以暂停、限制或终止其对一种或几种授权证券的报价权力。也就是说，在这种情况下，协会有权终止做市商的资格。（2）如果纳斯达克（NASDAQ）做市商在注册主持某项证券业务的申请生效后5个交易日之内，没有提出该证券的报价，协会可以终止该做市商主持该证券业务的注册。（3）在做市商未能达到特定的资格标准，或未能及时对纳斯达克（NASDAQ）市场有限公司提供的股务支付费用的情况下，协会可以发出通知终止纳斯达克（NASDAQ）服务。
（二）做市商的权利义务规则
1.做市商的义务
在美国的纳斯达克（NASDAQ）市场上，根据美国证券交易委员会以及全国证券交易商协会制定的有关行政法规和市场规则的规定，做市商必须履行如下义务：
（1）双向报价义务。证券市场开盘至收盘期间，做市商必须为其做市的证券维持双向的买卖报价，即向投资者报告其愿意买进和卖出的证券数量和买卖价位。如：纳斯达克（NAS-DAQ）市场规则4613A项有关双边报价有关规定，就会员作为做市商注册主持的每种证券而言，该会员就必须愿意通过自己的账户持续不断地买进卖出该种证券，并且必须根据规则4619规定的获许撤离程序提出和维持双边报价。做市商履行双向报价义务，应当严格遵守纳斯达克（NASDAQ）市场规则4613、IM4613、4614的规定。
（2）接受投资者在其报价上进行交易的义务。如果投资者愿意以做市商报出的价格买卖证券，在其所报出的买卖证券数量和价格水平上，做市商必须接受并执行。也就是说，对公众投资者在自己报价价位上的买卖指令，做市商不得拒绝，必须以其自有资金和证券与投资者进行交易。
（3）维持其做市证券交易的连续性的义务。做市商一旦被获准负责对某些证券进行做市，并进行了注册登记，它不仅要进行双边报价，而且必须保持双边报价的连续性。并且随时准备以所报的价格和数量以自有资金和证券买卖公司证券，确保其负责的每一种证券在任何时候都只有单一的价格水平。
（4）按照美国证券交易委员会的指令管理规则显示股票报价的义务，及公开其负责证券的所有做市商的买卖报价的义务。如果投资者询问的做市商不是负责他想买卖的证券的做市商，该做市商应立即通过电话或电脑查明经营该种证券的所有做市商的卖价和买价，找出报出最低卖价和最高买价的做市商并向他订购。
（5）对自己业务范围内的新品种，在其上市后的一段时间内负有保持正常的价格波动的义务。当发生突发性事件引起市场价格剧烈波动时，做市商有义务以自营业务平抑价格或托市；同时，所有做市商应互相协调，互相配合，共同维护市场的正常运行。
（6）报告义务。做市商的报告义务包括三种情况，第一，在交易活动完成后90秒钟，通过自动交易确认系统送交交易报告，这些报告随时被传播至市场数据收集者，并通过他们的网络加以公布；第二，每日向监管部门报告该日买卖报价成交情况；第三，按照协会经常提出的要求向协会提供所需报告。
（7）协助调查义务。如果监管部门认为市场中存在某些不正常因素时，做市商有义务协助监管部门的调查。
2.做市商的权利
做市商和其他市场参与者相比，承担了更多的风险和义务，为补偿其承担的风险和义务，做市商在某些方面可以享有更多的权利，即一些特权。
根据有关规定，这些特权主要有：
（1）享有税收优惠的权利。如规定做市商得以减免交易手续费和交易有关的税收。
（2）享有融资权。如做市商可以以自己的库存证券向商业银行或融资公司取得短期贷款，做市商的这一种融资特权可以保证它有足够的实力来履行相关义务。
（3）“卖空”的权利。在市场行情看好的场合，投资者大量买入证券，此时，若做市商手中的证券数量有限，要平抑价格的快速上扬是很困难的情况下，做市商可以进行一定限度的“卖空”。
（4）信息优先权。做市商可以得到“做市”证券的各种有关信息，享有有关上市公司的全部公开信息以及掌握着未成交委托单的报价和数量，全面享有买卖盘记录，了解停止损失委托的数量和价格以及发生单边市场的预兆等。
二、证券市场做市商制度的运作程序
在纳斯达克（NASDAQ）市场上，做市商是其核心交易制度，其运作模式具有典型性。根据纳斯达克（NASDAQ）市场规则及有关规定，纳斯达克（NASDAQ）做市商制度的运作程序如下：
（一）报价
